Standard&Poor's: Polska mogłaby osiągnąć długookresowe korzyści z przyjęcia euro

Pomimo trudności trwających w strefie euro, Unia Gospodarcza i Walutowa pozostaje atrakcyjnym klubem dla sąsiadujących z nią państw europejskich. 1 stycznia 2015 roku do grupy liczącej obecnie 19 krajów dołączyła Litwa, przyjmując wspólną walutę niedługo po innych państwach Europy Środkowo-Wschodniej takich jak Estonia, Łotwa, Słowacja i Słowenia.

Kolejnym oczywistym kandydatem z tego regionu, który mógłby przyjąć wspólną walutę jest Polska. Jako druga co do wielkości, po Wielkiej Brytanii, gospodarka pozostająca poza strefą euro, a zwłaszcza jako jedyna unijna gospodarka, która uniknęła recesji w 2009 roku, Polska mogłaby stać się przykładem sukcesu gospodarczego w strefie wspólnej waluty. Warunki akcesji Polski do UE w 2004 r. zobowiązują kraj do docelowego przyjęcia euro, jednak kwestia ta jest wciąż przedmiotem dyskusji politycznych i rząd nie ustalił jeszcze daty przystąpienia do eurostrefy.

W przeciwieństwie do krajów bałtyckich, przyjęcie euro przez Polskę nie skłoniłoby nas do natychmiastowego podniesienia ocen ratingowych dla Polski (dla zadłużenia w walucie obcej A-/Pozytywna/A-2; dla zadłużenia w walucie krajowej A/Pozytywna/A-1). Wynika to z faktu, że w przeciwieństwie do Polski kraje bałtyckie już wcześniej ustanowiły sztywne kursy swoich walut wobec euro, co ograniczyło elastyczność ich polityki pieniężnej. Z kolei Polska utrzymuje płynny kurs walutowy, a obecne oceny ratingowe wyraźnie uznają zarówno skuteczność prowadzenia, jak i elastyczność polityki pieniężnej jako jej główne atuty.

Z jednej strony, członkostwo w strefie euro dałoby Polsce dostęp do waluty rezerwowej oraz możliwość emitowania dłużnych papierów wartościowych w tej walucie, co oddziaływałoby pozytywnie na oceny ratingowe. Z drugiej strony, członkostwo w unii walutowej, której polityka pieniężna niekoniecznie jest ukierunkowana na potrzeby poszczególnych krajów, mogłoby negatywnie wpływać na oceny ratingowe, szczególnie w przypadku silnej rozbieżności pomiędzy polityką Europejskiego Banku Centralnego (EBC) a kierunkiem polityki pieniężnej koniecznym dla realizacji celów Polski.

Sądzimy, że w długim okresie przyjęcie euro mogłoby mieć pozytywne implikacje kredytowe. Jednak osiągnięcie takich korzyści wymagałoby od polityków przygotowania kraju do absorbowania wstrząsów przy braku elastycznej polityki pieniężnej. Kryzys w strefie euro pokazał, że kraje potrzebują konkurencyjnej gospodarki ze znaczącymi buforami fiskalnymi oraz szerokim wsparciem publicznym dla wspólnej waluty, aby oprzeć się skutkom głębokiej recesji. Z czasem przyjęcie euro prawdopodobnie przyczyniłoby się do wzrostu gospodarczego Polski. Prawdopodobne jest, że zwiększyłby się eksport i przyciągnęłoby to dodatkowe bezpośrednie inwestycje zagraniczne (BIZ), co doprowadziłoby do dalszej integracji gospodarki Polski z jej zamożniejszymi zachodnimi sąsiadami. Co więcej, koszty zadłużenia prawdopodobnie uległyby obniżeniu dzięki wyeliminowaniu kosztu ryzyka walutowego.

Zmniejszyłoby to również pewne zagrożenia dla zdolności Polski do refinansowania długu zagranicznego, gdyż zadłużenie denominowane w euro stanie się bardziej atrakcyjne dla inwestorów. Naszym zdaniem wszystkie powyższe czynniki przyniosłyby także korzyści obywatelom Polski i przyspieszyłyby zrównywanie się dochodów do tych uzyskiwanych w krajach strefy euro.

Polski złoty: Kluczowa mocna strona podczas globalnego kryzysu finansowego

Płynny kurs wymiany w Polsce okazał się jedną z najważniejszych korzyści dla polskiej gospodarki w szczytowym okresie globalnego kryzysu finansowego. Podczas gdy wiele gospodarek europejskich pogrążyło się w recesji, Polska pozostała jedynym krajem w Europie, który jej nie doświadczył.

Poza zdolnością Polski do czerpania korzyści z szeroko zakrojonych reform przeprowadzonych w okresie transformacji ustrojowej prowadzącej od gospodarki centralnie planowanej do wolnorynkowej, kluczem do sukcesu był płynny kurs walutowy oraz silna reakcja w zakresie polityki antycyklicznej. Od czerwca 2008 r. do lutego 2009 r. nastąpiła deprecjacja polskiego złotego wobec euro o ponad 40%.

Częściowo odwróciło to efekt aprecjacji tej waluty w poprzedzającym kryzys okresie, w którym Polska zanotowała gwałtowny napływ kapitału zagranicznego, podobnie jak inne kraje Europy Środkowo-Wschodniej. Kurs wymiany polskiej waluty uległ gwałtownej deprecjacji nie tylko w ujęciu nominalnym, znacząca deprecjacja realnego efektywnego kursu wymiany z początku roku 2009 spowodowała istotną korektę cen względnych i przyczyniła się do poprawy konkurencyjności Polski w osłabionym globalnym otoczeniu gospodarczym.

Gwałtowna deprecjacja złotego umożliwiła Polsce zmniejszenie deficytu handlowego, gdyż tańsza waluta sprzyjała eksportowi przy spadku importu. Eksport netto napędzał wzrost, podczas gdy reszta świata przeżywała załamanie gospodarcze. Kiedy nastąpiło ożywienie w handlu światowym, polski deficyt wymiany handlowej ponownie uległ nieznacznemu zwiększeniu w ciągu 2011 r., gdyż inni eksporterzy zdołali odzyskać część utraconych udziałów w rynku. Nie osiągnął on jednak swojej szczytowej wartości sprzed kryzysu, zanim na powrót zaczął systematycznie spadać. W 2013 r.

Polska zanotowała dodatni bilans handlowy. Ponadto, ukierunkowane na eksport polskie korporacje uzyskujące przychody w walucie obcej i mające do niej dostęp, odniosły korzyści z deprecjacji z uwagi na to, że większość swoich kosztów (np. koszty wynagrodzeń i surowców) ponosiły w złotych, podczas gdy ich zadłużenie najczęściej również denominowane było w walucie krajowej. Po ponownej aprecjacji złotego w ostatnich latach zyskały na znaczeniu inne czynniki wzrostu, takie jak popyt krajowy.

Były to czynniki oddziałujące pozytywnie na nasze oceny ratingowe dla Polski. Długoterminowa ocena ratingowa dla zadłużenia w walucie obcej pozostała na poziomie „A-”, ze stabilną perspektywą oceny przez cały okres kryzysu. Wprawdzie nasza ocena ratingowa dla Polski nie zmieniła się w kategoriach bezwzględnych, to w ujęciu względnym ocena w trakcie kryzysu wzrosła z pozycji 22., spośród 27 krajów UE pod koniec 2008 r., do pozycji 15. wśród 28 krajów UE pod koniec 2014 r.

Płynny kurs walutowy może być również postrzegany negatywnie przez inwestorów zagranicznych

Elastyczność polityki pieniężnej pomogła Polsce uniknąć recesji, która dotknęła kraje bałtyckie, prowadzącej do załamania produkcji i szybko rosnącego bezrobocia. Co więcej, w krajach bałtyckich narastające zadłużenie podmiotów i zwiększoną akcję kredytową częściowo napędzał sztywny kurs walutowy wobec euro. Dotkliwym skutkiem tej sytuacji była wewnętrzna dewaluacja jako jedyna możliwość odzyskania konkurencyjności – taki krok byłby jeszcze trudniejszy dla dużej gospodarki takiej jak Polska.

Pozostawanie poza unią walutową pozwala Polsce poprawiać konkurencyjność poprzez dewaluację waluty. To z kolei zwiększa niepewność inwestorów i może prowadzić do gwałtownego odpływu kapitału, tym samym powodując większą zmienność ogólnych przepływów kapitałowych.

Z tego względu, otwarty rachunek kapitałowy Polski oraz silny napływ inwestycji portfelowych czynią Polskę podatną na zmiany nastrojów inwestorów zagranicznych. Przez lata rosły zobowiązania zagraniczne netto – do 84% PKB w 2014 r., poziomu znacznie wyższego niż notowany w krajach o podobnych ocenach ratingowych. Różne wydarzenia zagraniczne, np. wzrost stóp procentowych w USA, przedłużające się osłabienie gospodarcze w strefie euro czy pogorszenie się sytuacji w Rosji i na Ukrainie, również mogłyby doprowadzić do zmian nastrojów inwestorów, a tym samym zwiększyć zagrożenie dla możliwości refinansowania długu.

Pomimo ostatniego osłabienia złotego, perspektywa silnego wzrostu oraz otoczenie względnie przyjazne dla działalności gospodarczej, oznaczają, że złoty prawdopodobnie umocni się w perspektywie naszej prognozy do końca 2018 r. Dopóki poprawa produktywności rekompensuje realną aprecjację waluty, dopóty nie powinno to zaszkodzić polskim eksporterom. Jednak w miarę jak gospodarka Polski staje się dojrzała i zmniejsza dystans dzielący ją od bardziej rozwiniętych krajów strefy euro, polscy eksporterzy mogą odczuć skutki silniejszego złotego.

Z drugiej strony, przystąpienie do strefy euro mogłoby znacznie poprawić sytuację polskiego sektora eksportu poprzez zmniejszenie kosztów transakcyjnych i brak ryzyka walutowego. Pogłębiłoby to integrację Polski z łańcuchami dostaw w gospodarkach zachodnioeuropejskich i jeszcze bardziej wzmocniłoby perspektywy wzrostu i konwergencji dochodów. Wszystkie te czynniki mogłyby pozytywnie wpłynąć na ocenę pozycji ekonomicznej Polski przez Standard and Poor's.

Ostatni przedłużający się okres bardzo niskiej inflacji, wręcz deflacji w Polsce uwydatnia ograniczenia polityki pieniężnej Narodowego Banku Polskiego (NBP). Przyczyniają się do tego czynniki zewnętrzne, takie jak spadek cen energii oraz zaimportowana polityka walki z inflacją, prowadzona przez partnerów handlowych będących członkami strefy euro, które w dużej mierze kształtują tendencje inflacyjne. Nawet ostatnie obniżenie przez NBP w dniu 14 października 2014 r. stopy referencyjnej o 50 punktów bazowych okazało się niewystarczające, aby wywołać znaczący wzrost inflacji.

Jest to podobna sytuacja jak w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej m.in. w Czechach i na Węgrzech, w których czynniki zewnętrzne również uniemożliwiły ich bankom centralnym osiągnięcie celów inflacyjnych. Może to rodzić pytanie o skuteczność i wiarygodność tych banków centralnych w długim okresie, gdyby tendencje antyinflacyjne utrzymywały się przez dłuższy czas, a bank centralny nie skorzystałby z niekonwencjonalnych narzędzi polityki pieniężnej w świetle ograniczonego wachlarza możliwości.

Przyjęcie euro we właściwym momencie mogłoby przynieść korzyści gospodarcze

Aby akcesja do strefy euro okazała się pomyślna, nie wystarczy tylko spełnienie przez kraje przystępujące warunków wejścia. Muszą one jeszcze utrzymywać ogólną linię polityki makroekonomicznej dostosowaną do członkostwa w unii walutowej. Oznacza to posiadanie konkurencyjnej gospodarki z elastyczną siłą roboczą i rynkami produktowymi, buforami fiskalnymi umożliwiającymi prowadzenie antycyklicznej polityki fiskalnej, jak również solidnego potencjału wzrostu. Wprawdzie w ciągu ostatnich dziesięciu lat Polska odniosła niezwykły sukces gospodarczy, nadal może wyciągnąć wnioski zarówno z dobrych, jak i złych doświadczeń innych krajów UE z okresu poprzedzającego przystąpienie do tego klubu.

W ciągu ostatnich kilku lat polskie władze ogromnie zmniejszyły deficyt fiskalny. Spodziewamy się, że w latach 2015-2018 deficyt ten wyniesie średnio 2,8% PKB, co pozwoli rządowi na zakończenie unijnej procedury nadmiernego deficytu w tym lub w następnym roku. Ponadto, zeszłoroczna reforma emerytalna obniżyła nominalną wartość długu rządowego o ok. 8% PKB do przybliżonego poziomu 49% PKB pod koniec 2014 r. Daje to rządowi pewne bufory fiskalne, które mogłyby być potrzebne w unii walutowej. Uważamy jednak, że niezbędne byłoby silniejsze dostosowanie fiskalne oraz bardziej zrównoważona poprawa wskaźników fiskalnych, aby okazało się to sprzyjającym czynnikiem przy określaniu oceny ratingowej.

Poza tym, konsensus polityczny i społeczny na rzecz przyjęcia wspólnej waluty zminimalizowałby szanse wzmocnienia się pozycji partii sceptycznych wobec euro, co stanowiłoby potencjalne zagrożenie dla członkostwa w trudnych okresach. Istotnie zmniejszyłoby to niepewność co do polityki i wywarłoby pozytywny wpływ na naszą ocenę skuteczności instytucji państwowych i systemu sprawowania rządów.

W polskim Sejmie poparcie dla przyjęcia euro zasadniczo pokrywa się z podziałem partyjnym. Platforma Obywatelska (PO) generalnie opowiada się za przyjęciem wspólnej waluty, podczas gdy Prawo i Sprawiedliwość (PiS) jest przeciw. Jednak koalicja rządząca z PO na czele nie dysponuje wystarczającą liczbą mandatów, aby uzyskać większość dwóch trzecich głosów wymaganą do zmiany Konstytucji i utorowania drogi do przyjęcia euro. Najnowsze sondaże opinii publicznej wskazują, że ponad 70% Polaków jest przeciwnych przyjęciu euro. Z tego względu wypracowanie demokratycznego konsensusu dla planu przyjęcia wspólnej waluty stanowiłoby dla rządu bardzo trudne wyzwanie. Przede wszystkim, podstawą dla przyszłej polityki byłby wyraźny mandat demokratyczny i publiczna świadomość skutków członkostwa w strefie euro.