TYLKO U NAS
Samozwańczy egzekutorzy posprzątają w finansach
Gospodarka globalna oparta na emisji długu być może dochodzi do granic swojej wydolności. Świat nie był jeszcze tak mocno zadłużony jak obecnie. Czy do starcia z zadłużonym po uszy rządami szykują się „strażnicy obligacji”?
Według danych Institute of International Finance (IIF), który monitoruje światowe zadłużenie i regularnie publikuje raporty na ten temat, w zeszłym roku globalny dług wzrósł o prawie 7 bln dol., osiągając 318 bln dol. – najwyższą wartość na koniec roku w historii. W gremiach decyzyjnych państw i instytucji musiało w końcu zapalić się czerwone światło, gdyż pod koniec roku tempo zadłużania spadło. Postawa ostrożnościowa w obliczu znacznie większej niepewności - jak pisze IIF - to efekt spadku oczekiwań rynkowych co do przyszłych obniżek stóp procentowych przez Fed.
Niepewność większa niż w szczycie pandemii
W zeszłym roku najbardziej zadłużały się rynki wschodzące (to one odpowiadały za 65-proc. wzrost globalnego długu), na czele z Chinami, Indiami, Arabią Saudyjską i Turcja. Na dojrzałych rynkach akumulacja długu koncentrowała się głównie w USA, Wielkiej Brytanii, Kanadzie i Szwecji. Prawie dwie trzecie jego wzrostu pochodziło z sektora instytucji rządowych i samorządowych, przy czym globalny poziom długu rządowego przekroczył 95 bln dol., w porównaniu z 70 bln dol. w okresie poprzedzającym pandemię w 2019 r.
Po raz pierwszy od 2020 r. rośnie relacja globalnego długu do PKB: w zeszłym roku wskaźnik zwiększył się o ponad 1,5 punktu procentowego, osiągając prawie 328 proc. PKB.
IIF spodziewa się, że sektor prywatny ograniczy popyt na kredyt, szczególnie w pierwszej połowie 2025 r., ponieważ niepewność co do globalnej polityki gospodarczej weszła na rekordowo wysoki poziom, wyższy nawet niż w szczycie pandemii, a koszty pożyczek są nadal duże.
Mniej ostrożne będą rządy. IIF uważa, że zadłużą się one na ponad 5 bln dol. Największymi kreatorami długu będą Stany Zjednoczone, Chiny, Indie, Francja i Brazylia. Liczby mogą wzrosnąć, ponieważ “apele o bodźce fiskalne i większe wydatki wojskowe stają się coraz głośniejsze w strefie euro, w tym narastające dyskusje na temat zmiany zasady „hamulca zadłużenia” Niemiec”.
Ograniczony dostęp do długu
Dług na rynkach wschodzących wzrósł w zeszłym roku o 4,5 bln dol., osiągając rekordowy poziom ponad 245 proc. PKB. IIF nie przewiduje wprawdzie w najbliższej przyszłości poważnych napięć wywołanych zadłużeniem, jednak wiele emerging markets doświadczyło wyraźnego pogorszenia swojej zdolności do obsługi długu w ostatnich latach. Dlaczego? Ponieważ państwa te muszą spłacać coraz wyższe odsetki, a tzw. dywidenda wzrostu, wynikająca z szybszego tempa gospodarki w porównaniu z rynkami dojrzałymi, praktycznie przestała istnieć. Szczyt osiągnęła w okolicach roku 2012, następnie zaczęła maleć, by na początku lat 20. XXI w. spaść prawie do zera.
Do tego rynki wschodzące będą musiały w tym roku zrolować aż 8,2 bln dol. długu, z czego około 10 proc. denominowane jest w walucie obcej. Nie będzie to łatwe, ponieważ zaostrzone napięcia handlowe i decyzja administracji Donalda Trumpa o zamrożeniu amerykańskiej pomocy zagranicznej, mogą zmniejszyć płynność i ograniczyć dostęp do długu walutowego.
IIF zwraca uwagę na cięcia w USAID, często pomijane lub nawet lekceważone przez część analityków. Otóż okazuje się, że w przypadku wielu państw rozwijających się fundusze USAID pełniły ważną rolę z punktu widzenia kreacji i obsługi długu. Tak było w takich krajach, jak Ukraina, Afganistan, Jordania, Jemen czy Somalia. Obecna, trudna sytuacja, pokazuje, jak ważne jest stymulowanie dochodów krajowych i mobilizacja kapitału prywatnego, które mogą pomóc w budowaniu odporności na wstrząsy zewnętrzne.
Biliony do wykupu
Potężną pulę obligacji - przekraczającą 20 bln dol. - będą miały do wykupu w tym roku dojrzałe rynki. Zdecydowana część długu jest denominowana w dolarach, znacznie mniej, o około jedną trzecią - w euro. Rok 2026 będzie już pod tym względem łatwiejszy - do wykupu trafią papiery o wartości niespełna 15 bln dol., a w 2027 - nieco ponad 10 bln dol.
Jak w tym zestawieniu prezentuje się Polska (IIF zalicza nas do europejskiej części rynków wschodzących, razem z Węgrami, Czechami, Rosją i Turcją)? W zeszłym roku spadł nasz dług prywatny (z 23,7 proc. w relacji do PKB w IV kwartale 2023 r. do 22,9 proc. w IV kwartale 2024), korporacyjny (35,8 proc. do 34,8 proc.), dług instytucji finansowych pozostał bez zmian (25,1 proc.), za to mocno wzrósł dług rządowy - z 48,1 proc. do 51,9 proc.
Średnia dla naszego regionu, tzn. dla emerging markets Europe, jest trochę inna: korporacje zadłużały się chętniej niż my, tak samo jak sektor finansowy, udział długu prywatnego - podobnie jak w Polsce - spadł. Spadł też - i to jest największa różnica - udział długu rządowego w PKB.
Egzekutorzy rynku
Przy okazji niepokojących danych o rosnącym zadłużeniu zagranicznym pojawił się - jak przestroga i zły omen - cień tzw. strażników obligacji, „bond vigilantes”, samozwańczych egzekutorów rynku finansowego. Termin został ukuty przez ekonomistę i stratega Eda Yardeni w latach 80. XX wieku, który nazwał tak inwestorów masowo sprzedających obligacje skarbowe, aby zaprotestować przeciwko polityce Rezerwy Federalnej, którą uznali za zbyt inflacyjną. Funkcjonujący we wpływowych sferach finansowych, wyszli z cienia, by wrzucić na rynek taką ilość papierów, która spowodowała - jak twierdzi Yardeni - wzrost kosztów pożyczek i doprowadziła do zmian w polityce Fed.
Jednym słowem, strażnicy obligacji działają tak, by kontrolować inflację i nie pozwolić na nadmierne zadłużanie się państw. Dla jednych są niezbędnym elementem do utrzymania stabilności polityki fiskalnej i monetarnej, dla innych - nieoficjalnymi aktorami światowych finansów, którzy przejmują od państwa ich suwerenne prawo do kształtowania gospodarki.
Wystarczy groźba interwencji
Analitycy do dzisiaj dyskutują o tym, czy Yardeni miał racje, czy strażnicy obligacji rzeczywiście istnieją, i czy nie są jedynie chwytem retorycznym. Yardeni nie ma co do tego wątpliwości, choć przyznaje, że empiryczny dowód jest niezwykle trudny, a być może nawet niemożliwy ze względu na wielkość rynku finansowego i jego rozproszenie.
Twierdzi jednak, że to oni pokazali swoją siłę w kluczowych momentach historii: naciskając na wprowadzenie instrumentów antyinflacyjnych na początku lat 80., podczas administracji Clintona w latach 90., na początku kadencji Obamy, a ostatnio po zwycięstwie Donalda Trumpa w wyborach w 2024 r., gdy rentowność amerykańskich obligacji skarbowych wzrosła z 4,290 proc. do 4,425 proc. w ciągu jednego dnia. - Gdy obligatariusze agresywnie sprzedają, koszty pożyczek na przyszłe emisje długu rządowego rosną. Nawet groźba takiej działalności jest uważana za wystarczającą, aby zmienić zachowanie rządów - pisze prof. Peter Gratton na łamach Investopedii.
Uważaj na strażników obligacji
Co się stanie, jeśli bond vigilantesnagle wejdą do gry i doprowadzą do samosądu na rynku obligacji? “Uważaj na strażników obligacji – wszystkie oczy zwrócone na deficyty budżetowe” - takie ostrzeżenie rzuca w swoim najnowszym raporcie IIF.
Gratton do listy spektakularnych akcji wymienionych przez Yardeni dodaje kilka innych, które miały miejsce poza USA, ponieważ ich działania nie ograniczają się do Ameryki: strażnicy obligacji “podobno odegrali kluczową rolę na rynkach na całym świecie. Na przykład podczas kryzysu zadłużenia strefy euro na początku lat 2010. strażnicy obligacji mieli sprzedawać dług suwerenny takich krajów jak Grecja, Włochy i Hiszpania, aby wymusić zmianę ich polityki fiskalnej”.
IIF w części, w której ostrzega przed bond vigilantes, zwraca uwagę na zamieszanie na rynku obligacji w Wielkiej Brytanii, które odegrało kluczową rolę w krótkiej, 44-dniowej kadencji Liz Truss jako premiera w 2022 r., a także na podobną sytuację we Francji, która przyczyniła się do krótkotrwałego rządu Barniera w 2024 r.
Liz Truss planowała bardzo kosztowną obniżkę podatków finansowaną emisją rządowego długu, i to w okolicznościach, gdy inflacja rosła. Reakcja rynku była negatywna, inwestorzy zaczęli wyprzedawać obligacje skarbowe, funt gwałtownie się osłabił… . Czy Truss naraziła się na gniew bond vigilantes? Być może tak, chociaż - jak pisze Gratton - odróżnienie działań strażników obligacji od racjonalnego zachowania inwestorów może być trudne. “To, co niektórzy uważają za egzekwowanie dyscypliny przez rynki, może po prostu odzwierciedlać zachowania inwestorów dostosowujących swoje pozycje w oparciu o zmieniające się realia ekonomiczne”.
Oczywiście, jedno nie wyklucza drugiego, i bond vigilantes mogą tylko podpalić lont, a rynek zareaguje dokładnie tak, jak będą chcieli. Niezależnie od tego, czy strażnicy obligacji to tylko egzemplifikacja atrakcyjnej teorii, sytuacja na rynku długu - także na naszym krajowym podwórku - jest na tyle napięta, że samo podejrzenie, że ktoś chciałby pokazać rządom na czym polega ekonomia, to wystarczający powód do niepokoju o to, co czeka nas jutro.
Stanisław Koczot
»» Odwiedź wgospodarce.pl na GOOGLE NEWS, aby codziennie śledzić aktualne informacje
»» O bieżących wydarzeniach w gospodarce i finansach czytaj tutaj:
Mniej klientów w galeriach handlowych. Powód jest jeden
Czy przed Wielkanocą zabraknie jajek?
»»Pijani kierowcy tracą samochody – oglądaj na antenie telewizji wPolsce24
