Obligacje korporacyjne: ryzyko widoczne w notowaniach

Na świecie z niemal jednakową uwagą śledzone są zarówno indeksy giełdowe, jak i tendencje notowań obligacji korporacyjnych. Choć nasz rynek papierów dłużnych nie jest jeszcze na tyle rozwinięty i reprezentatywny, by na podstawie występujących na nim prawidłowości wyciągać wnioski dotyczące koniunktury, to jednak pewne sygnały potrafi już wysyłać.

Od pewnego czasu inwestorzy z coraz większym niepokojem obserwują to, co dzieje się na światowych rynkach obligacji firm, w szczególności wysokodochodowych, czyli charakteryzujących się wyższym ryzykiem. Analiza zmian notowań oraz porównywanie tendencji występujących w poszczególnych segmentach rynku, pozwala na wychwytywanie istotnych sygnałów dotyczących koniunktury i ocenę ryzyka inwestycyjnego.

Najwięcej emocji budzi ostatnio rynek amerykański, na którym można zaobserwować dwie tendencje. Pierwsza, o charakterze ogólnym, wiąże się z rozpoczęciem cyklu podwyżek stóp procentowych przez Fed w grudniu ubiegłego roku. Ruch ten oznacza wzrost rynkowego kosztu pieniądza, a więc także wyższe koszty finansowania firm. Podwyżki stóp procentowych w naturalny sposób powodują spadek cen obligacji o stałym oprocentowaniu, dostosowując ich rentowność do nowych warunków. Jednak ze zdwojoną siłą odbijają się na notowaniach papierów korporacyjnych, gdyż w przypadku firm podwyższony koszt finansowania wiąże się z pogorszeniem się wyników finansowych firm, a w skrajnych sytuacjach oznacza wzrost ryzyka niewypłacalności. Niebezpieczeństwo to jest szczególnie wysokie w przypadku firm, których działalność charakteryzuje się podwyższonym ryzykiem biznesowym. Na tę ogólną tendencję, nałożyło się pogorszenie warunków działania przedsiębiorstw zajmujących się poszukiwaniem, wydobywaniem i przetwórstwem ropy naftowej i gazu, związane z drastycznym spadkiem cen tych surowców. Od listopada ubiegłego roku, gdy było już bardzo prawdopodobne, że Fed podwyższy stopy procentowe, indeks cen wysokodochodowych obligacji amerykańskich spadł o ponad 10 proc. Od połowy lutego obecnego roku, wzrósł on już o prawie 5 proc. Powodem tej gwałtownej zmiany tendencji jest z jednej strony rosnące przekonanie, że podwyżki stóp procentowych przesuną się w czasie i będą znacznie łagodniej wpływać na wzrost kosztów pieniądza. Drugim powodem było przełamanie spadkowej tendencji notowań ropy naftowej. Zapoczątkowany w połowie lutego wzrost cen surowca o ponad 20 proc., oddalił zagrożenie ciążące nad firmami tej branży.

Choć na naszym, wciąż młodym i rozwijającym się dopiero rynku, trudno jeszcze obserwować ogólne tendencje, a wahania cen papierów wynikają z reguły z oceny ryzyka wypłacalności konkretnego emitenta, to jednak pewne prawidłowości można już dostrzec. W przeszłości występowały one w przypadku firm budowlanych i deweloperów, sygnalizując falę upadłości i kłopotów wielu reprezentantów tych sektorów. Od pewnego czasu na zwiększone ryzyko wskazuje spadek cen obligacji banków spółdzielczych, będące konsekwencją upadłości SK Banku z Wołomina, ale także słabej kondycji części spółdzielczych instytucji finansowych oraz większości SKOK-ów. Na ponad czterdzieści emisji papierów notowanych na Catalyst, ceny jedynie siedmiu są zbliżone do ich wartości nominalnej, a pozostałe znajdują się poniżej niej. W większości przypadków dyskonto wynosi 5-10 proc., ale zdarzają się też banki, których obligację o wartości 100 zł, można kupić za 63-77 zł. W przypadku dużych banków, notowania obligacji odzwierciedlają ryzyko konkretnego emitenta, wynikające z indywidualnej oceny jego kondycji. W tej grupie, liczącej dziesięciu przedstawicieli, jedynie obligacje Getin Noble Banku notowane są wyraźnie poniżej wartości nominalnej. Inwestorzy działający na rynku obligacji znacznie bardziej optymistycznie oceniają więc przedstawicieli sektora bankowego, niż ich koledzy z warszawskiej giełdy. To zróżnicowanie jest w pełni uzasadnione choćby tym, że posiadacze obligacji banków mogą być pewni zwrotu kapitału i odsetek, zaś akcjonariusze w większości przypadków nie mają co liczyć na wypłatę dywidendy.