EBC tnie stopy procentowe, a RPP walczy z wiatrakami

Europejski Bank Centralny obciął stopy procentowe, a RPP walczy z zagrożeniem inflacyjnym, którego zresztą ani widać, ani słychać, jak jasno wynika z prognoz przygotowanych przez sam NBP. Na tę radosną działalność można by patrzyć tak, jak się patrzy na zmagania Don Kichote z wiatrakami, gdyby nie jej niebywały koszt społeczny: dwucyfrowa stopa bezrobocia (plus ukryte bezrobocie na wsi), masowa emigracja i ślimacze tempo wzrostu PKB.

Zarówno RPP, jak i EBC stoją wobec podobnej sytuacji, tempo wzrostu cen jest dużo poniżej zakładanego celu. W przypadku NBP to 1% w skali rocznej wobec celu 2,5%, a EBC 0,7% wobec nieco poniżej 2,0%. Ta druga instytucja podejmuje kroki zmierzające do szybszego wzrostu cen i PKB, a NBP jest zadowolony z opłakanego stanu rzeczy panującego w kraju. Różnica ta wynika z odmiennego rozumienia tego, co decyduje o wiarygodności banku centralnego. RPP najwyraźniej cieszy się z niskiej inflacji, natomiast EBC rozumie, że takim samym błędem w sztuce jest odchylenie od celu zarówna na plus jak i na minus. Wszelkie odchylenia zwiększają ryzyko prowadzenia działalności gospodarczej – ryzyko jest właśnie mierzone odchyleniem standardowym.

Każdy podmiot gospodarczy formułuje swoje oczekiwania względem rozwoju sytuacji w przyszłości. W zakresie stopy procentowej to oczekiwania względem jej realnej wartości, bo w ekonomii tylko wartości realne mają znaczenie. Kredytodawcy i kredytobiorcy mają jakąś określoną realną stopę procentową, która obu stronom zapewnia rentowność działalności gospodarczej.

Przyjmijmy, że realna stopa procentowa dająca bankom godziwy zarobek i jednocześnie pozwalająca na prowadzenie rentownej działalności zaciągającym pożyczki wynosi 2%. Zatem, jeśli oczekiwana inflacja, zgodnie z celem NBP, wynosi 2,5% to nominalna (rynkowa) stopa procentowa na którą umawiają się wierzyciele i dłużnicy wynosi 4,5% (realna stopa procentowa plus inflacja). Natomiast jeśli ex post okaże się, że inflacja zamiast 2,5% wyniosła tylko 1%, to pożyczkobiorcy realnie płacą nie 2%, ale aż 3,5% (nominalna stopa minus inflacja). Oczywistym wygranym jest tu bank, który zamiast oczekiwanej realnej stopy zwrotu w wysokości 2% zarabia aż 3,5%. Odwrotnie mają się sprawy, jeśli inflacja przekracza założony cel, stratni są kredytodawcy, zaś wygrani są pożyczkobiorcy.

Postronny obserwator może odnieść wrażenie, że w gruncie rzeczy nie ma sprawy, raz jedni są górą, innym razem drudzy. Niestety jest to błędne wrażenie, zadaniem dobrej polityki gospodarczej jest zmniejszenie ryzyka działalności gospodarczej, uchronienie gospodarki od zamienienia się w kasyno, gdzie nie przemyślane decyzje lecz przypadek decyduje o tym kto przegrywa, a kto wygrywa. Decyzje muszą być podejmowane na podstawie najlepszych informacji i tu właśnie leży rola banku centralnego. Instytucja ta musi zapewnić stabilność rozumianą jako minimalizację odchyleń od publicznie podanego celu inflacyjnego.

W zależności od sytuacji, cel może być na poziomie 0%, 2%, czy 5%, ale obwieszczony cel musi być osiągany (z jak najmniejszym błędem). Albowiem w ekonomii szkodliwa jest tylko NIEOCZEKIWANA inflacja. Tak długo jak oczekiwana inflacja jest zgodna z rzeczywistą inflacją podmioty gospodarcze wliczają ją w swoje decyzje. Dajmy na to, cel inflacyjny wynosi 5%. Ponownie, przyjmując realną stopę procentową na poziomie 2%, stopa procentowa płacona za kredyt wynosi 7% i tak długo jak cel jest utrzymany ani pożyczkodawca, ani pożyczkobiorca nie jest poszkodowany.

Oczywiście, oczekiwana stopa wzrostu cen ma także olbrzymie znaczenie w innych sprawach, nie tylko w zakresie kształtowania nominalnej stopy procentowej. Jeśli bank centralny jest wiarygodny, to pracodawcy i pracobiorcy wliczają podany przez niego cel inflacyjny w swoje decyzje. Jeśli kierownictwo firmy jest pewne, że cena produktu wzrośnie o 2,5%, to jest ono w stanie przystać na podwyżkę płac o 2,5%, ponieważ stopa zysku nie ulegnie spadkowi. Jeśli jednak post factum okaże się, że ceny wrosły tylko o 1%, to właściciel firmy pokrywa tę podwyżkę z własnej kieszeni.

Oczywiście, jeśli ceny wzrosną dużo więcej niż 2,5%, to pracownicy mogą poczuć się pokrzywdzeni i podczas następnych negocjacji płacowych zażądają takiej podwyżki, jaka pozwoli im nadrobić „straty”. Jeśli jednak w następnym roku inflacja wzrasta dużo poniżej celu inflacyjnego, to tym razem poszkodowani mogą być właściciele przedsiębiorstwa. Tu dochodzimy właśnie do sedna sprawy, wszelkie istotne odchylenia od celu inflacyjnego, zarówno w dół jak i w górę, są szkodliwe, ponieważ wszystkim podnoszą ryzyko działalności: bankom, przedsiębiorcom i pracownikom.

Stąd decyzję EBC o podniesieniu stopy procentowej należy oceniać jako krok nie tylko w kierunku przyspieszenia tempa wzrostu gospodarczego, ale także jako ważny wysiłek na drodze do odzyskania wiarygodności, ponieważ inflacja w strefie euro jest dużo niższa od zakładanej. Natomiast, podjęta dwa dni wcześniej decyzja NBP o utrzymaniu stóp procentowych na uprzednim poziomie jest przyznaniem się RPP do tego, że ciało to nie jest w stanie, czy też nie ma ochoty dotrzymać danej wszystkim obietnicy o utrzymaniu tempa wzrostu cen na założonym przez siebie poziomie 2,5%. Komunikat po posiedzeniu RPP mówi wprost, że w roku obecnym tempo to osiągnie 0,9-1,0%, przyszłym 1,1-2,2% i 2015 0,7-2,6%.

W połowie maja br. bawiła w Polsce misja MFW, która zgodnie ze statutem tej organizacji dokonała oceny polskiej polityki gospodarczej, w tym polityki pieniężnej. Komunikat ogłoszony po zakończeniu tego przeglądu stwierdził, że wobec ograniczonych możliwości użycia polityki fiskalnej do stymulacji wzrostu gospodarczego, a który jest poniżej możliwego, polityka pieniężna staje się głównym narzędziem wsparcia gospodarki. MFW pochwalił RPP za wcielenie w życie obniżek stóp procentowych jakie miały miejsce od listopada 2012 i usilnie zalecił bezzwłoczną dalszą kontynuację tej polityki.

MFW podkreślił, że szacunki inflacji w przewidywalnej przyszłości kształtują się poniżej założonego celu i w związku z tym realna stopa procentowa utrzymuje się na wysokim poziomie, zarówno biorąc pod uwagę dane historyczne jak i w porównaniu do podobnych gospodarek. Polskie stopy procentowe, po uwzględnieniu premii za ryzyko, należą do najwyższych w regionie, co sugeruje, że dalsze poluzowanie polityki pieniężnej nie spowoduje odpływu kapitału.

Szybka transmisja redukcji stóp procentowych przez NBP do oprocentowania nakładanego przez banki oznacza, że dalsze obniżki stóp procentowych miałyby natychmiastowe (dodatnie) skutki w postaci niższych odsetek płaconych przez konsumentów i przedsiębiorstwa. Ponadto, w miarę upływu czasu, gdy zniknie niepewność co do przyszłości, luźniejsza polityka pieniężna winna przyczynić się do zwiększenia podaży kredytu.

Wszystko na co RPP zdobyła się po otrzymaniu tej oceny, to dalsza obniżka stopy procentowej z 3% do 2,5%. Dla porównania, stopa procentowa w USA od lat wynosi 0,0%, w Czechach podobnie, a EBC właśnie ją obniżył do 0,25%. Co więcej, EBC rozważa dalsze kroki mające na celu uchronienie tego regionu od deflacji i szybkiego powrotu do zakładanego wzrostu cen na poziomie zbliżonym do 2%. Dalsze komentarze można chyba uznać za zbyteczne.

Poniżej zamieszczam fragment wspomnianego powyżej komunikatu MFW (wytłuszczenie w oryginale): „We welcome the cuts in policy interest rates since November, and urge the Monetary Policy Council to continue monetary easing without delay. With economic activity below potential, we expect inflation to remain below the target over the policy horizon. At the same time, real policy interest rates in Poland remain high, both historically and when compared with peers, and policy rates adjusted for country risk premia are among the highest in the region (suggesting that further easing would not lead to destabilizing capital outflows). The relatively quick transmission of policy rate cuts to bank lending rates implies that further easing would have immediate effects through lower household and corporate debt servicing costs. Over time, as uncertainty dissipates, easier monetary conditions should help boost credit to the economy. Under these circumstances, and with limited fiscal space, monetary policy remains the main tool through which macroeconomic policies can support the economy.”                      

Kazimierz Dadak