Rosną spready i strach

W zaledwie miesiąc rentowność amerykańskich obligacji skarbowych spadła o 1 pkt proc. Rentowność papierów high yield wzrosła w tym samym czasie także o 1 pkt proc. Panika zakupów łączy się z paniką wyprzedaży.

Gdzie jest dno? Poziom, na którym zatrzyma się spadek rentowności amerykańskich obligacji skarbowych trudno wskazać, skoro z każdym dniem nabiera on tempa. Tylko w piątek rentowność 30-letnich papierów spadła o 30 pkt bazowych do 1,25 proc. (w chwili pisania tego tekstu, za kilka godzin może być on nieaktualny) i tracąc połowę rentowności w czasie zaledwie miesiąca. Inwestorzy na całym świecie szukają możliwości ochrony dla swoich pieniędzy przed potencjalnymi skutkami epidemii koronawirusa. W takich chwilach wyobraźnia podpowiada najczarniejsze scenariusze, a choć wszyscy wiemy, że kupować (w tym wypadku sprzedawać) należy, gdy leje się krew, śmiałkowie, którzy próbowali wcielić tę zasadę w życie w ostatnich dniach, liczą straty. Czy jest się czego bać?

Globalny rynek długu osiągnął wartość 253 bln dolarów (322 proc. PKB), z czego ponad 70 bln przypada na finansowe zobowiązania przedsiębiorstw, których wartość więcej niż potroiła się w ciągu dekady. Jak wskazał ostatni raport OECD, tylko w ubiegłym roku wartość emisji obligacji korporacyjnych (bez firm finansowych) wzrosła o 2,1 bln dolarów do 13,5 bln dolarów. Jednocześnie wzrósł udział emisji papierów high-yield (poniżej ratingu inwestycyjnego) z 20 proc. do 25 proc. (tylko w ubiegłym roku), a emisji z ratingiem BBB- (najniższą oceną inwestycyjną) do 51 proc. (w ciągu trzech lat) z 39 proc. (średnia dla wcześniejszych okresów). Długu korporacyjnego nie tylko przybywa, ale jest ono coraz niższej jakości (bardziej ryzykowny) i był przy tym rekordowo nisko oprocentowany. To ostatnie zmieniło się, ponieważ efektywna rentowność papierów high yield w ostatnim tygodniu lutego wzrosła z 5 proc. (rekordowo niska) do 6 proc., a obecnie jest to 5,8 proc. Spread między papierami skarbowymi i korporacyjnymi high yield rozszerzył się o dwa punkty procentowe, a jak podaje FT Adviser, więcej niż połowa obligacji high yield notowana jest poniżej wartości najbliższego terminu wykupu (tj. wezwania do wykupu). Inwestorzy panikują i zaczynają się zastanawiać, czy papiery, które z takim zacięciem kupowali jeszcze kilka tygodni temu, zostaną zrefinansowane, bo o wykupie z operacyjnego cash-flow trudno nawet myśleć. Choć najbardziej dynamiczne zmiany kursów i indeksów obserwujemy jak zwykle na giełdach, to na rynku obligacji znajduje się odpowiedź czy groźba recesji się urzeczywistni i jak wiele przedsiębiorstw zabierze ze sobą.

Nasz rynek jak zwykle niewiele sobie z tego wszystkiego robi. Oczywiście papiery skarbowe także zyskują, ale – podobnie jak niemieckie – rentowności nie spadły jeszcze poniżej minimów. Znając polskie realia i założenia ustawy budżetowej trudno doszukać się w tym logiki, ale owczy pęd jej nie potrzebuje. Ważniejsze jest to, że nasz rynek obligacji korporacyjnych znajdował się przez ostatnie dwa lata w opozycji do wydarzeń na świecie. Tam rentowność spadała, a na rynek wychodziły coraz słabsze podmioty. U nas oprocentowanie obligacji rosło, inwestorzy uważnie przyglądali się każdej kolejnej emisji, wiele z nich wprowadziło dawno zapomniane zabezpieczenia i obowiązkową czasową amortyzację, zaś firmy o słabszych bilansach zostały z rynku po prostu wyrzucone, choć kosztem inwestorów indywidualnych, którym możliwości inwestycji poważnie zredukowano. Zamiast tego zwrócili się oni w stronę obligacji skarbowych indeksowanych inflacją, co – przynajmniej z dzisiejszej perspektywy – wydaje się najrozsądniejszym posunięciem, jakie można było wykonać.

Emil Szweda, Obligacje.pl