Kupującym obligacje puszczają hamulce
Aktywa funduszy obligacji przekroczyły 14 mld zł po wzroście o 642 mln zł w samym tylko lipcu i 6 mld zł w rok. Sprzedaż obligacji oszczędnościowych przekroczyła 50 mld zł i lada dzień pobije wynik z 2022 r. (57 mld zł). Kupującym puszczają hamulce.
Konsekwencją wzrostu popytu na rynku obligacji korporacyjnych jest łatwy do przewidzenia wzrost notowań na rynku wtórnym i spadek marż oferowanych w nowych emisjach. Być może wkrótce emitenci dojdą do wniosku, że warto skorzystać z układu sił i rozpocząć przedterminowy skup obligacji wyemitowanych ledwie na początku 2023 r., kiedy marże osiągały najwyższy poziom. Zresztą to już się dzieje. Wpływy z dwóch ostatnich emisji PragmaGO wykorzystała do przedterminowego wykupienia dwóch serii z 2023 r., w których oferowała najwyższe marże (6,0 pkt proc. i 5,5 pkt proc. ponad WIBOR) w ich miejsce pozyskując papiery oprocentowane na odpowiednio 4,8 pkt proc. i 4,5 pkt proc. W najnowszej ofercie oferuje 3,5 pkt proc. marży ponad WIBOR. Fakt, że tym razem za obligacje zabezpieczone (co ma swoje uzasadnienie), niemniej w 2023 r. odsetki sięgały prawie 13 proc., a obecnie inwestorzy mogą liczyć na niespełna 9,4 proc., przy czym stawka WIBOR spadła w tym czasie o nieco ponad 1 pkt proc.
Każdy punkt procentowy oznacza oszczędność 0,1 mln zł rocznie od każdych wyemitowanych 10 mln zł. Dla niektórych emitentów będzie to wystarczającym powodem, żeby sięgnąć po tańsze i dłuższe refinansowanie, dla innych procedura może okazać się zbyt kosztowna (za uplasowanie nowej emisji trzeba zapłacić oferującemu, za przedterminowy wykup inwestorom), ale posiadacze najwyżej oprocentowanych serii powinni uwzględnić w kalkulacjach możliwość przedterminowych wykupów, przynajmniej na pół roku lub nawet rok przed oryginalnym terminem. Jeśli można pozyskać finansowanie taniej i wydłużyć termin spłaty, dyrektorzy finansowi zrobią to, co najlepsze dla ich firm. Na tym polega ich praca.
Z tych powodów wzrost zainteresowania obligacjami wcale nie jest dobrą wiadomością dla inwestorów. Liczba możliwych do przeprowadzenia emisji publicznych gwałtownie się kurczy, I kwartał okazał się apogeum (17 ofert adresowanych do szerokiego grona inwestorów), perspektywy na IV kwartał i na 2025 r. nie wyglądają dobrze, przynajmniej z punktu widzenia indywidualnych inwestorów. Emitentom opłaca się bardziej zwrócić w stronę funduszy, które opływają w gotówkę (aktywa funduszy obligacji korporacyjnych wzrosły w nieco ponad rok o 85 proc., a to nie jest jeszcze koniec) i niemal desperacko potrzebują ulokować środki. Oczywiście przez jakiś czas mogą parkować płynnościowe nadwyżki w obligacjach skarbowych, co okazało się opłacalne w ostatnich tygodniach, ale na dłuższą metę to obusieczna strategia. W ogóle sytuacja, w której oprocentowanie obligacji spada pod naporem popytu, ale przy jednoczesnej stabilizacji lub czasem pogorszeniu wskaźników zadłużenia, jest przejawem nierównowagi rynkowej. Na razie możemy jeszcze uznać sytuacje za pościg inwestorów za spadającymi rentownościami (lepiej kupić obligacje teraz, niż za kilka miesięcy, kiedy inflacja spadnie, a posiadacze oszczędności zostaną z nieulokowanymi środkami). Docelowo rynek ma jednak tendencje do zapędzania się w kozi róg, czego dobrą lekcją był 2021 r. - rentowność obligacji skarbowych spadła do 1 proc. przy inflacji 5 proc. i wciąż rosnącej dynamice CPI przy bierności RPP. Jakieś wnioski z tamtych wydarzeń wypadałoby wyciągnąć.
Sprzedaż obligacji oszczędnościowych osiągnęła drugi najwyższy wynik w historii (11,7 mld zł w lipcu). 70 proc. tegorocznej sprzedaży przypada na obligacje o zapadalności do trzech lat. Zapewne z tego powodu, że dłuższe tenory przypadają na obligacje indeksowane inflacją. Jednak co ważniejsze, wszystkie obligacje oszczędnościowe można w niemal dowolnym terminie umorzyć. MF musi więc szczególnie dbać o tę grupę inwestorów i przedstawiać im wciąż atrakcyjne propozycje. Na razie to działa.
Emil Szweda, Obligacje.pl
