Obligacje GPW w połowie drogi do sukcesu

W ostatnich dniach 2016 r. warszawska giełda sprzedała inwestorom instytucjonalnym obligacje o wartości 60 mln zł. Od 2 do 12 stycznia taką samą pulę oferuje nabywcom indywidualnym. Niska marża powoduje, że jej papiery dają odsetki jedynie nieznacznie wyższe niż obligacje skarbowe. Czy ta niewielka nadwyżka i renoma GPW wystarczą, by skłonić do ich kupna, okaże się już za kilka dni.

Zgodnie z oczekiwaniami, pierwsza pula obligacji GPW o wartości 60 mln zł bez trudu znalazła nabywców. Popyt zgłoszony przez inwestorów instytucjonalnych był dwukrotnie wyższy, a papiery przydzielono 18 nabywcom. Oprocentowanie wynoszące 0,95 punktu procentowego ponad WIBOR 6-miesięczny uznali oni za wystarczająco atrakcyjne. Wkrótce okaże się, czy podobnego zdania będą inwestorzy indywidualni. Kalkulacje obu grup nabywców są w oczywisty sposób zróżnicowane.

Dla pierwszej z nich istotną rolę odgrywa dywersyfikacja portfela papierów dłużnych, choć trzeba przyznać, że skala emisji nie daje w tym zakresie wielkiego efektu, tym bardziej, że mogą go osiągnąć z łatwością, wykorzystując szeroką gamę dostępnych dla nich instrumentów. Nie kwestionując racjonalności przesłanek podjętej przez nich decyzji o zakupie papierów dłużnych giełdy, jej wpływ na wyniki będzie symboliczny i raczej w takich kategoriach należy go traktować. Inwestorzy indywidualni będą raczej kierować się większym „wyrachowaniem”, dysponując swoim kapitałem.

Przy tej okazji, warto przypomnieć, że w przeprowadzanej pod koniec 2011 r. emisji obligacji GPW serii A o wartości 170 mln zł, popyt zgłoszony przez 24 inwestorów instytucjonalnych przekroczył 818 mln zł, a więc był prawie pięciokrotnie wyższy od podaży, przy marży wynoszącej 1,17 punktu procentowego ponad WIBOR6M. Papiery przydzielono dziewięciu podmiotom. Obligacje serii B o wartości 75 mln zł zaoferowano inwestorom indywidualnym przy takiej samej marży, jednak po cenie wynoszącej 100,91 zł za papier o nominale 100 zł. Wówczas zainteresowanie było na tyle duże, że zapisy zredukowano o 25 proc., a obligacje przydzielono 1777 osobom. W przypadku obecnej oferty marża jest niższa, jednak cena nabycia w pierwszym dniu przyjmowania zapisów (czyli 2 stycznia 2017 r.) wynosiła 99,88 zł i stopniowo rośnie, aż do 99,96 zł dla tych, którzy zdecydują się złożyć zapis 12 stycznia.

Oczywiście porównanie obu ofert byłoby zdecydowanie niepełne, bez zwrócenia uwagi na inne istotne różnice warunków rynkowych. Wysokość stawki WIBOR6M w 2011 r. sięgała niemal 5 proc., a obecnie wynosi 1,81 proc. Do tego należy uwzględnić fakt, że wówczas inflacja wynosiła 3,6 proc., a stopa referencyjna NBP sięgała 4,5 proc. Porównując więc wszystkie te parametry „w punkcie wyjścia”, czyli w momencie podejmowania decyzji o zakupie obligacji pięć lat temu i obecnie, można stwierdzić, że warunki, uwzględniając poziom inflacji i stóp procentowych, są zbliżone. Znacznie bardziej istotny jest jednak nie punkt wyjścia, ale to, co działo się na rynku finansowym po 2011 r. oraz to, co będzie się na nim działo w ciągu kolejnych pięciu lat. Od 2011 do 2016 r. stawka WIBOR6M obniżyła się ze wspomnianych 5 proc. do 1,81 proc. (w tym spadek o 2 punkty dokonał się w latach 2012-2013, a więc w pierwszym okresie po emisji), a główna stopa procentowa poszła w dół z 4,5 do 1,5 proc. Obecnie znajdujemy się w fazie przejściowej, zarówno jeśli chodzi o inflację, jak i stopy procentowe. W przypadku tej pierwszej prognoza jest dość prosta, przynajmniej co do kierunku zmian. Skończył się czas deflacji i jesteśmy u progu tendencji wzrostu wskaźnika cen. Im szybciej proces ten będzie postępował, tym mocniej będzie redukował realną stopę zwrotu z obligacji, a w przypadku papierów niskooprocentowanych, będzie on szczególnie dotkliwy. Z kolei z zapowiedzi przedstawicieli Rady Polityki Pieniężnej oraz z prognoz ekonomistów wynika, że stopy procentowe pozostaną na niezmienionym poziomie przynajmniej do końca 2017 r., a według niektórych ocen mogą wzrosnąć dopiero w 2018 r. Tym samym trudno się spodziewać istotnej zwyżki stawek WIBOR. Od połowy 2016 r. w przypadku terminu 6-miesięcznego poszły one w górę z 1,74 do 1,81 proc., a więc o zaledwie 0,07 punktu procentowego. Zjawiska inflacyjne będą zaś z pewnością postępować ze znacznie większą dynamiką, przynajmniej w najbliższych miesiącach. Nabywcy będą więc mieć nie lada dylemat, biorąc pod uwagę pięcioletni okres inwestycji w obligacje GPW (termin ich wykupu przypada na 31 stycznia 2022 r.) oraz alternatywę w postaci choćby obligacji skarbowych. Dziesięcioletnie papiery indeksowane inflacją dają w pierwszym, rocznym okresie odsetkowym 2,7 proc., a więc zaledwie 0,06 punktu procentowego mniej niż obligacje GPW, zaś na podobnych obligacjach czteroletnich można uzyskać 2,4 proc. w pierwszym roku.

Te porównania i szacunki w żadnym stopniu nie uprawniają do wnioskowania o powodzeniu obligacji GPW wśród nabywców indywidualnych, z których każdy może kierować się różnego rodzaju kalkulacjami. Z pewnością jednak wyniki zapisów będą interesującą wskazówką w kwestii ich preferencji. Raczej nie będą jednak stanowić podstawy do ustalania warunków ofert w przypadku większości innych emitentów papierów korporacyjnych. Na podobnie niskie marże mogą pozwolić sobie jedynie nieliczne duże firmy o największej wiarygodności finansowej.