Słaba reakcja też mówi o rynku
Wrzesień może być miesiącem wzrostu sprzedaży obligacji oszczędnościowych o stałym oprocentowaniu, skoro wiadomo już, że oprocentowanie wszystkich innych obligacji spadnie. Na rynku hurtowym rentowności utrzymują się poniżej stopy referencyjnej, więc o wzrost cen nie będzie łatwo.
Szokująca skala obniżki stóp procentowych w Polsce nie znalazła solidnego – opartego na danych, analizach czy badaniach - wytłumaczenia także podczas konferencji Adama Glapińskiego, prezesa NBP. Co nie oznacza, że nie okaże się trafna. W przeszłości zwykle zarzucano bankom centralnym opóźnienia w podejmowaniu decyzji o rozpoczęciu cyklu podwyżek stóp (jak ostatnio) lub ich obniżek. Decyzja RPP może zostać uznana jako ruch łamiący tę tradycję (wynikającą jednak z odpowiedzialności za wagę podejmowanych decyzji), ale ze względu na wysoką bieżącą inflację, bardzo mocny rynek pracy, wzmocnienie transferów socjalnych, wygaśnięcie tarcz ochronnych, osłabienie złotego, wzrost cen ropy i szeregu innych ryzyk (takich jak konsekwencje zmian klimatu), nie wiadomo czy będzie to ruch słuszny. Pomijając fakt, że sama skala cięcia jest zrozumiała tylko z kalendarzem wyborczym w dłoni.
Choć nie można odmówić szans powodzenia intuicyjnej strategii (np. wstrzymanie cyklu podwyżek przed rokiem nie przeszkodziło w spadku inflacji), to warto pamiętać, że dotychczas podejmowane przez RPP czy NBP działania opierane „na nos”, częściej okazywały się błędne i kosztowne. RPP spóźniła się z podwyżkami stóp w 2021 r., również zakupy obligacji skarbowych w 2020 r. po najwyższych cenach w historii trudno uznać na udane posunięcie.
Inwestorzy stanęli przed trudnym zadaniem przygotowania swoich portfeli na nieprzewidywalne decyzje RPP i ich jeszcze mniej przewidywalne konsekwencje. Niemniej, w połączeniu z opublikowanym nieco wcześniej projektem ustawy budżetowej, obraz nabiera kształtu. Mamy szybko rosnące zadłużenie, ogromne potrzeby pożyczkowe (420 mld zł brutto i być może na tym się nie skończy) i realnie ujemne stopy procentowe. Inflacja jest jedynym wyjściem pozwalającym na zachowanie władzy i tak właśnie można odczytać decyzję RPP. Mówiąc krótko – RPP ratuje budżet na koszt posiadaczy oszczędności.
Jak w tej sytuacji inwestować środki na rynku obligacji? Warto zauważyć, że do końca miesiąca oferta obligacji oszczędnościowych nie ulega zmianie. Trzylatki nadal płacą 6,85 proc., a papiery indeksowane inflacją 7 proc. i 7,25 proc. (odpowiednio cztero- i dziesięcioletnie) w pierwszym roku. Biorąc pod uwagę ryzyko kolejnych obniżek stóp nie są to złe propozycje w krótkim horyzoncie, tj. z wkalkulowanym ryzykiem konieczności umorzenia tych papierów, gdyby okazało się, że inflacja jednak spada (papiery indeksowane) lub rośnie (stały kupon). Czy inflacja faktycznie może spadać tak ostro, jak zarysował to prezes NBP? Tu raczej należałoby wsłuchiwać się w głosy ekonomistów, którzy już wcześniej nie dawali szans na zejście inflacji do celu przy wcześniejszym poziomie stóp. Teraz będzie to pewnie jeszcze mniej prawdopodobne.
Sprzymierzeńcem MF nie będą inwestorzy zagraniczni. Rentowności na rynkach bazowych utrzymują się w pobliżu rekordów, nie ma szans, żeby globalni gracze byli zainteresowani naszymi papierami bez solidnej premii. Mimo to, to rynek obligacji najspokojniej zareagował na decyzję RPP. Ale to nie jest dobra wiadomość. To tylko oznacza, że rynek zdominowany przez krajowy kapitał (banki) przestaje być efektywny. Nie chodzi o kierunek zmian, ale o brak zdecydowanej reakcji na zaskakującą decyzję. Ale zachowanie innych rynków (osłabienie złotego, przecena akcji banków, załadowanych przecież w obligacje skarbowe pod korek) jest równie wymowna – inwestorzy sądzą, że pakujemy się w kłopoty.
Przeciwnego zdania są oczywiście kredytobiorcy, w tym emitenci obligacji korporacyjnych. Odczują dużą ulgę w spadku kosztów odsetkowych zanim zaczną narzekać na – tylko domniemaną – konieczność podniesienia marż w kolejnych emisjach. No i – tak jak przewidywaliśmy przed prawie rokiem – stawki WIBOR spadły poniżej stawek WIRON, tranzycja jest więc opłacalna dla posiadaczy długoterminowych obligacji opartych o WIBOR, bo mogą dodatkowo liczyć na spread wyrównawczy, jeśli dotychczasowe plany i zasady tranzycji zostaną zachowane.
Emil Szweda, Obligacje.pl
