GAZETA BANKOWA: Pochwała konwencjonalności

W wypowiedziach niektórych ekonomistów pojawiło się ostatnio zagadnienie możliwości wprowadzenia przez bank centralny w Polsce do swojego zasobu niekonwencjonalnych instrumentów polityki pieniężnej. Moim zdaniem, te dyskusje mają wymiar czysto teoretyczny i akademicki, ponieważ władze monetarne w naszym kraju mają obecnie do dyspozycji wszystkie instrumenty niezbędne do prowadzenia niezależnej i odpowiedzialnej polityki pieniężnej.

Warto od razu dodać, że skuteczność tych niekonwencjonalnych instrumentów jest problematyczna i trudna do kwantyfikacji, a im samym przypisuje się nadmierne znaczenie w sytuacjach kryzysowych. Wskazuje na to choćby doświadczenie Europejskiego Banku Centralnego w stosowaniu tzw. luzowania ilościowego (quantitative easing, QE).

EBC w odpowiedzi na recesję gospodarczą w strefie euro, która była wynikiem kryzysu finansowego 2007–2008, próbował uruchomić w roku 2012 warunkowy skup obligacji rządowych, nazwany OMT (Outright Monetary Transactions). Ponieważ jednak miał on być ograniczony do tych państw, które wyraziły zgodę na skorzystanie z pakietów pomocowych, Europejski Trybunał Sprawiedliwości zakwestionował jego legalność w proponowanej postaci. W rezultacie ten program niekonwencjonalnej polityki pieniężnej został zawieszony.

Wobec tego, EBC uruchomił 9 marca 2015 r. bezwarunkowy program skupu obligacji EAPP (Extended Asset Purchase Programme), zamieniony następnie na PSPP (Public Sector Purchase Programme). Początkowo dokonywano zakupów za 60 mld euro miesięcznie, z czego 44 mld euro było przeznaczone na wykup długu suwerennego państw strefy euro (4 mld przez ECB, a 40 mld przez banki centralne państw strefy euro), proporcjonalnie do ich udziałów w EBC. To oznaczało, że głównie skorzystały z tej możliwości państwa silniejsze gospodarczo, a nie te, które tego najbardziej potrzebowały, czyli mocno zadłużone państwa południa Europy. Jak widać, ten program luzowania ilościowego EBC miał też swój wymiar polityczny.

Obecnie ten program luzowania ilościowego EBC, po kilkukrotnym przedłużeniu czasu działania, został ograniczony do 30 mld euro miesięcznie, a kolejni członkowie Rady Prezesów EBC zapewniają, że zostanie on wkrótce zakończony, bowiem inflacja w strefie euro rośnie i zmierza w kierunku celu inflacyjnego, czyli 2 proc. W powszechnej ocenie ekonomistów, program PSPP, który jest przykładem niekonwencjonalnej polityki pieniężnej, został wprowadzony przez EBC zbyt późno i dlatego był mało skuteczny.

Stosowanie niekonwencjonalnych instrumentów polityki pieniężnej jest też problematyczne pod względem prawnym, jak pokazał przypadek programu OMT. Narusza bowiem sformułowany w Traktacie Lizbońskim zakaz monetyzacji długu publicznego. Takie wątpliwości miał niemiecki Federalny Trybunał Konstytucyjny, który rozpatrywał skargę posła Petera Gaweilera, który uznał działania EBC za nielegalne. Jednak Europejski Trybunał Sprawiedliwości w bezprecedensowym wyroku stwierdził, że program OMT jest co do zasady zgodny z Traktatem o funkcjonowaniu UE, nie może mieć jednak charakteru warunkowego. Uważam, że zastosowanie instrumentów niekonwencjonalnej polityki pieniężnej jest także każdorazowo wyjściem banku centralnego poza swój mandat, i może oznaczać wkroczenie na terytorium zarezerwowane dla władzy fiskalnej.

Właśnie ukazała się bardzo ciekawa książka Paula Tuckera „Unelected Power”. Ten były wiceprezes Banku Anglii i członek Monetary Policy Council pokazuje jak banki centralne w wyniku kryzysu finansowego 2007–2008 stały się trzecią, obok sądowniczej i wojskowej, władzą, która nie ma mandatu demokratycznego. A której decyzje mają wpływ na gospodarkę i poziom życia ludzi, co do tej pory było, i powinno dalej być, domeną wybranych przez naród polityków.

To prawda, że niekonwencjonalne instrumenty polityki pieniężnej zastosowane przez FED w 2008 r. pozwoliły uniknąć totalnego załamania systemu finansowego w USA i na całym świecie. Jednak wszystkie skutki ich oddziaływania na gospodarkę nie zostały do końca zidentyfikowane i zbadane. Mogą one na przykład deformować lub prowadzić do atrofii niektórych kanałów transmisji polityki pieniężnej. Mogą stymulować powstawanie baniek na rynkach aktywów. Mogą powodować narastanie nierówności majątkowych. Zniechęcać do oszczędzania, a zachęcać do zadłużania. I tym podobne. A zatem, powinny być stosowane z wielką ostrożnością, tylko w nadzwyczajnych, „niekonwencjonalnych” okolicznościach.

Prof. Eugeniusz Gatnar, ekonomista, członek Rady Polityki Pieniężnej, były wiceprezes NBP

Więcej komentarzy o światowej i polskiej gospodarce i sektorze finansowym znajdziesz w bieżącym wydaniu „Gazety Bankowej” - do kupienia w kioskach i salonach prasowych

„Gazeta Bankowa” dostępna jest także jako e-wydanie, także na iOS i Android – szczegóły na http://www.gb.pl/e-wydanie-gb.html