Uśpiony rynek obligacji

Kilku mniejszych deweloperów, których obligacje notowane są na Catalyst pokazało słabsze bilanse i rosnące wskaźniki zadłużenia, ale nie zrobiło to wrażenia na inwestorach przyzwyczajonych do wysokiego bezpieczeństwa na rynku, na którym od czterech lat nie zanotowano defaultu.

W entuzjastycznym podejściu inwestorów do papierów korporacyjnych widać jednak delikatne zmiany. Wyceny ostatnio przeprowadzonych emisji wskazują na to, że inwestorzy coraz mniej chętnie godzą się na kolejne obniżki marż oferowanych im w emisjach. Majowa emisja Bestu uplasowana z rekordowo niską marżą dla tego emitenta (3,1 pkt proc. ponad WIBOR 3M przy ponad pięcioletnim okresie do wykupu) wyceniana jest po nominale, blisko nominału handlowana jest także ostatnia emisja Cavatiny, a podobnych przykładów jest nieco więcej.

Emisje sprzed roku i sprzed pół roku wyceniane są z zauważalną premią, ale trzeba pamiętać, że do marca (włącznie) Rada Polityki Pieniężnej ochoczo obniżała stopy procentowe, co paradoksalnie zawsze pomagało obligacjom opartym o WIBOR. Teraz jednak sytuacja nie zmienia się już na korzyść inwestorów, a na dobrą sprawę podąża w przeciwnym kierunku wobec obaw o ryzyko wzrostu inflacji. I w pewnym sensie symptomy tych zmian są już widoczne w postawie inwestorów profesjonalnych. ING Bank Hipoteczny uplasował wartą 1 mld zł emisję listów zastawnych i obiecał inwestorom 0,8 pkt proc. marży ponad WIBOR 6M. To o 2 punkty bazowe więcej niż we wrześniu ub.r. Różnica jest tak mała, że właściwie nie byłoby o czym mówić, ale liczy się to, że nie udało się jej uplasować na warunkach lepszych niż trzy kwartały wcześniej, a przecież do niedawna śrubowanie kolejnych rekordów w warunkach emisji było regułą.

Inwestorzy profesjonalni, zwłaszcza ci, którzy żywo zainteresowani są listami zastawnymi, mają jednak inną percepcję rynku niż inwestorzy indywidualni. Ci ostatni po prostu nie bardzo mają co począć z gotówką. Alternatywą są nisko oprocentowane lokaty i obligacje oszczędnościowe skarbu państwa, które mają swoje ograniczenia (nie są notowane i okazują się dość drogie, gdy w grę wchodzi przedterminowe umorzenie). Inwestorzy profesjonalni mają do wyboru więcej instrumentów, w tym hurtowe obligacje skarbowe, których rentowność wyraźnie wzrosła od czasu ataku USA i Izraela na Iran. Kiedy rośnie rentowność obligacji skarbowych, spada relatywna atrakcyjność papierów korporacyjnych wyrażona spreadem (różnicą w rentowności) między jednymi i drugimi papierami. I to właśnie ten element mógł zdecydować o tym, że inwestorzy zażądali od ING Banku Hipotecznego nieco wyższej marży. I ją dostali.

Ten moment wart jest zapamiętania, bo być może rynek doszedł właśnie do ściany i nie będzie akceptował dalszego zacieśniania marż przez emitentów. Nie oznacza to jeszcze, że od tego momentu będzie już tylko trudniej (z punktu widzenia emitentów), ale tylko tyle, że miejsca na dalszą kompresję marż już nie ma. Przez jakiś czas możemy oglądać stabilizację lub zmniejszenie aktywności emitentów (nie jest łatwo akceptować gorsze warunki rynkowe), a najwięcej zależy tu od zachowania obligacji skarbowych.

Ostatnie dni to cofnięcie rentowności po wyznaczeniu szczytów trendu i przedłużająca się nieco stabilizacja. Rynek wygląda na zmęczony ostatnimi emocjami i nikt chyba nie ma pewności, co do przyszłego kierunku zmian notowań. Z jednej strony rozwiniętym gospodarkom grozi wzrost inflacji jako konsekwencji drożejących cen paliw, z drugiej strony nadzieje na pokojowe rozwiązanie konfliktu wciąż są żywe, może nawet większe wśród inwestorów niż wśród głównych aktorów politycznej sceny. Powtórka skoku rentowności przypomniałaby zapewne politykom, jaka będzie dla nich cena kontynuacji działań wojennych.

Emil Szweda, Obligacje.pl

»» Odwiedź wgospodarce.pl na GOOGLE NEWS, aby codziennie śledzić aktualne informacje