Sześć tematów makroekonomicznych na 2020 rok

Początek roku to dobry moment na omówienie najistotniejszych tematów makroekonomicznych na nadchodzący czas. Poniższa lista nie wyczerpuje wszystkich z nich, ale jest dobrym podsumowaniem tego, czego możemy spodziewać się w 2020 roku:

1. Śmierć wolnych rynków: pamiętajmy, że luzowanie ilościowe to nie luzowanie ilościowe. Aby naprawić uszkodzony mechanizm transmisji polityki pieniężnej, Rezerwa Federalna dokonała już zastrzyku kwoty 324 mld USD na rynku repo. Banki centralne nie chcą, żebyśmy to wiedzieli, ale to oznacza śmierć wolnych rynków. W niektórych segmentach banki centralne stają się animatorami rynku. Dotyczy to w szczególności rynku europejskich obligacji skarbowych. Według naszych wyliczeń około 80% niemieckiego długu stanowi własność banków centralnych. Interwencje banków centralnych doprowadziły do błędnej wyceny, błędnej alokacji, nadmiernego samozadowolenia i ograniczenia zmienności. Tak było m.in. w przypadku rynku walutowego, w szczególności pary EUR/USD. Nic nie jest w stanie ruszyć tej pary z miejsca, a zmienność implikowana jest na historycznie niskim poziomie. Nie da się jednak żyć bez interwencji banków centralnych, ponieważ oznaczałoby to wyższe stopy i mniejszą płynność, co miałoby katastrofalne konsekwencje ekonomiczne i finansowe w świecie wysokiego zadłużenia.

2. Strategia Warren jest trendy: uważam, że bez względu na to, co wydarzy się w nadchodzących miesiącach, kolejny prezydent Stanów Zjednoczonych będzie populistą. W tym kontekście jedną z najpopularniejszych strategii w 2020 r. może być opcja sprzedaży na indeks S&P 500 z datą wygaśnięcia w marcu. Może to być najlepsza metoda zabezpieczenia się przed ryzykiem Warren (w przypadku, gdyby wygrała w Iowa, New Hampshire i w tzw. superwtorek), ale także przed ryzykiem nałożenia na Chiny nowych amerykańskich taryf celnych w przypadku niepowodzenia negocjacji.

3. Powracają stare debaty na temat polityki pieniężnej: przegląd strategiczny EBC najprawdopodobniej obejmie kwestię inflacji i sposób jej wyliczania. Debata ta trwa od bardzo dawna, a w jej ramach wyrażane są liczne sprzeczne opinie. Za kadencji Draghiego EBC wydawał się sprzyjać uwzględnieniu cen nieruchomości mieszkaniowych w zharmonizowanym wskaźniku cen konsumpcyjnych (HICP), jednak w 2018 r. Komisja Europejska odradziła to ze względu na nieodpowiednią porę na wprowadzenie nowego indeksu nieruchomości mieszkalnych zamieszkiwanych przez właściciela (Owner-Occupied Housing Index, OOH). Zasadniczo EBC może potrzebować pewnego doprecyzowania znaczenia celu inflacji. Może znieść cel inflacyjny „poniżej, ale w okolicach” 2% i przyjąć bardziej elastyczne podejście, np. przedział 1-3%.

4. Pojawiają się też nowe: przegląd ram polityki to najlepsza okazja do uwzględnienia zmian klimatu. W tym sensie pismo Lagarde do Parlamentu Europejskiego było jasne: „Planowany przegląd strategii polityki pieniężnej EBC (…) stanowić będzie okazję do zastanowienia się nad sposobem uwzględnienia kwestii zrównoważonego rozwoju w ramach naszej polityki pieniężnej”. W Stanach Zjednoczonych ekonomistka Stephanie Kelton uzasadnia MMT zmianami klimatu. Powinniśmy przygotować się na szeroko zakrojony pakiet klimatyczno-pieniężny i fiskalny, jednak raczej w 2021 r. niż w 2020 r.

5. Ekonomiści są dobrzy w prognozowaniu „toczącej się” recesji (rolling recession): jeżeli recesja nie nastąpi w 2019, pojawi się w 2020 r.…lub w 2021 r. W istocie zrozumienie sposobu działania cykli koniunkturalnych jest coraz bardziej skomplikowane, częściowo ze względu na finansjalizację gospodarki. Jednak dopóki rozprzestrzenianie się osłabienia sektora produkcyjnego na sektor usługowy jest ograniczone, nasz podstawowy scenariusz zakłada, że znajdujemy się na początku minicyklu ożywienia, napędzanego przez banki centralne, w kontekście ekspansji pod koniec cyklu.

6. Rynek motoryzacyjny jest nadal w katastrofalnym stanie, w szczególności w Chinach: w 2018 r. rynek motoryzacyjny odnotował znaczne straty w efekcie wygaśnięcia kluczowych ulg podatkowych. W 2019 r. sprzedaż spadła ze względu na nowe normy emisji i wycofywanie subsydiów konsumenckich dotyczących samochodów elektrycznych. W 2020 r. rynek motoryzacyjny pozostanie w zastoju ze względu na podwyższone zagrożenia dla konsumpcji i światowego handlu.