CATS zastępuje PIGS?

Gwałtownemu spadkowi rentowności 10-letnich obligacji państw peryferyjnych w strefie euro towarzyszy jednoczesny silny wzrost dochodowości na emerging markets.

Na rynku stopy procentowej wtorkowa sesja przyniosła lekkie umocnienie notowań. Przy braku impulsów w kraju popyt na obligacje wzmocniły informacje płynące ze strefy euro. Jak się bowiem okazało indeks ZEW w Niemczech wyniósł w lutym zaledwie 55,7 pkt wobec 61,7 pkt oczekiwanych przez rynek. W reakcji na dane doszło do lekkiego spadku rentowności Bund-ów, a w ślad za nimi również polskich obligacji o dłuższych terminach wykupu. Nie traktujemy jednak słabszych danych jako zapowiedzi zmiany trendu. Jest to jednorazowy rozczarowujący odczyt, wynikający w dużej mierze z krótkookresowego pogorszenia się nastrojów na świecie w ostatnich tygodniach (słabsze dane w USA, ryzyka związane z destabilizacją emerging markets na skutek wycofywania się Fed z QE). Cały czas widać natomiast optymizm i wiarę w kontynuację ożywienia gospodarczego w Niemczech.

Od początku roku, mimo rozpoczęcia taperingu przez Fed oraz zawirowań na emerging markets rentowności obligacji Grecji, Portugalii, Irlandii, Hiszpanii i Włoch gwałtownie spadają. Widać też, że do Europy powraca kapitał, w części wycofywany z rynków wschodzących, a emisje PIIGS cieszą się dużym powodzeniem (22 stycznia na aukcji hiszpańskich 10-letnich obligacji popyt wyniósł aż 40 mld EUR). Dzięki temu do finansowania poprzez rynek finansowy powróciła już Irlandia, a w czerwcu dołączyć do niej może Portugalia (finansowanie na 2014 r. zostało już praktycznie zapewnione).

Mimo wcześniejszych obaw Słowenia ma szansę zrestrukturyzować sektor bankowy bez pomocy zewnętrznej. Powraca też zaufanie do systemu finansowego, czego dowodem może być zwrot dużej części pożyczek LTRO (3Y), a także przyrost depozytów sektora bankowego w większości państw strefy euro. Kolejną oznaką pozytywnych zmian jest niższa premia za ryzyko kredytowe wyrażana zarówno poprzez notowania na rynku kontraktów CDS jak i poprzez ASW, czy spready do bezpiecznych Bund-ów. Są to bardzo pozytywne zmiany, które dają podstawy do optymizmu w najbliższych latach. Tym bardziej, że pozytywne zmiany obserwujemy również w zakresie trendów makroekonomicznych. W IV kw. 2013 r. strefa euro po raz pierwszy od 2011 r. odnotowała dodatni PKB w ujęciu rocznym na poziomie 0,3% r/r (w 2014r. może wzrosnąć o 1,0%). Mimo, że wciąż popyt wewnętrzny jest słaby, ożywienie widać głównie w Niemczech, a kraje PIIGS podtrzymuje w dużej mierze eksport, to jednak dokonane reformy finansów publicznych i restrukturyzacja kosztowa powinny nasilić pozytywny trend w kolejnych kwartałach. Z drugiej strony póki co nie widać też, aby utrzymujące się czynniki ryzyka materializowały się.

Na drugim biegunie pozostają EM, w tym m.in. Chiny, Argentyna, Turcja i RPA, dla których wymyślony został nowy akronim CATS. W ich przypadku obserwujemy z kolei odpływ kapitału.

Mirosław Budzicki