Świetny stan finansów publicznych wzmacnia rynek

Złoty wyhamował wzrost, we wtorek na EURPLN notując poziomy powyżej 4,20, ale kolejne dobre dane ograniczają ewentualne silniejsze odreagowanie. Dolar lekko wyżej również wspierany solidnymi raportami makro

Rynek stopy procentowej

Na rynku stopy procentowej podczas wtorkowej sesji doszło do niewielkiego spadku rentowności obligacji skarbowych, widocznego głównie na dłuższym końcu krzywej. Jednym z głównych powodów umocnienia rynku, poza generalnie sprzyjającym pozytywnym sentymentem na świecie, była publikacja przez Ministerstwo Finansów informacji nt. nadwyżki budżetowej w wysokości 2,7 mld PLN w okresie od stycznia do października 2017 r.

Na rynku pierwotnym do końca roku sytuacja zapewne nie ulegnie już zmianie, a tego dowiemy się już szybko. W czwartek Ministerstwo Finansów opublikuje harmonogram aukcji papierów skarbowych w grudniu. Można oczekiwać, że zgodnie z planem MF zorganizuje jedną aukcję zamiany (15 grudnia), a jej wartość ostatecznie powinna być zbliżona do 6-7 mld PLN. Resort finansów będzie korzystał z atrakcyjnych wycen na całej długości krzywej, a emitując teraz papiery jednocześnie ograniczy negatywny wpływ na rynek ze strony podwyższonych emisji w I kw. 2018 r. Perspektywa lepszego od planu wykonania budżetu w 2017 r. sugerować będzie konieczność ograniczenia wartości emisji w perspektywie kolejnych kwartałów, a zatem będzie miała istotny pozytywny wpływ na rynek długu, ale w średnim terminie. Należy przy tym zakładać, że chociaż do końca roku tradycyjnie wydatki sektora budżetowego wzrosną, to ostateczne wykonanie budżetu okaże się znacznie lepsze niż zapowiadane teraz ok. 30 mld PLN (istnieje jedynie ryzyko, że MF część wydatków będzie starało się ponieść w tym roku, aby obniżyć deficyt przyszłoroczny).

Na krajowym rynku, poza najistotniejszymi w tym tygodniu danymi nt. inflacji w listopadzie, w czwartek poznamy jeszcze drugą publikację PKB w III kw. 2017 r. Patrząc historycznie na drugie jej odczyty widać, że w ciągu ostatnich 3 lat dane były raczej korygowane w górę (o średnio 0,1 pkt. proc.). Ani razu nie było korekty in minus, a kilka razy GUS potwierdził wstępny odczyt PKB. Przeważnie odchylenia względem wstępnego odczytu były niewielkie i mieściły się w przedziale 0,1-0,2 pkt. proc. Dla inwestorów ważniejsza może okazać się jednak struktura wzrostu PKB, w szczególności w zakresie wydatków inwestycyjnych. Tu z kolei raczej trudno spodziewać się pozytywnego zaskoczenia (wyzwaniem będzie wzrost o 5%). Po pierwsze, opublikowane zostały dane nt. wykonania budżetów jednostek samorządu terytorialnego, które chociaż pokazują lepszą sytuację niż w 2016 r., to jednak wciąż nie potwierdzają oczekiwanego silniejszego wzrostu wydatków. Po drugie, również słabe okazały się dane nt. inwestycji w sektorze przedsiębiorstw (w tym szczególnie dużych), co również nie daje dużych nadzieje na silniejszy odczyt. Tym samym dla inwestorów dane będą raczej mieszane i nie powinny wpłynąć na oczekiwania w zakresie przyszłej polityki pieniężnej, co dopiero miałoby wpływ na notowania rynkowe.

Przy prawdopodobnej krótkoterminowej stabilizacji rentowności obligacji skarbowych spodziewać się można jednocześnie, że ASW na dłuższym końcu krzywej nieco się zawężą. Aktualnie ASW 10Y utrzymuje się blisko 35 pb., natomiast może krótkoterminowo zawęzić się w okolice nawet 20 pb. podążając za spadającym ASW 2Y (już blisko minus 50 pb.).

Rynek walutowy

Ostatnie dni na krajowym rynku walutowym przynoszą wyhamowanie zeszłotygodniowych wzrostów wyceny złotego. W rezultacie, we wtorek kurs EURPLN nadal oscylował powyżej 4,20. Na świecie wzrosty wyhamowało też euro w relacji do dolara notując podczas sesji europejskiej okolice 1,19. Wczoraj globalny kalendarz makro zawierał odczyt indeksu Conference Board (w listopadzie na poziomie 129,5 pkt, powyżej oczekiwań). Rynki czekały też na przesłuchanie przed Senatem kandydata na prezesa Fed Jerome’a Powella. We wcześniej przygotowanym wystąpieniu, które opublikowane zostało w poniedziałek Powell bronił dotychczasowych działań banku centralnego mających na celu walkę z kryzysem. Rynek postrzega Powella jako kontynuatora obecnie prowadzonej przez Fed polityki monetarnej, stąd nie spodziewał się niczego zaskakującego. I tak też było. Poglądy obecnego członka zarządu Fed, zaprezentowane przed komisją Senatu USA, wskazują na utrzymanie dotychczasowej linii polityki monetarnej. W ocenie Powella gospodarka Stanów Zjednoczonych nie przegrzewa się, a warunki w niej panujące sprzyjają podwyżce stóp procentowych w grudniu. Niemniej tak jak listopadowe minutes Fed podkreślił on, że ścieżka podwyżek zależeć będzie jednak od inflacji, która pozostaje niska z nieznanych do końca przyczyn.

Lokalnie, na rynek trafiły informacje o świetnym wykonaniu budżetu za ostatnie 10 miesięcy, które mogą poprawiać nastroje. MF poinformowało bowiem, że w okresie od stycznia do października 2017 r. odnotowano nadwyżkę budżetową w wysokości 2,7 mld PLN. Ponadto Biuro Inwestycji i Cykli Ekonomicznych (BIEC) podało, że jego Wskaźnik Wyprzedzający Koniunktury (WWK) w listopadzie spadł o 0,9 pkt, podkreślając przy tym, że ostatnie miesiące wyraźnie wskazują, iż polska gospodarka osiągnęła maksimum swoich mocy, stąd w kolejnych miesiącach przyszłego roku może co najwyżej utrzymywać osiągnięte wyniki. W ocenie instytutu główną siłą napędową dotychczasowego wzrostu pozostaje konsumpcja. Dalszy jej wzrost może jednak silnie ograniczyć inflacja, która dotyczyć będzie w największym stopniu cen żywności. Jednocześnie podkreślono, że tempo napływu nowych zamówień do przedsiębiorstw nie zmieniło się istotnie w stosunku do poprzedniego miesiąca. Duża część przedsiębiorstw korzysta obecnie z dobrej światowej koniunktury. W ocenie BIEC nadal nie widać jednak zwiększonego napływu zamówień na dobra inwestycyjne. W tym kontekście warto będzie zwrócić uwagę na czwartkowe dane wstępne o inflacji CPI za listopad i zrewidowane nt. dynamiki PKP w 3Q17. W przypadku danych inflacyjnych spodziewać się można wzrostu indeksu do co najmniej 2,3% r/r (z 2,1% zanotowanych w październiku), zaś dynamika wzrostu gospodarczego powinna zostać potwierdzona na wstępnie szacowanym przez GUS 4,7% r/r poziomie.

Tymczasem OECD poinformowało wczoraj, że podwyższa prognozę wzrostu PKB w Polsce w 2017 r. do 4,3% z 3,6% a w 2018 r. do 3,5% z 3,1%. Jak wynika z opublikowanego raportu, OECD zakłada, że wzrost gospodarczy Polski nadal napędzany jest przez popyt wewnętrzny, który wspierają rosnące transfery socjalne, zacieśniający się rynek pracy oraz odbicie w inwestycjach, będące pochodną szybszego wydatkowania funduszy unijnych. Ekonomiści organizacji obniżyli też prognozę deficytu sektorageneral government w br. do 2,1% z 2,9 %, a w 2018 do 2,3% z 3% szacowanych wcześniej. W rezultacie, OECD spodziewa się, że NBP rozpocznie cykl podwyżek stóp procentowych już na początku 2018 r.

Jest to dość optymistyczne podejście biorąc pod uwagę nadal wyraźnie gołębią RPP. Choć część jej członków akcentuje już możliwe podwyżki stóp, gdyby w gospodarce zaczęła narastać presja inflacyjna, twierdząc, że ewentualny wyższy koszt pieniądza miałby ograniczony wpływ na dynamikę inwestycji, to jednak nadal znaczna większość członków Rady uważa, że z uwagi na kontynuację napływu imigrantów, wzrost aktywności zawodowej, ale także niską skłonność firm do podnoszenia wynagrodzeń, dynamika płac w nadchodzących miesiącach nie będzie wyraźnie rosła. W ocenie gołębiej części RPP to powinno stabilizować stopy w okresie najbliższych kwartałów.  Taka postawa nie będzie wsparciem dla złotego, który ostatnio zyskuje m.in. dzięki lepszym danych makro przemawiającym za wyższym kosztem pieniądza w Polsce.

Mirosław Budzicki, Joanna Bachert, Biuro Strategii Rynkowych PKO BP