Ukryta siła warszawskiej giełdy

Giełda świętuje 200. urodziny. Tak ważny jubileusz zobowiązuje do uroczystych obchodów: odczytów, wystąpień i gratulacji. Ale jest też okazją do zadawania pytań o rolę giełdy, jej zadania i przyszłość. Dla „Gazety Bankowej” stał się zaś pretekstem do zorganizowania panelu dyskusyjnego, do którego zaprosiliśmy czołowe postaci polskiego rynku kapitałowego, finansowego i gospodarczego

Wszyscy uczestnicy spotkania byli zgodni co do jednego: giełda, która startowała ponad 25 lat temu – po długiej przerwie, w której obowiązywała komunistyczna doktryna wroga kapitałowemu rozwojowi – z ówczesnymi swoimi zadaniami przeszła do historii. Teraz musi zmienić kierunek.

Rzeczywistość jak najbardziej realna

„Teraz jesteśmy na innym etapie gospodarki niż w momencie powstawania giełdy. Czy giełda jest miejscem finansowania rozwoju gospodarczego, jak powinna się odnaleźć w tej strukturze? W ostatnich 20 latach giełda w mniejszym stopniu finansowała rozwój gospodarki. Chodziło przede wszystkim o prywatyzację i to była inna rola giełdy niż pozyskiwanie kapitału. Proces związany z prywatyzacją już się zakończył i teraz rola giełdy jest bardziej związana z tym, aby sięgać po kapitał w celu rozwoju” – rozpoczął dyskusję Paweł Borys, prezes Polskiego Funduszu Rozwoju.

Ten czas oswajania społeczeństwa z kapitałem i kapitalizmem już się skończył. „W momencie, kiedy startowała Giełda Papierów Wartościowych, nie mieliśmy w Polsce kapitalizmu, nie mieliśmy własnego kapitału ani nie mieliśmy własnych kapitalistów. Teraz, po 27 latach, mamy kapitalizm, nieco polskiego kapitału i trochę polskich kapitalistów” – dodał Zbigniew Jagiełło, prezes PKO Banku Polskiego.

Ostatnie 25 lat nadwerężyło obraz krajowego rynku kapitałowego. „Znacząca część kapitalizacji pochodziła z prywatyzacji, rynek był w mniejszym stopniu wykorzystywany do swego podstawowego zadania, czyli pozyskiwania kapitału na inwestycje. OFE w bardzo niewielkim stopniu inwestowały w nowe emisje. Teraz ewidentnie rola giełdy związana jest z tym, aby firmy z giełdy sięgały po kapitał na finansowanie inwestycji. To, co się dzieje na giełdzie, to są realne procesy, to nie są wirtualne papiery wartościowe, tylko to są konkretne papiery, konkretne firmy, tam odbywa się kluczowy mechanizm efektywnego rozwoju” – oceniał Paweł Borys.

To nie kasyno

Jak podkreślali uczestnicy spotkania, giełda ma problem wizerunkowy. Przeciętny Polak patrzy na nią jak na „stół do ruletki”, gdzie prędzej można stracić, niż zyskać. Konsekwencją tego jest brak zaufania do rynku kapitałowego. „Takie przesądy trzeba odczarowywać. Dzięki pozyskiwaniu kapitału zwiększa się produktywność, a to przekłada się na wzrost wydajności” – oceniał *Paweł Borys.

Jak mówił Piotr Osiecki, prezes Altus TFI, giełda dynamicznie i ładnie rozwijała się przez okres transformacji. Tym motorem napędowym były procesy prywatyzacyjne, inwestorzy instytucjonalni, głównie OFE, rosnący rynek TFI.

„To zaburzył kryzys 2008 r. Ten pierwszy rozbiór OFE bardzo popsuł sposób postrzegania giełdy, trochę narzucono Polakom negatywny sposób postrzegania giełdy i od tego czasu funkcjonuje taki pogląd, że nie wiadomo, co to jest ta giełda. Politycy zrobili wtedy wiele szkody i od tej pory pokutuje opinia o »kasynie«. Dzisiaj giełda jest na rozstaju dróg. Jest to efektywny podmiot, gdzie można lokować kapitał. Potrzebne są decyzje przełomowe i strategiczne, żeby budować polski kapitał” – stwierdził Piotr Osiecki.

Jednak, jak uważali uczestnicy spotkania, pozyskiwanie kapitału nie będzie możliwe bez udziału drobnych inwestorów. To w ich rękach znajduje się kilkaset miliardów złotych trzymanych w bankach, a zachęcić ich do przeniesienia chociaż części tych środków na giełdę, czyli rynek, któremu nie ufają, nie będzie łatwo. Jak mówił inwestor giełdowy Zbigniew Jakubas, prezes Multico, wystarczyłaby pewna część tych funduszy – 100 mld zł, a obraz giełdy zmieniłby się diametralnie. „Co zrobić, żeby było więcej polskiego kapitału indywidualnego na polskiej giełdzie? Drobny kapitał na giełdę nie wrócił m.in. dlatego, że inwestorzy poparzyli się najpierw na »bańce internetowej« 2002–2003, potem na kryzysie budowlanym 2008 r., absolutnie wszyscy powinniśmy pracować nad przywróceniem zaufania do giełdy. Giełda nie jest ruletką, jest miejscem inwestycji. Powinniśmy pracować nad większą świadomością inwestorów” – mówił Zbigniew Jakubas.

GPW, czyli fundament państwa

Jarosław Grzywiński, p.o. prezes zarządu Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie, podkreślał, że teraz jest czas na postrzeganie giełdy jako fundamentu dojrzałej gospodarki.

„Przez lata wpływ na sytuację na polskiej giełdzie miały głównie dwa czynniki. Jednym z nich była prywatyzacja, drugim zaś OFE. Obecnie rozwój polskiego rynku kapitałowego determinują zupełnie inne uwarunkowania, a GPW odgrywa fundamentalną rolę dla polskiej gospodarki i zajmuje pozycję lidera w Europie Środkowo-Wschodniej. Powiem więcej: giełda to jeden z fundamentów funkcjonowania państwa, stanowiący niezbędny element do rozwoju polskiej gospodarki i podnoszenia standardu życia Polaków. Mając na celu dalszy rozwój warszawskiego parkietu, uważam, że należy dążyć do poprawy płynności i zwiększania obrotów na naszych rynkach. Jednocześnie jednym z naszych priorytetów jest przyciąganie na GPW nowych emitentów – spółek o solidnych fundamentach. Życzylibyśmy sobie, aby oferty kolejnych spółek debiutujących na GPW były co najmniej tak duże jak IPO Dino Polska czy Griffin Premium RE. Stawiamy na pracę u podstaw i proaktywny biznes. Kolejnym priorytetem obecnego zarządu GPW jest przywrócenie wiary w giełdę polskiemu inwestorowi indywidualnemu. To dla nas niezwykle ważna grupa, determinująca rozwój polskiego rynku. Jestem pewny, że konsekwentna współpraca wszystkich uczestników polskiego rynku kapitałowego na rzecz odbudowy zaufania przyniesie oczekiwany efekt w postaci zwiększenia zainteresowania warszawską giełdą wśród nowych inwestorów oraz aktywizacji obecnych. Polski rynek kapitałowy z optymizmem patrzy w przyszłość, a obecny zarząd GPW podejmuje wszelkie działania mające na celu jego integrację z korzyścią dla wszystkich jego uczestników” – powiedział Jarosław Grzywiński.

Piotr Osiecki ocenił, że odpowiednie wykorzystanie obecnej sytuacji Polski może zaowocować zmianami w postrzeganiu giełdy, potrzeba tylko, aby przyłożyli do tego rękę decydenci. „Polska zbudowała silną pozycję od strony makro, od strony wizerunkowej i jakości spółek, które są na giełdzie. Powinniśmy wykorzystać to, że jesteśmy największym krajem w tej części Europy. Teraz nadszedł czas, aby to wykorzystać i może nadszedł czas na stworzenie programu Giełda+” – mówił Piotr Osiecki.

Środki na innowacje z rynku kapitałowego

Do teraźniejszości i obecnie proponowanych pomysłów, których celem jest rozwój gospodarki, nawiązał prezes Izby Domów Maklerskich.

„Chcąc budować nowoczesną, konkurencyjną gospodarkę, musimy postawić na rozwój rynku kapitałowego, bo doświadczenia międzynarodowe pokazują, że to rynki kapitałowe są kluczowym źródłem finansowania najbardziej dynamicznych i innowacyjnych przedsiębiorstw. Rozwój rynku kapitałowego w Polsce to warunek realizacji głównych celów strategicznych Planu na rzecz Odpowiedzialnego Rozwoju, który zakłada m.in. oparcie wzrostu na wiedzy i innowacjach przy zwiększonym udziale kapitału krajowego. W planie rządowym po raz pierwszy od wielu lat mówi się pozytywnie o rynku kapitałowym i jego roli w pozyskiwaniu przez polskie przedsiębiorstwa kapitału na rozwój. W tym kontekście giełda jako instytucja infrastrukturalna rynku kapitałowego, czy domy maklerskie pełnią służebną funkcję wobec polskich przedsiębiorstw oraz polskich i zagranicznych inwestorów szukających możliwości zainwestowania w polskie spółki” – twierdził Waldemar Markiewicz, prezes IDM.

Dodał, że – jak wiadomo – blisko połowa oszczędności gospodarstw domowych znajduje się obecnie w bankach, które w Polsce – tak jak w Europie – mają dominującą rolę w finansowaniu przedsiębiorstw. Jeżeli jednak chcemy mieć konkurencyjną gospodarkę, musimy radykalnie zwiększyć udział rynku kapitałowego w jej finansowaniu.

Warunkiem rozwoju rynku kapitałowego jest m.in. zwiększenie zaufania do niego oraz wspieranie budowy krajowej bazy inwestorów indywidualnych i instytucjonalnych. Dlatego – jak mówił Waldemar Markiewicz – środowisko rynku kapitałowego wspiera plan oszczędzania długoterminowego. Dodał, że ważna jest też aktywizacja oszczędności gospodarstw domowych i ich większa alokacja w inwestycje w celu zapewnienia większej podaży krajowego pochodzenia kapitału. Konieczne są zachęty podatkowe dla inwestycji na rynku regulowanym poprzez całkowitą lub częściową eliminację podatku Belki.

Podatek Belki do likwidacji

Problem podatków jak zwykle jeszcze bardziej ożywił dyskusję. Jak podkreślił prezes PKO BP, właśnie mija 15 lat od czasu wprowadzenia podatku od inwestycji kapitałowych – tzw. podatku Belki. „Od 15 lat, co jakiś czas podnoszę, ja i inni, postulat dotyczący likwidacji dyskryminacji oszczędności długoterminowych. Temat wszyscy znają, a żaden minister finansów nie chce tego zmienić, można wprowadzić to teraz, żeby zaczęło obowiązywać w 2019 r.” – mówił Zbigniew Jagiełło.

Jednak, jak podkreślali rozmówcy, nie chodzi o to, aby na likwidacji tego podatku korzystał kapitał krótkoterminowy albo „spekulacyjny”. Chodzi o zachętę dla inwestorów, którzy zdecydują się na długotrwałe oszczędzanie na rynku kapitałowym.

„Trzeba zwolnić z tzw. podatku Belki inwestorów, którzy są obecni na giełdzie długoterminowo, tych akcjonariuszy, którzy inwestują w dłuższym terminie. Tych, którzy inwestują na kilka miesięcy, nie zwalniałbym. Jeśli chce się przyciągnąć inwestorów prywatnych, gdyby w jakiejś perspektywie trafiło na giełdę te wspomniane 100 mld zł – z tych kilkuset miliardów ulokowanych w bankach – to zasypałoby dziurę po OFE. Dla budżetu nie będzie to wielki uszczerbek, a przysporzy samych korzyści” – mówił Zbigniew Jakubas.

Jak zwracał uwagę Zbigniew Jakubowski, wiceprezes Union Investment TFI, brak wpływów z tego podatku nie byłby dla budżetu wielkim problemem. A obecne ulgi, które przysługują właścicielom Indywidualnych Kont Emerytalnych (IKE) czy Indywidualnych Kont Zabezpieczenia Emerytalnego (IKZE), nie są wystarczającą zachętą.

„Podatek Belki przynosi budżetowi 3 mld zł, wezwanie do zwolnienia z tego podatku, chociaż częściowego, ma sens. W IKE mamy po tylu latach 6 mld zł. W IKZE 1 mld zł. Patrząc z perspektywy wieloletniej, są to niewielkie środki. Patrząc na IKE, korzyść wynikająca z ulgi podatkowej jest odłożona na tyle lat, że w zasadzie jest niedostrzegalna” – powiedział Zbigniew Jakubowski.

Emerytura z giełdy

Uczestnicy spotkania odnieśli się także do pomysłu ministra finansów Mateusza Morawieckiego dotyczącego likwidacji OFE i przekazania części środków na Indywidualne Konta Emerytalne. Zgodnie z tym pomysłem na IKE ma trafić 75 proc. środków, które pozostały w OFE, a 25 proc. (ok. 35 mld zł) ma zasilić Fundusz Rezerwy Demograficznej zarządzany przez PFR.

„Rynek bardzo popiera tę reformę premiera Morawieckiego i to, co realizuje prezes Borys, żeby temat OFE stał się do końca rozwiązany. To, że ma być przekazanych 75 proc. aktywów z OFE ludziom w formie przekształcenia w towarzystwa funduszy inwestycyjnych, to jest bardzo dobry ruch czysto rynkowy. Pojawią się miliony ludzi, którzy mogą być na giełdzie aktywni” – mówił Piotr Osiecki.

O tym, że proponowane przekształcenie OFE w TFI może się stać potężnym zastrzykiem funduszy dla giełdy, mówił prezes IDM. „Rynek kapitałowy bardzo wspiera pomysł wicepremiera Mateusza Morawieckiego przekazania Polakom 75 proc. funduszy z OFE. To jest potencjalny kapitał dla przedsiębiorstw. Te 75 proc. będzie potężnym zastrzykiem w budowaniu roli rynku kapitałowego w gospodarce” – ocenił Waldemar Markiewicz.

Pewności jednak, czy środki te trafią na giełdę, nie ma, tym bardziej że teraz OFE inwestują na giełdzie, a po przelaniu” tych pieniędzy na konta Polaków te 100 mld zł wypłynie z niej, a jeśli nie odbuduje się zaufania do parkietu jako do wiarygodnej formy oszczędzania, to prędzej trafią one na rynek obligacji państwowych, niż zamienią się w akcje.

„Reputacja giełdy została nadszarpnięta przez to, co zrobił poprzedni rząd i pozyskanie kapitału wcale nie jest tanie, bo mamy tani pieniądz poza giełdą. I jest cała masa obostrzeń, co jest wyzwaniem dla nowych firm. Trzeba zwrócić zaufanie do giełdy jako formy oszczędzania” – mówił Piotr Osiecki.

Jak mówił Zbigniew Jakubowski, zamiana części środków z OFE (75 proc. aktywów) na Indywidualne Konta Emerytalne obywateli to bardzo dobry pomysł, jednakże jest to dopiero pierwszy krok. Następnym krokiem po tym, jak inwestorzy dostaną te środki, powinno być wsparcie merytoryczne, które pomoże ludziom zrozumieć chociaż niektóre aspekty funkcjonowania rynku kapitałowego.

Kary ponad miarę

Inną poruszaną sprawą były regulacje, którym podlega rynek kapitałowy. Uczestnicy dyskusji szczególną uwagę zwracali na błędne podejście przy ustalaniu przepisów dotyczących tego rynku, zwłaszcza że były one implementowane na zasadzie „kopiuj” i „wklej”.

„Przenieśliśmy regulacje unijne, nie negocjując ich, skopiowaliśmy je i to nie było korzystne, wystarczy spojrzeć na kary, jakie u nas obowiązują. Ktoś przegapi komunikat, ktoś się pomyli, te kary rzędu miliona euro są postrachem dla firm, są nieadekwatne do naszych realiów” – mówił Zbigniew Jakubas.

I jak oceniał Piotr Osiecki, środowisko powinno się włączyć w prace nad regulacjami i rozmawiać o tym m.in. w Brukseli, negocjować pewne wprowadzanie przepisów.

„Błędem jest to, że polscy emitenci mają takie same kary, jakie są wymierzane we Francji czy Niemczech. U nas jest inna skala działalności” – dodał prezes Altus TFI.

Jak dodał Waldemar Markiewicz, jeśli polskie otoczenie regulacyjne będzie bardziej restrykcyjne, a procedury administracyjne bardziej uciążliwe niż te, z którymi mają do czynienia nasi konkurenci, to nie ma szans na rozwój rynku kapitałowego. Regulacje muszą być bezpieczne, ale kosztowo oszczędne i przychylne uczestnikom rynku. Ponadto, według niego, dla ochrony inwestorów i zwiększenia zaufania do rynku należy polepszyć egzekucję prawa i stworzyć wyspecjalizowane sądy i służby prokuratorskie.

„Wprowadzanie w życie »przetłumaczonych przepisów« i dokładanie do tego własnych, dodatkowych wymagań nie sprzyja polskiemu rynkowi kapitałowemu. Stanowienie prawa i funkcjonowanie przepisów wymagają szerokiego oglądu spraw i wizji rozwoju rynku w wieloletniej perspektywie. Obecnie w Polsce zmierzamy do tego, że zaczną dominować fundusze zagraniczne, które będą pomijały większość dodatkowych obowiązków nakładanych na podmioty polskie. Zatem niejako dobijamy nasz krajowy rynek kapitałowy. Myślę, że warszawska giełda utknęła na obecnym poziomie rozwoju i brakuje motoru do jej wzrostu. W kontekście zarówno emitentów, jak i instrumentów w obrocie giełdowym. Na przykład rynek instrumentów pochodnych to dramat. Teraz tylko liczy się futures na WIG20, reszta leży. Wprowadzenie instrumentów pochodnych na walutę, obligacje, stopę procentową, tzw. IRS czy instrumentów pochodnych na wymianę waluty oraz stopy procentowej, tzw. CIRS, mogłoby znacząco zwiększyć obroty na giełdzie” – mówił Zbigniew Jakubowski.

Temat instrumentów pochodnych poruszył dyskutantów, był jak kij włożony w mrowisko. Pierwszym, który zwrócił na to uwagę, był prezes PKO BP. „Pytanie tylko, na ile rynek instrumentów pochodnych jest dobry dla gospodarki? Instrumenty pochodne, które nie są wprost związane z działalnością gospodarczą, tworzą niepotrzebne, nadmierne ryzyko” – mówił Zbigniew Jagiełło.

Zbigniew Jakubowski odpowiadał, że dzięki derywatom inwestorzy mogliby zabezpieczyć swój kapitał na wypadek problemów z kursem akcji. „W przypadku zachęt długoterminowych może się zdarzyć, że inwestor będzie zmuszony do trzymania jakiegoś aktywa na przykład przez pięć lat i w sytuacji, kiedy dojdzie do problemów np. z akcjami czy obligacjami, będzie mógł skorzystać z instrumentów pochodnych, żeby zabezpieczyć tę pozycję, żeby nie stracić” – przekonywał.

Według Zbigniewa Jakubasa instrumenty pochodne to czysta spekulacja. „Nasze doświadczenia wskazują, że Polska gospodarka na nich straciła” – kontrował prezes Multico.

Jak ocenił prezes PFR, instrumenty pochodne nie powinny być oferowane inwestorom indywidualnym. „Duża część z tych instrumentów pochodnych jest niepotrzebna i z pewnością nie powinna być oferowana inwestorom indywidualnym” – mówił Paweł Borys.

Rynek, który tworzy nowe miejsca pracy

W podsumowaniu spotkania pojawiły się opinie na temat roli, jaką powinna odegrać dzisiejsza i przyszła giełda. Czy nadal służy zdobywaniu kapitału, czy efektem jej działania będzie rozwój gospodarczy? I w końcu czy sama się rozwinie, czy zostanie już na takim poziomie, jaki osiągnęła teraz?

„Wszyscy jesteśmy więźniami paradygmatu, który powstał w 1991 r. i polegał na tym, że GPW służyła głównie jako miejsce prywatyzacji spółek skarbu państwa, a nie pozyskiwania kapitału przez nowo powstałe firmy prywatne. W związku z tym cała infrastruktura obsługująca rynek kapitałowy była nastawiona na proces prywatyzacji spółek skarbu państwa. Teraz mierzymy się z wyzwaniami stojącymi przed Polską, czyli skonstruowaniem infrastruktury rynku w taki sposób, który wspomagałby proces powstawania i rozwoju firm, chcących się rozwijać przez nową emisję akcji. Chodzi o to, by giełda była elementem rozwoju dla firmy” – mówił Zbigniew Jagiełło.

O tym, że pozyskiwanie kapitału poza giełdą jest o wiele łatwiejsze niż kilkanaście lat temu, mówił Zbigniew Jakubas. „Giełdzie przeszkadza tani kapitał dostępny na rynku. Koszt kapitału jest niski, co jeszcze 15–20 lat temu było nie do pomyślenia, dlatego wszyscy szukali tego kapitału na giełdzie. Dzisiaj dla firm i dla ich wyważonych pomysłów jest do wzięcia kapitał w bankach” – ocenił Zbigniew Jakubas.

Łyżkę dziegciu do dyskusji dodał Mirosław Kachniewski, prezes Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych. Był raczej sceptyczny, jeśli chodzi o rozwój GPW. „Dużym sukcesem byłoby, gdybyśmy utrzymali giełdę na obecnym poziomie. Na wyrost jest mówienie o jej rozwoju, bo żeby się mogła rozwijać, muszą się na niej pojawiać nowe spółki, a chętnych brakuje. Kiedyś debiut na giełdzie zwyczajnie się opłacał – można było pozyskać finansowanie na stosunkowo korzystnych warunkach, z perspektywą kolejnych emisji akcji. Dziś przedsiębiorcy środki na inwestycje mogą pozyskiwać z innych źródeł. Dodatkowo drastycznie zmieniły się przepisy prawne. Od lat w ramach UE mamy do czynienia z dyskryminacją regulacyjną małych rynków – rozwiązania sensowne dla największych rynków unijnych stają się bezsensowne, a wręcz szkodliwe dla takiego rynku jak warszawska giełda. Przeciętna spółka notowana na naszym rynku nie będzie w stanie udźwignąć nowych obciążeń regulacyjnych” – mówił Mirosław Kachniewski.

Paweł Borys dodał, że jedną z podstawowych funkcji giełdy jest umożliwianie zdobywania kapitału przez polskie średnie i duże firmy, co służy ich rozwojowi. Zatem giełda, spełniając tę funkcję, będzie się przyczyniać do rozwoju gospodarczego. „Brakuje średnich i dużych polskich firm. A te duże są głównie zagraniczne. Rynek kapitałowy jest instrumentem do rozwijania właśnie średnich i dużych polskich firm. Taka też jest jedna z fundamentalnych ról giełdy, żeby polski przemysł miał możliwość pozyskiwania kapitału z polskiego rynku kapitałowego. Trzeba zachęcać polskie średnie firmy, żeby korzystały z tego instrumentu. Trochę za mocno stoimy na tej jednej nodze finansowej, czyli bankowej, trzeba też rozbudować drugą” – mówił Paweł Borys.

Waldemar Markiewicz uznał, że chcąc mieć innowacyjną gospodarkę opartą na polskich prywatnych firmach, z centrami zarządzania i kompetencji w Polsce, trzeba się skupić na rozwoju rynku kapitałowego. „Musimy stworzyć lepsze warunki do rozwoju rynku kapitałowego w Polsce niż w innych krajach Unii, bo to my musimy nadrabiać zaległości rozwojowe w stosunku do wyżej rozwiniętych krajów” – powiedział.

„Trzeba dotrzeć z przekazem jak najszerzej, żeby Polacy mieli zaufanie do rynku kapitałowego. On tworzy miejsca pracy, generuje inwestycje. Ta zależność w Polsce nie jest zrozumiała i jeśli tego nie odczarujemy, to inwestorzy nie przyjdą. A widać wyraźnie, że Polacy się bogacą, co sprzyja potencjalnie większej aktywności inwestorów indywidualnych” – mówił Paweł Borys.

Oprac. RB