Nadchodzi czas silniejszego dolara i negatywnej presji na złotego
Chociaż spadek rentowności polskich obligacji wydaje się bardzo prawdopodobny, to bezpieczniejsza może być gra na zawężenie się 5-letniego ASW. Słabe dane z USA wsparły euro. Nadchodzi jednak czas silniejszego dolara wywierającego negatywną presję na złotego.
Rynek stopy procentowej
Podczas piątkowej sesji notowania krajowych obligacji skarbowych pozostawały pod negatywnym wpływem rynków bazowych. Rentowności najdłuższych na polskim rynku WS0437 znalazły się nawet na poziomie 4%. Dopiero pod koniec dnia udało się odrobić straty po publikacji w Stanach Zjednoczonych słabszych od oczekiwań danych makroekonomicznych (wyraźnie niższy od prognoz okazał się odczyt PKB za IV kw. 2016 r. i zamówienia na dobra trwałe w grudniu). W perspektywie całego tygodnia rentowności polskich obligacji wzrosły jednak o 3-8 pb. Warto też zwrócić uwagę na fakt, że największa przecena dotknęła papiery o dłuższych terminach wykupu, co doprowadziło do silnego wystromienia się krzywej dochodowości (spread 2Y10Y osiągnął historyczne rekordy).
Pamiętając o wysokiej zmienności notowań obligacji skarbowych trudno jednoznacznie przesądzać o perspektywach rynku w nadchodzących dniach. Za kontynuacją przeceny obligacji przemawia negatywny bilans ryzyk w całym roku i dominujące ostatnio silne tendencje na rynkach bazowych. Z drugiej strony można jednak odnieść wrażenie, że większość negatywnych czynników została zdyskontowana, a wyceny obligacji stają się atrakcyjne. Krótki koniec krzywej dochodowości wzmacnia perspektywa braku zmian polityki pieniężnej w 2017 r., a także w zapewne w dużej części 2018 r. W efekcie rentowności „dwulatek” utrzymują się blisko poziomu 2,0%, co wydaje się uzasadnione fundamentalnie.
Po silnej przecenie długoterminowe instrumenty na rynku stopy procentowej zaczynają uwzględniać scenariusz powrotu długoterminowych stóp procentowych w okolice 4%, a spread 2Y10Y ustanowił historyczne maksima na poziomie 190 pb. I tu pojawia się pytanie, czy w świetle spowolnienia wzrostu gospodarczego na przełomie 2016 i 2017 r. wycena tak agresywnych podwyżek stóp procentowych jest uzasadniona? Dyskusja w tym obszarze zapewne odżyje po publikacji danych nt. PKB w 2016 r., która planowana jest przez GUS na wtorek (PKB w 2016 r. mogło wzrosnąć o 2,7%, a w samym IV kw. o 2,1%-2,3% r/r). Ta uwaga dotyczy szczególnie obligacji 5-letnich, których notowania wzrosły w okolice 3,00%-3,20%, a przecież w okresie ok. 2 lat stopa procentowa NBP pozostanie zapewne na poziomie 1,50%.
Mimo wielu argumentów przemawiających za spadkiem rentowności obligacji bardziej bezpieczna może okazać się długa pozycja w 5-letnim ASW. Jak wspomniano już wcześniej w ostatnich raportach, możliwe jest osiągnięcie poziomów bliskich 30-35 pb. w najbliższych tygodniach i to nawet, jeśli utrzymywać się będzie dotychczasowy trend na rynkach światowych, gdzie inwestorzy kupują aktywa ryzykowne i sprzedają bezpieczne. Wzrost apetytu na ryzyko będzie bowiem powodować jednocześnie zmniejszanie się premii za ryzyko, czyli m.in. właśnie zawężanie ASW.
Rynek walutowy
Bieżący tydzień na rynku walutowym rozpoczynamy w okolicach na 4,332 EURPLN i przy 1,072 na EURUSD po tym jak piątek upływał w oczekiwaniu przede wszystkim na publikację danych dot. wzrostu gospodarczego Stanów Zjednoczonych w 4Q 2016, ale też wielkości zamówień na dobra trwałego użytku i indeksu nastrojów U. Michigan.
Oprócz indeksu U. Michigan (w styczniu wzrost o 98,5 pkt – dane ost.) wyniki rozczarowały. Zamiast oczekiwanych 2,2% w Q4 2016 PKB wzrosło w USA o 1,9%. Negatywnie zaskoczyły też zamówienia na dobra trwałego użytku, które w grudniu zamiast rosnąć o 2,6% jak prognozowali ekonomiści, obniżyły się o 0,4%. Niemniej, choć w reakcji na słabe odczyty entuzjazm inwestorów opadł, to na rynku głównej pary walutowej nie było widać bardzo nerwowych ruchów, a notowania eurodolara pod koniec piątkowej sesji europejskiej utrzymywały się blisko 1,07. Patrząc bowiem ogólnie, po bardzo słabym pierwszym półroczu 2016 roku, kiedy to wzrost PKB w skali roku wyniósł średnio tylko 1,1%, w drugiej połowie nastąpiło przyspieszenie do co najmniej 2,7%.
Wydaje się więc, że po przeszło trzech tygodniach przeceny amerykańskiej waluty nadszedł już czas na powrót do słabszego euro. Fundamentalnie gospodarka amerykańska znacznie przewyższa europejską, pomimo ostatnio słabszych od oczekiwanych niektórych publikacji. Po mocnych danych dot. PMI przemysłu i usług rosną rynkowe oczekiwania na równie mocny, uważany za najlepiej odzwierciedlający bieżącą kondycję amerykańskiej gospodarki, wskaźnik ISM, który opublikowany zostanie w tym tygodniu (prognoza: 55 pkt). W zeszłym tygodniu, prezydent D. Trump uczestniczył w zjeździe Partii Republikańskiej. Spotkanie kongresmenów miało służyć nakreśleniu ram działania nowej administracji w najbliższym czasie. Donald Trump po spotkaniu powtórzył, że należy wzmocnić amerykańską gospodarkę i po raz kolejny poparł pomysł nałożenia 20% podatku na importowane dobra. Trump mówił również o wsparciu biznesu, obniżeniu podatków oraz zniesieniem części regulacji, głównie dla przemysłu naftowego, gazowego oraz węglowego. Zapowiedzi te zostały pozytywnie przyjęte przez rynek i niewykluczone, że podobnie jak to miało miejsce pod koniec zeszłego roku staną się impulsami do powrotu kapitału do USA. Na rynek powrócił więc optymizm związany z działaniami D. Trumpa, dzięki czemu dolar ponownie może zacząć odnotowywać zwyżki na szerokim rynku.
Prezydent Trump twierdzi jednak, że dolar jest przewartościowany, co może ograniczać wzrosty „zielonego”. Z opinią tą nie zgadza się zaś prezes FOMC i jak ocenia gospodarka amerykańska zmierza w stronę pełnego zatrudnienia, a inflacja w kierunku celu, co uzasadnia stopniowe podwyżki stóp procentowych. Co więcej, J. Yellen widzi ryzyko w zbyt długim odkładaniu zacieśniania polityki monetarnej, które może zmaterializować się w nadmiernej inflacji lub niestabilności systemu finansowego. Rynek wyraźnie odczuwać będzie dywergencję w prowadzonych politykach FOMC i EBC. Podczas gdy amerykański bank centralny utrzymywać będzie ścieżkę wzrostu stóp, Europa może być zmuszona, jeśli nie do dalszego luzowania polityki, to na pewno do utrzymywania kosztu pieniądza na historycznie niskim poziomie i wspierania programowo gospodarki jeszcze przez dłuższy czas. Tak więc rosnąca dywergencja w polityce monetarnej FOMC i EBC w kolejnych miesiącach powodować będą, że kurs eurodolara zacznie silniej spadać, sukcesywnie zbliżając się do parytetu.
W kontekście polityki amerykańskiego banku centralnego uwagę należy zwrócić na najbliższe posiedzenie FOMC. Spodziewamy się, że Fed pozostawi parametry polityki pieniężnej bez zmian jednocześnie utrzymując swoje jastrzębie nastawienie, które wraz z oczekiwanym silnym NFP za styczeń (prognoza: 171 tys.) powinno pchnąć eurodolara do/poniżej strefy 1,06-1,07 w kolejnych dniach. Jednocześnie z tych samych powodów spodziewamy się powrotu słabszego złotego, z EURPLN kierującym się ku 4,35-4,36. Niemniej w tym tygodniu złotego wspierać mogą publikowane we wtorek dane o PKB dla Polski za 2016 rok (prognoza: 2,7% r/r).
