Resort finansów wykorzystał sytuację na rynku długu

Ministerstwo Finansów uplasowało walutowe obligacje skarbowe za 300 mln euro, co świadczy o tym, że pojawiły się korzystne uwarunkowania rynkowe – uważa Mirosław Budzicki, strateg z biura strategii rynkowych PKO BP. Jak dodaje, gdyby nie to, kolejne emisje obligacji denominowanych w walutach obcych przeprowadzone zostałyby dopiero w 2018 r. Koszt emisji wyniósł 45 pb. powyżej stawki EURIBOR 3M.

Czytaj także: Inwestorzy dopłacają do polskich obligacji

Chodzi o to, że resort finansów wykorzystał sytuację, która pojawiła się na rynku w związku z prowadzoną polityką EBC. Jak twierdzi Roman Przasnyski, główny analityk Gerda Broker, oprocentowanie obligacji oparte jest na 3-miesięcznej stawce EURIBOR, która - właśnie w związku z łagodną polityką centralnego banku Europy - jest ujemna i wynosi minus 0,329 proc., stąd też Ministerstwo Finansów, sprzedając obligacje, uzyskuje cenę wyższą niż wynosi ich wartość nominalna. W konsekwencji nie tylko nie płaci odsetek od pożyczonych w ten sposób środków, ale uzyskuje z tego tytułu „wynagrodzenie”, w wysokości 0,15 proc. rocznie.

Poza samą emisją obligacji MF zrealizowało dodatkowo transakcję swap zamieniając zmienną stopę procentową na stałą w całym okresie do zapadalności (na poziomie -0,15 proc.). Mimo bardzo niskiego kosztu finansowania obligacje emitowane przez Polskę mogą być relatywnie korzystną inwestycją dla europejskich instytucji finansowych, które przykładowo jako alternatywę mają 2-letnie papiery skarbowe Niemiec z rentownością minus 0,72 proc. Dodatkowym czynnikiem, który zwiększył popyt na polskie papiery jest utrzymująca się bardzo wysoka nadpłynność w strefie euro wynikająca z realizowanego przez EBC programu skupu aktywów. Nie bez znaczenie pozostaje też fakt wyraźnej poprawy stanu finansów publicznych Polski, a także perspektyw wzrostu gospodarczego w najbliższych latach (oba czynniki obniżają premię za ryzyko kredytowe) – uważa Budzicki.

Jak dodaje, przy uwzględnieniu ceny emisyjnej na poziomie 100,723 proc. wartości nominalnej, to daje koszt w wysokości 9 pb. ponad wspomnianą stawkę EURIBOR 3M.

Zdaniem Arkadiusza Urbańskiego, analityka rynku długu w Pekao, sama emisja jest zaskoczeniem, „gdyż jeszcze nie tak dawno przedstawiciel resortu finansów sugerował, iż sprzedaż obligacji w walutach obcych do końca 2017 roku nie jest planowana”.

Niemniej jednak transakcja potwierdza utrzymujące się zainteresowanie polskim długiem skarbowym w otoczeniu utrwalenia łagodnej polityki pieniężnej EBC. Dodatkowo wsparciem pozostaje dobre postrzeganie emitenta (optymistyczne perspektywy gospodarcze, solidne tempo prefinansowania przyszłorocznych potrzeb pożyczkowych, pozytywne opinie ze strony głównych agencji ratingowych, itp.) - ocenia Urbański.

I dodaje, że rentowność na poziomie -0,15 proc. jest zbliżona do bieżących warunków cenowych z rynku wtórnego.

Krzywa dochodowości polskich Euroobligacji kształtuje się poniżej zera w sektorze do 3-4 lat – analizuje Urbański.

Według Przasnyskiego, taka sytuacja jest od czasu nadzwyczajnego złagodzenia polityki pieniężnej przez EBC niczym nadzwyczajnym w przypadku, gdy emitentem jest kraj będący członkiem strefy euro lub spoza niej, ale dysponujący bardzo wysoką wiarygodnością finansową. Fakt, że ministerstwu udało się uplasować obligacje na tym rynku na takich warunkach świadczy o tym, że nasz kraj także do tego grona może być zaliczany i jest w stanie znaleźć inwestorów gotowych kupować polskie papiery dłużne na podobnych zasadach, jak emitenci z krajów o najwyższych ocenach ratingowych.

Inwestorzy w ten sposób dywersyfikują swoje portfele obligacji, rozkładając ryzyko, a jednocześnie wykorzystując różnice rentowności papierów emitowanych przez różne kraje, a więc w tym przypadku uzyskali i tak lepsze warunki, niż gdyby transakcja dotyczyła na przykład obligacji niemieckich, czy francuskich – komentuje Roman Przasnyski, główny analityk Gerda Broker.

Zwraca jednak uwagę na to, że wartość emisji - jak na europejskie warunki - jest niewielka, zatem na tej podstawie nie należy wyciągać zbyt daleko idących wniosków o wyjątkowym zainteresowaniu naszymi papierami nominowanymi w euro.

Prawdopodobnie w przypadku emisji o większej wartości trudniej byłoby uzyskać tak korzystne warunki, co nie wyklucza możliwości przeprowadzania kolejnych tego typu emisji przez Polskę na niewielką skalę – dodaje Przasnyski.

Paweł Radwański, główny ekonomista Raiffeisen Polbank, zwraca jednak uwagę, że ryzyko może stanowić kurs euro.

Uzyskana ujemna rentowność na poziomie -0,15 proc. faktycznie może cieszyć Ministerstwo Finansów, gdyż nie tylko nie zwiększa obciążenia budżetu lecz nawet generuje przychody netto. Oczywiście nawet w świecie ujemnych stóp procentowych nic nie jest za darmo, co w tym przypadku przejawia się wzrostem ryzyka walutowego. Co więcej uzyskana wycena nie jest w obecnej sytuacji rynkowej bardzo atrakcyjna. Przykładowo, rentowność 2-letnich obligacji takich krajów jak Włochy czy Hiszpania wahała się ostatnio w przedziale od -40 do -50 pb a więc na jeszcze niższych poziomach. Z tego względu - jak też z uwagi na wspomniane ryzyko walutowe - nie spodziewałbym się aby Ministerstwo znacząco zwiększało w przyszłości emisje euroobligacji – ocenia Radwański.

Jak ocenia Wojciech Górny, dyrektor zespołu zarządzania papierami dłużnymi w NN Investment Partners TFI, to, że Ministerstwo Finansów sprzedaje obligacje z ujemną rentownością to „niewątpliwie dobra informacja dla budżetu”.

Korzystając z globalnego środowiska niskich, czy niekiedy ujemnych stóp procentowych Ministerstwo może obniżać koszty finansowania zarówno poprzez emitowanie polskiego, jak i zagranicznego długu. Deklarowane przez Ministerstwo Finansów podejście to ograniczanie emisji w obcych walutach. I zapewne ograniczona podaż nowych papierów dłużnych w walutach obcych była przyczyną zainteresowania emisją typu private placement – ocenia Górny.

A odnoście wyceny dodaje, że należałoby ją ocenić jako dwuletni stałokuponowy papier w euro o rentowności -0,15 proc.

To bardzo niska rentowność. Natomiast warto zaznaczyć, że kwotowanie istniejącej już obligacji Polski w EUR o terminie zapadalności w październiku 2019 roku wskazuje na rentowność (mid) około -0,38 proc. Na tym tle sprzedaż obligacji po rentowności -0,15 proc., choć wciąż atrakcyjna, nie jest już czymś niezwykłym – podkreśla Górny.