PKO BP przekonuje: inwestycje ruszą jak burza

Znaczenie inwestycji jako źródła wzrostu PKB będzie się zwiększać, a w 2026 dorówna konsumpcji, twierdzą analitycy Banku PKO BP. Ożywienie w polskim sektorze eksportowym będzie umiarkowane. Rząd nie znowelizuje tegorocznej ustawy budżetowej, a agencje ratingowe nie obniżą ocen polskiej gospodarki. - Jesteśmy daleko od ściany - mówi Piotr Bujak, główny ekonomista PKO BP.

Biuro Analiz Ekonomicznych Banku PKO BP zaprezentowało kolejny Kwartalnik Ekonomiczny. Zatytułowało go “Diabeł tkwi w szczegółach”. Według analityków, wyciąganie wniosków na podstawie nagłówków prasowych może wieść na manowce, należy więc wejść głębiej w dane, by odkryć istotę rzeczy.

Inwestycje tak jak konsumpcja

PKO BP podaje jako przykład wyniki inwestycji, których spadek w drugim kwartale tego roku przyćmił solidny wzrost PKB o 3,4 proc. w relacji rok do roku. “Inwestycyjna huśtawka odzwierciedla punktowe realizacje zamówień rządowych, maskuje postępujące ożywienie inwestycji przedsiębiorstw i nie zmienia naszego założenia, że znaczenie inwestycji jako źródła wzrostu PKB będzie się sukcesywnie zwiększać, a w 2026 dorówna konsumpcji”, piszą analitycy. Według nich, źródłem podwyższonej zmienności są ostatnio wydatki rządowe (w tym zbrojeniowe).

Analitycy przyznają, że tempo wydawania środków z KPO jest wolniejsze od planów, projekt ustawy budżetowej na 2026 pośrednio wyklucza przyspieszenie w tej materii w drugim półroczu 2025 roku, zakłada natomiast zintensyfikowanie wydatków w 2026 – ostatnim roku realizacji programu (do 81 mld zł z części dotacyjnej). Według Biura Analiz Ekonomicznych Banku PKO BP, kumulacji inwestycji z KPO w przyszłym roku będzie towarzyszyło rozpoczęcie projektów infrastrukturalnych (wartość postępowań zaplanowanych na 2025 i 2026 to odpowiednio 30 i 40 mld zł) oraz przyspieszenie wydawania środków z polityki spójności, wspierających rozpoczynające się ożywienie inwestycji prywatnych.

Analitycy dodają, że prognoza inwestycji obciążona jest sporym ryzykiem – głównie z powodu dalszych opóźnień i niewykorzystania w pełni środków z KPO, ale także skali ożywienia inwestycji prywatnych.

Eksport urośnie, ale import bardziej

PKO BP spodziewa się ożywienia w polskim sektorze eksportowym, jednak będzie ono umiarkowane (zwiększenie eksportu zależy od kondycji głównych partnerów handlowych Polski, nie tyle całej Unii, co samych Niemiec). Wkład eksportu netto do naszego wzrostu PKB pozostanie ujemny w tym i przyszłym roku, przede wszystkim dlatego, że rośnie popyt krajowy, zwłaszcza inwestycyjny, nakierowany na import. „Dynamika importu pozostanie wysoka, głównie z powodu wydatków zbrojeniowych i związanych z transformacją energetyczną” - mówił Piotr Bujak.

Motorem wzrostu PKB w latach 2025-2026 (do ok. 3,5 proc. rok do roku) pozostaje konsumpcja, która doda do dynamiki PKB 2,2 punktu procentowego w tym roku i 2 pp w roku 2026. Fundamentem konsumpcji będzie solidna realna dynamika wynagrodzeń (w gospodarce narodowej w 2025 na poziomie 5-6 proc. w relacji rok do roku).

Koniec wojny na Ukrainie namiesza na rynku pracy

Popyt na pracę pozostaje osłabiony, choć sytuacja jest lepsza niż sugerują to dane, twierdzą analitycy PKO BP. Wzrost bezrobocia w sierpniu do 5,5 proc. był w dużej części związany ze zmianami wprowadzonymi ustawą o rynku pracy i służbach zatrudnienia (nastąpiło złagodzenie niektórych wymogów wobec osób zarejestrowanych jako bezrobotne).

Analitycy spodziewają się hamowania dynamiki płac, ale także spadku zatrudnienia w przedsiębiorstwach w 2025 r. (o 0,7 proc.) i mniejszej skali jego wzrostu w przyszłym roku, niż prognozowali wcześniej (o ok. 0,2 pp). Przyznają jednocześnie, że w fundamentach makroekonomicznych nie widać sygnałów, które nasilały by ryzyko utraty pracy. Według prognoz PKO BP, wydajność pracy zwiększy się w tym roku o 3,7 proc. (w zeszłym wynosiła ona 3,4 proc.), a w 2026 jej dynamika zmniejszy się do 3,4 proc. Wśród źródeł niepewności dla prognozy dla rynku pracy PKO BP wymienia m.in. skalę migracji (w tym kierunek przepływów w przypadku zawarcia pokoju na Ukrainie).

Inflacja w celu

Analitycy PKO BP są przekonani, że powrót inflacji do celu ma charakter trwały, a ryzyka proinflacyjne (jednym z większych był rynek pracy z podwyższoną dynamiką wynagrodzeń) sukcesywnie słabną.

Według nich, podwyższony deficyt fiskalny będzie skierowany przede wszystkim na wsparcie inwestycji, nie konsumpcji. Głównym czynnikiem, który może spowodować wzrost inflacji, jest kształtowanie się cen ciepła systemowego po ich uwolnieniu (skala i czas wzrostów w tej kategorii są trudne do oszacowania).

Analitycy PKO BP nie prognozowali wpływu na ceny handlu emisjami ETS 2, który wejdzie w życie w 2027 roku (o ile ze względów politycznych i społecznych nie zostanie on zmodyfikowany), jednak Marta Petka-Zagajewska, dyrektor Biura Analiz Ekonomicznych przyznała, że stwarza on ryzyko inflacyjne.

»» Wywiad z analitykiem o polskiej gospodarce czytaj tutaj:

Kapitał nadal interesuje się złotym

Krajowe oszczędności niewystarczające

Pogarsza się saldo rachunku obrotów bieżących. Główną przyczyną wzrostu deficytu jest saldo towarowe, sięgające już minus 1,5 proc. PKB, jednocześnie obniżyło się dodatnie saldo usług, które po lipcu wyniosło 4,5 proc. PKB. W ostatnich miesiącach przyspiesza dynamika eksportu towarów, a hamuje dynamika eksportu usług. Analitycy PKO BP spodziewają się w tym roku stabilizacji deficytu w okolicy 1 proc. PKB, natomiast pogorszenia salda w 2026 r.

Według nich, pogorszenie salda nie jest związane ze zjawiskiem „bliźniaczych deficytów” - fiskalnego i bieżącego. “Rząd finansuje większość deficytu budżetowego w kraju, a zagraniczny dług sektora publicznego stanowi jedynie 18,3 proc. PKB, wobec ponad 33 proc. w 2016. Naszym zdaniem, utrzymywanie się deficytu bieżącego w najbliższych latach będzie jednak miało charakter strukturalny – Polska jest w procesie rozbudowy sił zbrojnych, a zakup uzbrojenia jest wysoce importochłonny. Podobną właściwość mają planowane w najbliższych latach inwestycje w sektorze energetycznym”, piszą autorzy Kwartalnika.

Analitycy PKO BP zwracają uwagę na jeszcze jeden istotny aspekt deficytu na rachunku obrotów bieżących: pojawia się on, gdy krajowe oszczędności są niewystarczające dla pokrycia inwestycji. “W Polsce od końca 2016 roku stopa oszczędności przekracza spadającą stopę inwestycji. Przy prawdopodobnej dalszej normalizacji stopy oszczędności, pożądany wzrost inwestycji może być niemożliwy bez zagranicznego finansowania”, piszą ekonomiści.

Czy obniżanie perspektywy ratingu dla Polski przez agencję Fitch i Moody’s będzie miało wpływ na wielkość zagranicznego finansowania? Nie, zwłaszcza, że obniżenie samego ratingu jest mało prawdopodobne. - To nie jest nasza prognoza, że ratingi pójdą w dół - mówiła Marta Petka-Zagajewska.

Nierównowaga fiskalna rośnie

Według analizy PKO BP, mimo dokonywanych ostatnio obniżek stóp, retoryka prof. Adama Glapińskiego, przewodniczącego RPP, na ostatnich konferencjach prasowych zaostrzała się. Autorzy Kwartalnika twierdzą, że Rada może kontynuować dostosowania wysokości stóp procentowych (nazywają je „jastrzębimi obniżkami”), powstrzymując się przed otwartym zadeklarowaniem cyklu.

Analitycy Banku zakładają jeszcze jedną obniżkę stóp o 25 punktów bazowych w 2025 roku (prawdopodobnie w listopadzie), i obniżki o łącznie 100 pb w 2026.

Ekonomiści PKO BP zwracają uwagę na narastającą nierównowagę fiskalną: na koniec sierpnia wydatki budżetowe były wyższe o 7,4 proc. w relacji rok do roku, a dochody spadły o 11,4 proc. Deficyt budżetowy po sierpniu pogłębił się do 172 mld zł, a w ujęciu 12 miesięcy sięgnął 294 mld zł, powyżej limitu na 2025 wynoszącego 289 mld zł. Według ekonomistów Banku, polityka fiskalna w pozostałej części roku będzie musiała być bardziej restrykcyjna niż w 2024, ale Ministerstwo Finansów i Gospodarki ma pewną przestrzeń, więc nie widzą konieczności nowelizacji ustawy budżetowej na 2025 rok.

Analitycy spodziewają się, że w 2026 r. resort finansów obniży deficyt o 0,4 proc. PKB., a wydatki poza sektorem centralnym będą redukowane w mniejszej skali.

VAT na usługi jest niski

Autorzy Kwartalnika zwracają uwagę, że Polska jako jedyne państwo regionu bezpośrednio sąsiadujące z Rosją nie podniosło głównych podatków, by finansować wydatki zbrojeniowe, a “według nas jest do tego przestrzeń”.

Ekonomiści podkreślają, że po pandemii wzrósł udział usług w konsumpcji, które są objęte niższymi stawkami VAT. Szacują, że obniżyło to efektywną stawkę VAT o ok. 1 pp względem okresu przedpandemicznego; podwyżka nominalnej stawki oznaczałaby jedynie powrót do wcześniejszego poziomu i zwiększyłaby dochody państwa “bez istotnego osłabienia koniunktury”.

Stanisław Koczot, zastępca redaktora naczelnego wGospodarce.pl i „Gazety Bankowej”

»» Odwiedź wgospodarce.pl na GOOGLE NEWS, aby codziennie śledzić aktualne informacje

»» O bieżących wydarzeniach w gospodarce i finansach czytaj tutaj:

Chińskie towary płyną do Europy dużo krótszą trasą!

Repolonizacja metodą Tuska: „Serce CPK” w obce ręce!

Wołowina drożeje, eksport rośnie. Co się dzieje?

»»Granica polsko-białoruska otwarta. Nie będzie żadnych odszkodowań dla firm transportowych? – oglądaj w telewizji wPolsce24