Coraz silniejsze argumenty za umocnieniem złota
W ostatnich tygodniach z całą mocą powróciły wspomnienia światowego kryzysu finansowego, ponieważ rynkami finansowymi wstrząsnęły największe od 2008 r. turbulencje w sektorze bankowym
Upadek Silicon Valley Bank i problemy Credit Suisse wywołały falę chaotycznych transakcji na wszystkich rynkach, w szczególności na rynku obligacji, który pozostaje spoiwem całego systemu. Reakcją na te w dalszym ciągu rozwijające się wydarzenia był mocny spadek rentowności amerykańskich obligacji, gwałtowna korekta przyszłej trajektorii stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych oraz wzrost popytu na jena japońskiego i złoto jako bezpieczne lokaty kapitału.
Nie wiadomo jeszcze, czy amerykańska Rezerwa Federalna będzie zmuszona skupić się na stabilności finansowej, rezygnując tym samym z walki z inflacją. Jednak po ostatniej podwyżce stóp procentowych przez Fed w ubiegłym tygodniu do poziomu 5%, rynek przewiduje obecnie, że do maja przyszłego roku stopy procentowe zostaną obniżone o 150 punktów bazowych. Najbardziej odwrócona przednia część amerykańskiej krzywej dochodowości od 2001 r. to sygnał do jak najszybszej obniżki stóp i dowód trudności, z jakimi zmagają się obecnie nie tylko banki w związku z zacieśnianiem płynności, ale także konsumenci w obliczu wyższych kosztów kredytów, jak również sektor nieruchomości, który napotyka coraz większe problemy i z którym może wiązać się kolejny kryzys.
Jak dotąd, reakcja rynku towarowego na wydarzenia w tym miesiącu miała charakter zróżnicowany - metale szlachetne zyskiwały dzięki spadkowi rentowności i popytowi na bezpieczne inwestycje. Równocześnie sektor energetyczny, w którym doszło do znacznego spadku cen gazu ziemnego, odnotowuje spadek z powodu obaw dotyczących wzrostu gospodarczego i popytu. Ponadto siła tych ruchów, zarówno wzrostów, jak i spadków, do pewnego stopnia była zależna od rozmiarów pozycji zajmowanych przez inwestorów spekulacyjnych. Gwałtowna korekta cen złota i srebra w lutym spowodowała znaczną redukcję pozycji byków, a nagła poprawa technicznych i fundamentalnych prognoz przyczyniła się do nowych transakcji kupna. Odwrotna sytuacja miała miejsce na rynku ropy naftowej, na którym po wielu tygodniach kupowania ropy Brent musiał nastąpić gwałtowny zwrot, przez co ceny potencjalnie spadły bardziej, niż uzasadniały to fundamenty.
Mocny spadek rentowności wzmacnia popyt na złoto i srebro
Sektor metali szlachetnych odnotował w tym miesiącu wzrost o ponad 9%, a złoto i srebro odzyskały siły po lutowej korekcie. Rzadko ma miejsce sytuacja, że w tym samym momencie pojawia się wsparcie z tak wielu różnych stron i w tym kontekście ostatni rajd jest logiczny, zwiększając równocześnie prawdopodobieństwo jeszcze wyższych cen w nadchodzących miesiącach.
Złoto i srebro, wrażliwe na zmiany kursu dolara i rentowności, uzyskały wsparcie w postaci deprecjacji dolara o 3,5%, spadku rentowności dwuletnich amerykańskich obligacji skarbowych aż o 110 punktów bazowych oraz zmiany prognozy dla funduszy Fed z założenia dodatkowej podwyżki o 100 punktów bazowych, z których 25 zrealizowano w ubiegłym tygodniu, na przewidywane cięcie stóp o 150 punktów bazowych do maja przyszłego roku. Zmiany te mają w istocie historyczny charakter i wymusiły silną reakcję zakupową ze strony funduszy hedgingowych, które przez cały okres lutowej korekty pozostawały sprzedającymi netto na rynku złota. Sektor funduszy notowanych na giełdzie (ETF), który w ciągu ostatnich jedenastu miesięcy sprzedał 465 ton złota, w końcu doczekał się powrotu nabywców - jednak zaledwie 33 tony zakupione w ciągu ostatnich kilku tygodni podkreślają obecny poziom niedoinwestowania na rynku tego metalu.
Po raz pierwszy od roku złoto szybko powróciło do poziomu 2 000 USD, osiągając równocześnie rekordowo wysoką cenę względem AUD i niemal rekordową cenę w stosunku do EUR. W nadchodzącym czasie prognozy dla złota i srebra pozostają korzystne, wspierane przez spadające rentowności i popyt na bezpieczne inwestycje wywołany obawami dotyczącymi sektora bankowego i branży nieruchomości. Trwałe wybicie w kierunku ubiegłorocznego rekordowego poziomu 2 070 USD i powyżej może nastąpić dopiero wówczas, gdy rynek uzna, że stopy procentowe osiągnęły wartość szczytową. W związku z powyższym należy skupić się na działaniach i komunikatach Rezerwy Federalnej, a także na napływających danych gospodarczych, w szczególności związanych z inflacją.
Miedź próbuje się wybić wspierana przez niższe zapasy i popyt w Chinach
Trafigura, największa na świecie prywatna spółka zajmująca się obrotem metalami, prognozuje, że miedź osiągnie w tym roku rekordową cenę, ponieważ ożywienie w Chinach będzie w dalszym ciągu uszczuplać i tak już niewielkie zapasy. Pogląd ten podzielają inne duże spółki wydobywcze i traderzy na rynku fizycznym, nie tylko ze względu na ograniczone dostawy i ożywienie w Chinach, ale także na oczekiwany wzrost popytu na elektryfikację w ramach zielonej transformacji energetycznej w nadchodzących latach.
Marcowa tabela wyników pokazuje, że miedź notowana jest na niemal niezmienionym poziomie, podczas gdy ropa naftowa, inny kluczowy surowiec zależny od wzrostu gospodarczego i popytu, spadła o ponad 10%. Naszym zdaniem podkreśla to, że rosnący popyt związany z produkcją pojazdów elektrycznych, wytwarzaniem energii ze źródeł odnawialnych oraz magazynowaniem i przesyłem energii już teraz równoważy spowolnienie na chińskim rynku nieruchomości - który w ostatnich latach stanowił istotne źródło popytu - oraz spowolnienie gospodarcze na Zachodzie.
W ciągu ostatnich czterech tygodni widoczne zapasy miedzi, czyli zapasy monitorowane przez giełdy kontraktów terminowych w Szanghaju, Londynie i Nowym Jorku, spadły o jedną czwartą do poziomu 247 tys. ton, co oznacza spadek o 34% w ujęciu rok do roku. Jeżeli obecny trend dotyczący wzrostu popytu w Chinach się utrzyma, zdaniem Goldman Sachs światowe widoczne zapasy miedzi do sierpnia mogą ulec wyczerpaniu.
Miedź HG od połowy stycznia wykazuje tendencję spadkową, pierwotnie w efekcie rozczarowania tempem ożywienia gospodarczego w Chinach i obaw o wzrost gospodarczy w pozostałych krajach. W minionym tygodniu ciągły spadek zapasów w magazynach przyczynił się do silnego umocnienia, przy czym opór w okolicach 4,15 USD jak dotąd nie pozwala na podjęcie kolejnej próby wybicia. W perspektywie krótkoterminowej kryzys bankowy i ogólny brak apetytu na ryzyko prawdopodobnie utrzyma ceny w granicach przedziału, zanim ostatecznie dojdzie do ich wybicia w kierunku ubiegłorocznego rekordowego maksimum, co może nastąpić dopiero w drugiej połowie roku.
Ropa naftowa zmaga się z dalszym spadkiem apetytu na ryzyko
Kryzys bankowy, który w tym miesiącu wstrząsnął rynkami finansowymi, w szczególny sposób wpłynął na sektor energetyczny - notowania ropy WTI i Brent spadły o ponad 10%, natomiast gaz ziemny poszedł w dół o niemal 20%. Dramatyczna reakcja ropy naftowej na kryzys płynnościowy była w znacznej mierze spowodowana wydarzeniami, które nastąpiły w tygodniach poprzedzających upadek Silicon Valley Bank. W tym okresie wielomiesięczne utrzymywanie się cen w granicach przedziału przyczyniło się do spadku zmienności, wspierając tym samym apetyt na ryzyko, a ze względu na deport krzywych terminowych – korzystny dla posiadaczy długich pozycji, w szczególności w ropie Brent – inwestorzy spekulacyjni rozbudowywali długie pozycje, równocześnie redukując krótkie.
W momencie wybuchu kryzysu ropa naftowa przełamała wsparcie, co utorowało drogę do sprzedaży, nie tylko z powodu likwidacji długich pozycji, ale również ze względu na podejmowanie kolejnych prób krótkiej sprzedaży. W tygodniu kończącym się 14 marca inwestorzy spekulacyjni sprzedali łącznie 117 tys. kontraktów terminowych na ropę naftową, co stanowi równowartość 117 mln baryłek i sprawia, że jest to jedna z trzech największych tygodniowych redukcji od 2017 r. Perspektywa wzrostu cen ropy jeszcze nie zanikła, jednak jak pisze MAE w najnowszym raporcie na temat rynku ropy, na rynek ten oddziałują obecnie przeciwne czynniki, a podaż przewyższa nadal słaby popyt, przez co poziom zapasów jest najwyższy od 18 miesięcy.
Zauważamy, że korzystny dla cen deport na rynku ropy Brent utrzymał się w okresie marcowej przeceny, podczas gdy marże rafineryjne wzrosły, co podkreśla, że jeżeli obecne warunki rynkowe nie ulegną zmianie, będą one nadal zapewniać podstawowe wsparcie. Ogólnie rzecz biorąc, nie ulega jednak wątpliwości, że nadchodzące miesiące prawdopodobnie będą trudne, a nacisk na stabilność rynku finansowego zrównoważy siłę popytu z Chin i potencjalnie słabszego dolara wspierającego prognozy wzrostu w gospodarkach wschodzących.
Tygodniowy wykres ropy WTI pokazuje, że rynek nadal kwestionuje dwustutygodniową średnią ruchomą, obecnie na poziomie 66,25 USD, a zamknięcie poniżej tego poziomu potencjalnie sygnalizuje dodatkowe osłabienie w kierunku istotnego pod względem technicznym obszaru 62 USD. Rząd amerykański szuka sposobów na uzupełnienie swoich rezerw strategicznych - zadanie, które według opinii wyrażanych na początku tego tygodnia nie mogło zostać zrealizowane w tym roku. Jednak głębsza korekta poniżej 70 USD - poziomu uznawanego za maksimum, które rząd jest gotowy zapłacić - mogłaby spowodować pojawienie się pewnego wsparcia w postaci transakcji kupna, nie tylko na potrzeby rezerw strategicznych, ale także ze względu na fakt, iż OPEC+ odczuwa coraz większy dyskomfort związany z niskimi cenami, których grupa nie uważa za uzasadnione, biorąc pod uwagę obecne prognozy dotyczące podaży i popytu.
Ceny gazu ziemnego pozostają pod presją po szczycie wykorzystania zapasów
Cena jednego z najważniejszych źródeł energii na świecie nadal spada, w szczególności w Stanach Zjednoczonych, gdzie cena gazu ziemnego z Henry Hub spadła do najniższego poziomu od 30 miesięcy w okolicach 2 USD/MMBtu i jest niższa o 80% od szczytowego poziomu 10 USD odnotowanego w sierpniu ubiegłego roku. Łagodna zima i duża produkcja przekraczająca 100 mld stóp sześciennych przez większość dni tego roku sprawiły, że poziom zapasów wzrósł do 1,900 bln stóp sześciennych, czyli około 22,7% powyżej średniej długoterminowej.
W Europie cena benchmarkowego holenderskiego kontraktu na gaz TTF znalazła się ostatecznie w przedziale 40-50 EUR/MWh (12,6-15,8 USD/MMBtu), ponieważ Stary Kontynent zdołał przetrwać zimę bez niedoborów pomimo dramatycznego ograniczenia dostaw z Rosji. W istocie zaledwie kilka dni przed rozpoczęciem sezonu zatłaczania gazu magazyny wypełnione są w około 55%, znacznie powyżej poziomu 25% odnotowanego w ubiegłym roku i 29% w 2021 r. Cena kontraktu na gaz z dostawą w okresie zimowym od października 2023 r. do marca 2024 r. nadal plasuje się w okolicach 50 EUR/MWh, czyli wyżej niż w ostatnich latach, przy czym nadal istnieje zapotrzebowanie na LNG i na inicjatywy związane z ograniczeniem zużycia gazu. W perspektywie krótkoterminowej spowolnienie gospodarcze może dodać kolejną warstwę presji spadkowej na ceny, przy czym niższe ceny w ostatnich miesiącach niekoniecznie muszą zostać zrównoważone wyższym popytem ze strony energochłonnych gałęzi przemysłu.
Dramatyczna zmiana nastawienia funduszy hedgingowych do sektora zbożowego
Ze względu na fakt, iż po cyberataku pod koniec stycznia CFTC ostatecznie zaktualizowała dane dotyczące tygodniowych pozycji funduszy hedgingowych, możemy wreszcie ocenić ich reakcję na niskie ceny w tym okresie – w szczególności w ciągu czterech tygodni kończących się 14 marca, kiedy to indeks zbożowy BCOM poszedł w dół aż o 7%. Łączna pozycja netto w kontraktach terminowych i opcjach na zboża i rośliny oleiste w Stanach Zjednoczonych do 14 marca spadła do 98 tys. lotów, czyli do najniższego poziomu od sierpnia 2020 r., co oznacza spadek o 82% w ciągu ostatnich czterech tygodni. Najwięcej transakcji sprzedaży dotyczyło kukurydzy – rekordowe 289 tys. lotów, przez co po raz pierwszy od sierpnia 2020 r. pozycja netto stała się krótka i wyniosła 54 tys. lotów. W ciągu tych czterech tygodni cena kukurydzy spadła o 8% i jest obecnie mocnym kandydatem do ożywienia w przypadku zmiany prognozy technicznej i/lub fundamentalnej na bardziej korzystną.
Pszenica również nie cieszy się popularnością - fundusze hedgingowe utrzymują największą od 2018 r. krótką pozycję netto w pszenicy CBOT. Pomimo przedłużającego się okresu suszy utrudniającego uprawę pszenicy ozimej w niektórych kluczowych rejonach Stanów Zjednoczonych, cena tego zboża znajdowała się zasadniczo pod presją ze względu na brak konkurencyjności w porównaniu z dużymi ilościami tańszej rosyjskiej pszenicy i w kontekście niedawnego przedłużenia porozumienia w sprawie korytarza zbożowego w Ukrainie, również zwiększającego ilość dostaw na rynek. Pomimo spadku o ponad 50% w stosunku do rekordowego poziomu odnotowanego w analogicznym okresie ubiegłego roku, obecna cena około 6,8 USD za buszel nadal pozostaje znacznie powyżej średniej sprzed inwazji, wynoszącej około 5,4 USD za buszel.
Jednak w piątek cena zdołała wzrosnąć o ponad 5%, co stanowiło największe umocnienie od miesiąca, w efekcie sygnałów, że Rosja rozważa zwrócenie się do plantatorów o spowolnienie sprzedaży oraz że wspomniana powyżej susza w Stanach Zjednoczonych zwraca coraz większą uwagę inwestorów. Wzrost ten potencjalnie zagraża wspomnianej znaczącej krótkiej pozycji i wymusza pokrywanie krótkich pozycji przez fundusze.
Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynku surowców, Saxo Bank
