Odbicie pełne wątpliwości
Po spektakularnym spadku rentowności w tygodniu łączącym lipiec i sierpień, ostatnie dni przyniosły ich odbicie (spadek cen) na rynku papierów skarbowych. Choć odbicie było silne (35 pkt bazowych w USA, 21 pkt w Polsce), nie zmieniło obrazu rynku. Jeszcze.
Rynkowe odreagowanie wcześniejszego wzrostu cen pod wieloma względami wypada wzorcowo, wręcz niepokojąco sztucznie, ale w gruncie rzeczy sygnał wysłany przed tygodniem wciąż obowiązuje - inwestorzy liczą na całą serię obniżek stóp w USA. Pierwsze posiedzenie Fed, które miałoby podjąć decyzję w tej sprawie odbędzie się dopiero w drugiej połowie września, zatem czasu jest wystarczająco dużo by zasiać w inwestorach wątpliwości lub zdyskontować zakładany scenariusz. Nawiasem mówiąc, spadek rentowności obligacji dziesięcioletnich poniżej 4 proc., podczas gdy główna stopa Fed to wciąż 5,25-5,5 proc., oznacza zdyskontowanie całej serii obniżek (w neutralnych warunkach rentowność długoterminowych obligacji utrzymuje się wyraźnie powyżej krótkoterminowych stóp). Dołączenie do gry na dalszy wzrost cen obligacji oznaczałoby zarazem grę na głęboki spadek inflacji lub recesję, która zmusiłaby Fed do niestandardowych działań. Z kolei jeśli dane o inflacji za lipiec i sierpień oraz kolejne dane z rynku pracy nie potwierdziłyby schłodzenia w gospodarce, rynek mógłby nawet wrócić do punktu wyjścia, tj. lipcowych rentowności. Warto zwrócić uwagę, że w dwóch ostatnich latach głęboki spadek rentowności obligacji często kończył korektę wzrostową, a rzadko rozpoczynał nową tendencję. W porównaniu do głównej stopy Fed, długoterminowe obligacje USA zrobiły się naprawdę drogie.
U nas rentowność obligacji dziesięcioletnich utrzymała się powyżej 5,2 proc. i tym samym także powyżej dołka z przełomu roku (5 proc.). Odległość od stopy referencyjnej NBP nie jest duża (nieco ponad 50 pkt). Niekoniecznie oznaczać to musi od razu wątpliwości inwestorów, co do tego jak kształtować się będzie stopa inflacji w warunkach pogłębionego spowolnienia gospodarczego w Europie, co raczej skłonności RPP do obniżek stóp w niedalekiej przyszłości, co ma swoje uzasadnienie w ostatnich komentarzach prezesa NBP, Adama Glapińskiego, który zapowiedział przecież, że przed 2026 r. stopy nie spadną. Niemniej, w przeszłości wygłaszał tezy równie kategoryczne, które źle się zestarzały.
Znacznie łatwiej przewidzieć nastawienie inwestorów indywidualnych do rynku długu. Sprzedaż obligacji oszczędnościowych w lipcu wyniosła co najmniej 11,7 mld zł (tak wynika z naszych obliczeń, oficjalne dane poznamy po weekendzie), co daje drugi najlepszy wynik w historii. Wynik jest jednak zamazywany przez równoległe umorzenia obligacji indeksowanych inflacją - ich posiadaczom bardziej opłaca się wycofać z inwestycji i ponieść opłatę z tego tytułu, a potem kupić nowe, wyżej oprocentowane papiery, niż trzymać obligacje przez kolejny rok.
Natomiast w przypadku obligacji korporacyjnych żadnych wątpliwości nie ma - przewaga kupujących nad ofertami jest bezdyskusyjna. W lipcowej emisji Best zanotował ponad pięciokrotną przewagę popytu nad wartością emisji, co oznacza m.in., że jeśli ktoś złożył zapis na 5 obligacji, nie przydzielono mu żadnej. Aby nieco wyrównać dysproporcje Best zdecydował się na ponowienie oferty, tym razem o wyższej wartości i z nieco niższym oprocentowaniem.
Licząc od początku roku popyt zgłoszonych w publicznych emisjach adresowanych do szerokiego grona inwestorów na bazie prospektów emisyjnych przekroczył już 2,5 mld zł przy wartości ofert 1,16 mld zł. Aby kolejne rekordy mogły padać, emitenci musieliby przeprowadzać kolejne emisje, a z tym może być problem. Niewielu jest emitentów z ważnymi prospektami, niewielu też anonsuje zamiar ubiegania się o zatwierdzenie prospektu. Być może obawy przed wyczerpaniem podaży dodatkowo mobilizują kupujących.
Emil Szweda, Obligacje.pl
