A będzie gorzej
Perspektywy 2019 roku są dla obligacji korporacyjnych ponure, głównie z uwagi na przegłosowane i dopiero szykowane zmiany w prawie. Branża ocenia je krytycznie, urzędnicy zasłaniają się dobrymi intencjami.
Wartość emisji publicznych przeprowadzanych na podstawie prospektów emisyjnych może w tym roku obniży się do 400 mln zł – wynika z naszych szacunków, a i to jest wariantem optymistyczny. Patrząc na sprawę realnie, może to być ok. 200 mln zł. W 2018 r. było to 910 mln zł, a w 2017 r. 1,85 mld zł.
Dlaczego wartość emisji spadnie? Wśród emitentów, których prospekty są ważne (jest ich siedmiu), nie ma gracza, którego emisje mogłyby wyraźnie podnieść wartość całego rynku (w 2018 r. na Orlen przypadły oferty warte 600 mln zł). Sama wartość emisji, które mogą być przeprowadzone na podstawie obecnie zatwierdzonych prospektów do 1,8 mld zł, ale programy rzadko udaje się uplasować w całości, czasem prospekty nie są wykorzystywane w ogóle. O zatwierdzenie kolejnych prospektów nie stara się obecnie żaden kolejny emitent, brak chociażby słownych deklaracji w sprawie prac nad prospektem, poza KGHM, który rozważa różne formy pozyskania finansowania.
Przyczyn można upatrywać w zmianach zachodzących na rynku. Częściowo chodzi o skutki afery GetBack, częściowo o wpływ nowych regulacji. Jednym z efektów spadku popytu na obligacje korporacyjne, także ze strony inwestorów instytucjonalnych (od ujawnienia aferty GetBacku aktywa funduszy obligacji korporacyjnych stopniały o ponad 3 mld zł) są lepsze warunki emisji obligacji. Wyższe oprocentowanie, zabezpieczenia, ciaśniejsze kowenanty, amortyzacja – inwestorzy znów dyktują warunki emitentom, tak jak to było w latach 2013-14 (od tego czasu widoczna była tendencja do obniżania oprocentowania, wydłużania okresów spłaty, rezygnacji z zabezpieczeń). Tyle tylko, że równolegle banki nie zaostrzyły kryteriów kredytowych, w efekcie więc oferta banków zyskała na atrakcyjności względem obligacji. Nie dziwi zatem wysyp komunikatów o podpisaniu kolejnych umów kredytowych przez dotychczasowych emitentów obligacji. W ostatnich tygodniach informacje tego typu wysyłał Kruk, Best czy Capital Park, by wymienić firmy najlepiej znane inwestorom indywidualnym.
Nie są to jednak jedyne złe wieści – rynkowi grozi także przeregulowanie. Już przegłosowany pakiet zmian nakazujący dematerializację i obowiązkową rejestrację emisji w KDPW jest mocno krytykowany przez uczestników rynku, a procedowana jest także nowelizacja ustawy o ofercie publicznej. Jeśli przejdzie w proponowanym kształcie, każda druga emisja obligacji danego emitenta musiałaby przejść przez KNF, która zatwierdzałaby memorandum lub prospekt emisyjny. Jak rynek zareaguje na nowe obowiązki? Tego stwierdzić nie sposób, ale oferujący nie są dobrej myśli. Już obecnie narzekają na formalizm i długi czas działania KDPW, a prospekt Pragmy Faktoring czekał na zatwierdzenie przez Komisję przez… 14 miesięcy. Nowela wygląda na akt nieprzemyślany (memoranda mają być publiczne, choć oferty na ich podstawie nie mogą być składane więcej niż 149 inwestorom…) i niespójny ze zmianami już przegłosowanymi (po co rejestracja emisji publicznych w KNF, skoro rejestr ma prowadzić już KDPW, po co wprowadzano funkcję agenta emisji prywatnych, skoro wszystkie mają być publiczne), a przede wszystkim ignorujący liczne głosy krytyki (także konstruktywnej) uczestników rynku. Może się więc okazać, że słaby dla rynku 2018 był w rzeczywistości ostatnim dobrym rokiem.
Emil Szweda, Obligacje.pl
