Obniżka stóp EBC w marcu wykluczona
Aby dostrzec zmienność na głównych parach walutowych, potrzebne było w ostatnich tygodniach solidne szkło powiększające. Najbliższe posiedzenie EBC niekoniecznie wyrwie rynek z letargu, komunikaty banku centralnego mogą być jednak istotne.
Ton styczniowego posiedzenia Rady Prezesów EBC był nieco bardziej gołębi niż grudniowego. W oświadczeniu nie wspomniano o „podwyższonej” presji cenowej w strefie euro, a prezeska Christine Lagarde ani nie odsunęła wprost rynkowych oczekiwań dotyczących rozluźniania polityki banku, ani nie zamknęła drzwi do cięcia stóp procentowych w kwietniu. Ośmieliło to rynki do stawiania na kwietniową obniżkę i już kilka dni po posiedzeniu rynki w pełni wyceniały ruch w dół o 25 pb.
Od tamtego czasu wiele się jednak zmieniło. Obecnie inwestorzy szacują prawdopodobieństwo cięcia stóp w kwietniu na ok. 20 proc. i nawet nie wyceniają w pełni obniżki w czerwcu. Zmiany jak w kalejdoskopie!
Z czego to wynika? Naszym zdaniem wpłynęły na to szczególnie:
1) Zaskoczenia w górę amerykańskimi danymi. Odporność wzrostu gospodarczego, ciasny rynek pracy i utrzymująca się bazowa presja cenowa osłabiły oczekiwania dotyczące cięć stóp procentowych przez Rezerwę Federalną, powodując zmiany wycen rynkowych dotyczących również innych banków centralnych.
2) Odczyty ze strefy euro są w ostatnim czasie nieco lepsze od oczekiwań. Gospodarka wspólnego bloku uniknęła recesji pod koniec 2023 r., odnotowując płaski wzrost w IV kwartale po łagodnym spadku w III kwartale. Wyprzedzające dane PMI również przedstawiają się nieco lepiej – indeks dla kluczowego sektora usług wzrósł w ubiegłym miesiącu do granicznego poziomu 50 pkt, co sugeruje, że może się zbliżać ożywienie gospodarcze. W ostatnich dniach indeks zaskoczeń gospodarczych Citigroup dla strefy euro wzrósł zaś do najwyższego poziomu od kwietnia ub.r.
3) Retoryka decydentów EBC przechyla się na jastrzębią stronę. W kontekście inflacji Prezeska Lagarde podkreśla, że bank „nie jest jeszcze tam, gdzie trzeba”, podczas gdy wielu innych deklaruje stopniowość i zależność od danych. Robert Holzmann, jeden z najbardziej otwarcie komunikujących się jastrzębi w EBC, podzielił się opinią, że bank raczej nie rozpocznie cięć stóp procentowych wcześniej niż Fed. Inni zaś, jak Isabel Schnabel i Joachim Nagel, sugerują, że konieczna jest ostrożność. Gołębie obierają zaś nietypowo zachowawcze dla nich podejście do obniżek stóp procentowych. Należący do Rady Prezesów Yannis Stournaras zasugerował, że spodziewa się pierwszego cięcia w czerwcu, Gabriel Makhlouf stwierdził zaś, że bank nie powinien się spieszyć i pozostać „wyczulony” na zagrożenia związane z płacami.
Postępy w walce z inflacją w strefie euro są wyraźne – główna miara dynamiki cen spadła w lutym do najniższego od 31 miesięcy poziomu 2,6 proc., bazowa zaś do 3,1 proc.. Mimo wszystko inflacja przewyższa oczekiwania, co wspiera przekonanie, że ostatnia prosta w tej walce będzie najtrudniejsza.
Jako że obniżka stóp procentowych w czwartek jest wykluczona, uwaga uczestników rynku skupi się na komunikatach banku. Szczególnie istotne będą komentarze prezeski Lagarde oraz zrewidowane projekcje makroekonomiczne. Zbliżają się cięcia stóp, prezeska Lagarde może więc przyjąć nieco bardziej gołębi ton. Nie sądzimy jednak, że jej konferencja prasowa będzie wyraźnie różniła się od styczniowej.
Naszym zdaniem Lagarde wskaże na postępy w walce z inflacją, jej komunikaty nie będą przy tym jednak zbyt wymowne. Spodziewamy się z jej strony powtórzenia, że Rada Prezesów pozostaje zależna od danych. W tym kontekście jej retoryka na temat płac, kluczowego dla banku centralnego czynnika, będzie uważnie analizowana. EBC ma pewien wgląd w sytuację, jednak pełniejsze dane opublikowane zostaną dopiero późną wiosną. Poza powyższymi, na euro wpływać będą zapewne wszelkie sygnały dotyczące dyskusji na temat obniżek stop procentowych. Jakiekolwiek wzmianki, że przeprowadzono na ten temat wstępne rozmowy (albo że stanie się to wkrótce), mogą być postrzegane jako gołębie i wywrzeć presję spadkową na euro. Jeśli jednak podkreślone zostanie, że jest wciąż zbyt wcześnie na takie dyskusje, rynki mogą uwierzyć, że przez jakiś czas nie dojdzie do cięć. Podczas ostatniej konferencji prasowej prezeska Lagarde nie odsunęła wprost rynkowych oczekiwań dotyczących obniżek i biorąc pod uwagę istotne zmiany wycen, nie spodziewamy się, by zdecydowała się na to w tym tygodniu. Inwestorzy będą wypatrywać również wszelkich sygnałów dotyczących możliwości cięcia w kwietniu. Sądzimy, że EBC nie będzie chciał ryzykować zapędzenia się w kozi róg. Oznaki, że kwietniowa obniżka jest wykluczona, mogłyby nieco wesprzeć wspólną walutę.
Wydaje się, że w tym tygodniu zobaczymy rewizję w dół prognoz zarówno dla inflacji, jak i wzrostu. Inwestorzy będą szczególnie zainteresowani skalą zmian tych pierwszych, zwłaszcza dla bazowej dynamiki cen. Silniejsza rewizja może być postrzegana jako gołębia, zaś minimalne modyfikacje nie powinny istotnie wpłynąć na rynki.
Biorąc pod uwagę, że ostatnie zmiany rynkowych wycen były dość agresywne, uważamy, że nie ma zbyt dużej przestrzeni do dalszego obniżania oczekiwań dotyczących cięć stóp procentowych. Powinno ograniczyć to skalę wsparcia euro, jeśli komunikaty banku zostaną odebrane jako jastrzębie. Poprzeczka dla gołębiego zaskoczenia wydaje się zawieszona niżej. Nie spodziewamy się, by marcowe posiedzenie przyniosło silne podbicie zmienności.
Wciąż uważamy, że Europejski Bank Centralny ma największe szanse, by rozpocząć cięcia stóp procentowych wcześniej niż niemal wszystkie pozostałe banki centralne G10. W ostatnim czasie argumenty za obniżką w kwietniu osłabiły się jednak i obecnie zaczynamy skłaniać się ku pierwszemu ruchowi stóp w dół w czerwcu.
Decyzja w sprawie polityki EBC zostanie ogłoszona w czwartek (07.03) o godz. 14:15, a konferencja prasowa rozpocznie się 30 minut później.
Roman Ziruk, Matthew Ryan, CFA – analitycy Ebury
