Rosja katalizatorem problemów na rynkach wschodzących i w skali globalnej
Wsiadłem do ekspresu do Sankt Petersburga i właśnie zostawiłem za sobą Moskwę z jej 20-stopniowym mrozem. Rosja to jak najbardziej jeden z rynków wschodzących (EM), a co ważniejsze, jedno z państw, w których gospodarka szybko traci impet z powodu braku reform. Dopóki ta sytuacja się utrzymuje, kryzys EM raczej się nie skończy. Jeśli już, to może się pogorszyć, zanim rynki i waluty z tej grupy na nowo odzyskają równowagę – kształtującą się może na dużo niższym poziomie?
W krajach z grupy EM decydenci, rządy państw i ich nie tak znowu niezależne banki centralne dążą do wypracowania na nowo stanu równowagi. Dla krajów z deficytem na rachunku bieżącym („krucha piątka" + Rosja) oznacza to osłabianie waluty, uważane za drogę na skróty do większej konkurencyjności. Problem z tym podejściem jest taki, że to rozwiązanie nie zadziała, gdyż państwa te nie wykorzystały okresu intensywnego rozwoju na inwestycje w budowanie kapitału długoterminowego. Zamiast tego, w latach boomu z otwartymi ramionami przyjmowały one kapitał „franczyzowy”. Czyli kafejki z burgerami, szybkie rozwiązania i szybkie zyski. Jednak model oparty na franczyzie nie obejmował nigdzie rozwijania wewnętrznej konkurencji i otwierania się na świat. To oznacza, że w niektórych krajach korupcja i błędna alokacja kapitału kumulowały się przez ponad dekadę, odkąd 25 lat temu runął mur berliński. Czas się po prostu kończy.
Co więcej, ta gra w kupowanie „wiatru w plecy” – czyli krótkoterminowego wsparcia dla własnej gospodarki – poprzez dążenie do obniżenia kursu waluty, eliminuje wszelkie zachęty, by w ogóle inwestować w instrumenty z rynków wschodzących. Pisałem na ten temat niedawno, w ostatnim artykule na moim blogu Steen’s Chronicle, omawiając również powiązany z tym tematem tekst mojego znajomego Jeppe Ladekarla i jego kolegi Edgara E. Petersa. Moja argumentacja (pośrednio także wspomnianych autorów) jest następująca:
Banki centralne i rządy krajów z grupy EM chcą teraz obniżyć wzrost i osłabić walutę, tak by import zwolnił, a eksport wzrósł. Jednak takie postępowanie jest „karą” dla inwestorów, którzy będą chcieli się z tego powodu wycofać. Dla posiadacza akcji rynków wschodzących 70% zysku wynika z różnic kursowych; w przypadku obligacji zmianom w kursach walut przypisuje się blisko 100% zysku. Zatem gdy politycy sygnalizują, że pozwolą teraz, by waluta traciła na wartości, wówczas z definicji ostatnim miejscem, gdzie chcesz inwestować, są rynki wschodzące. Voilà, powstało idealne błędne koło.
W ciągu ostatnich kilku dni wywiązała się pewna panika. Dewaluacja przybiera na sile, a kursy takie jak USD/RUB są już niemal tak wysokie, jak w najgorszym momencie globalnego kryzysu finansowego. To samo dotyczy Turcji, Indonezji i RPA. Ich reakcja? Podnoszenie krótkoterminowych stóp procentowych, co oczywiście szkodzi ich obligacjom, rynkom akcji, a w końcu także walutom. Rynek w dużej mierze zlekceważył niedawne podniesienie stóp przez Central Bank of the Republic of Turkey. Podobnie było w przypadku podjętej przez South African Reserve Bank próby przywrócenia czegoś na kształt porządku za pomocą podwyżek oprocentowania. Te rozwiązania makro doprowadzą do napięć, gdyż podwyżki stóp są chorobą, którą widzieliśmy już wcześniej: podczas kryzysu ERM w 1992 r. oraz w Azji i Rosji w latach 1997/98. Jeśli nie pamiętacie tamtych dni, weźcie pod uwagę, że w czasie pierwszego z nich oprocentowanie overnight dla korony szwedzkiej doszło do 10,00%. Czy to powstrzymało ten kraj przed dewaluacją? Wcale nie! Jeśli już, to wprowadzane w panice podwyżki krótkoterminowych stóp rynku pieniężnego są oznaką słabości, a nie dobrej kondycji, i wodą na młyn dla inwestorów, którzy sprzedają papiery rynków wschodzących.
Czy to oznacza, że czeka nas katastrofa? Niekoniecznie. Powinniśmy jednak zdać sobie sprawę z tego, że jest to trzecia fala obecnego kryzysu: pierwsza dotknęła amerykański rynek nieruchomości i sektor bankowy. Następnie w kryzys zadłużeniowy wpadła Europa. Teraz zataczamy pełne koło, dochodząc do krajów azjatyckich i rynków wschodzących. W miarę przechodzenia z jednego etapu w drugi niektóre aktywa „płoną”, innym ledwo udaje się przetrwać, natomiast jeszcze inne kwitną. Na rynkach surowcowych, które są jednym z tradycyjnych wskaźników wzrostu, szczyt miał miejsce w latach 2010/11; dla inwestycji o stałym dochodzie pod koniec 2012 r. przyszło osłabienie, a w 2013 r. krach i „pożar”. Teraz wygląda na to, że w 2014 r. „chorować” będą rynki akcji, na których teraz może zrobić się ciężko, aż po gigantyczny dołek w czwartym kwartale 2014 r. lub w pierwszych trzech miesiącach 2015 r. Z kolei w obligacjach może zabrzmieć ostatnie „hurra!”, po czym w drugiej połowie 2014 r. rentowności spadną do nowych minimów.
Wniosek z tego jest taki, że właśnie zaczął się ostatni etap obecnego kryzysu. Jednak dobrą wiadomością jest słowo „ostatni” – kryzys na rynkach wschodzących, w Europie, Stanach Zjednoczonych i z pewnością w Rosji, przyniesie konieczny mandat do zmian. Wydaje się, że jesteśmy zdolni do realnych przemian tylko wówczas, gdy dotychczasowy paradygmat zawiódł całkowicie i znajdujemy się w sytuacji kryzysowej. A w skali globalnej faktycznie ponieśliśmy porażkę i wreszcie odkrywamy ten fakt poprzez tę ostatnią fazę – nie tylko w Rosji czy krajach wschodzących, ale wszędzie, gdyż nie udało nam się, w wyniku błędów w polityce makro, pobudzić rozwoju prawdziwej lokomotywy naszej gospodarki: warstwy „mikro”, czyli małych i średnich przedsiębiorstw.
Wszystko to rozgrywa się w 25. rocznicę upadku muru berlińskiego. Pod koniec lata 1989 r. świętowaliśmy zwycięstwo gospodarki rynkowej nad planową. Czy nie ironiczny jest fakt, że jeśli „przewiniemy film” do dnia dzisiejszego, dostrzeżemy naglącą potrzebę obalenia kolejnego muru – złego, centralnego planowania w skali makro, realizowanego przez banki centralne i sprzyjające im rządy. Musimy przejść do skali „mikro”, od wielkich przedsiębiorstw do przedsiębiorstw małych, od państwa do jednostki, i od interwencji tego pierwszego oraz banków centralnych do wyceny będącej wynikiem działania sił rynkowych.
Naszym katalizatorem jest Rosja. Nadal będę spodziewać się wzrostu w tym kraju, ale tylko pod warunkiem, że nastąpi kryzys. Wydaje się, że jest on teraz niemal gwarantowany, ze względu na brak działania i odpowiedzialności ze strony światowych decydentów politycznych.
Może to znak: przed chwilą, gdy wyjechaliśmy z Moskwy, słońce przebiło się przez chmury. Na zewnątrz wciąż jest minus 20 stopni Celsjusza, ale łatwiej to znieść, gdy świeci słońce.
Szerokiej drogi.
