Nowy rok, stare ryzyko
W nadchodzącym roku inwestorzy indywidualni powinni liczyć się ze spadkiem liczby szeroko dostępnych emisji obligacji, za to być może wzrośnie ich średnia wartość. Oferowane marże nie powinny już spadać, wzrośnie za to ryzyko kredytowe i podaż długu skarbowego.
Na przełomie roku sześciu emitentów dysponuje ważnymi prospektami emisyjnymi i na ich podstawie może wyemitować obligacje warte nieco ponad 1,7 mld zł. Jeśli doliczyć do tego program publicznych emisji Kredyt Inkaso (200 mln zł), teoretycznie pobicie rekordu wartości emisji z 2017 r. (1,85 mld zł) stanie się wykonalne. W praktyce to wątpliwe. Kruk musiałby przeprowadzić emisje warte 700 mln zł, a PragmaGO zwiększyć radykalnie zwiększyć wartość ofert i do tego przeprowadzać je częściej (a ub.r. zdecydowała się na siedem ofert). Nowych chętnych do zatwierdzania prospektów nie widać, choć nie można niczego wykluczyć, być może pojawią się kolejni emitenci, być może namowy GPW by duże firmy kierowały emisje do inwestorów indywidualnych zaowocują ciekawymi ofertami. To dość dużo „być może”. Można za to liczyć, że średnia wartość pojedynczej oferty wzrośnie, widać było ten trend już w 2024 r.
W 2024 r. obserwowaliśmy też wyraźny spadek oferowanych marż, które cofnęły się w pobliże minimów z połowy poprzedniej dekady. W ofertach z końcówki roku inwestorzy już nie szaleli z popytem, redukcje zapisów owszem, przeprowadzano, ale już nie w takiej skali jak choćby wczesną jesienią, kiedy popyt na obligacje Kruka przekroczył wartość oferty prawie sześciokrotnie. To sygnał od inwestorów - apetyt na obligacje został już przynajmniej w jakiejś części zaspokojony (w ub.r. 14 emitentów zdecydowało się na przeprowadzenie 33 prospektowych emisji) i inwestorzy staną się wybredni. Widać to także po notowaniach na Catalyst, gdzie serie z najniższymi marżami notowane są bez premii, a czasem nawet z dyskontem względem nominałów.
Wstrzemięźliwość inwestorów jest o tyle uzasadniona, że wielu emitentów zanotowało w ostatnich latach wzrost wskaźników zadłużenia, a koszty odsetkowe coraz mocniej wpływają na wysokość marż netto. Ryzyko kredytowe wzrosło i obcinanie marż w tych warunkach było możliwe tylko za sprawą napływającego na rynek kapitału. Jeśli wierzyć słowom Adama Glapińskiego, prezesa NBP, 2025 r. będzie trzecim kolejnym rokiem utrzymania stóp procentowych na podwyższonym poziomie i trzeba założyć, że ryzyko kredytowe będzie narastać, a być może nawet zmaterializuje się w przypadku agresywnie prowadzonych firm. Warto o ryzyku kredytowym pamiętać, choć co do zasady, emitenci obecni na Catalyst prezentują się lepiej niż szeroko rozumiana gospodarka.
Źródłem obaw są także obligacje skarbowe. Być może nie warto przykładać nadmiernej wagi do wzrostu rentowności w ostatnich dniach roku, kiedy rynek jest płytki i podatny na wahania (z tego samego powodu ewentualny spadek rentowności po Nowym Roku też nie będzie miał specjalnego znaczenia), ale z pewnością wzrost rentowności amerykańskich obligacji od samego początku cyklu obniżek stóp przez Fed nie wygląda ani dobrze, ani zdrowo. Dziś łatwo powiedzieć, że rynek koryguje zbyt wygórowane oczekiwania co do tempa i skali obniżek stóp, bo zmniejszenie tych oczekiwań wynika bezpośrednio z komunikatu po ostatnim posiedzeniu, ale rentowność rośnie od połowy września i to dynamicznie. Nikt nie wie, ile długu jest w stanie wchłonąć rynek, ale jego podaż z pewnością wzrośnie w przyszłym roku i to z wielu kierunków, dotyczy to także polskiego rządu. W 2024 r. inwestorzy kupowali obligacje w nadziei na to, że spadek stóp procentowych obniży rentowności i podniesie notowania. Co jednak zrobią inwestorzy, kiedy okaże się, że te kalkulacje były zbyt optymistyczne lub kiedy „pewne” inwestycje zaczną przynosić straty? Niebawem się przekonamy.
Emil Szweda, Obligacje.pl
»» Odwiedź wgospodarce.pl na GOOGLE NEWS, aby codziennie śledzić aktualne informacje
