TYLKO U NAS
Polska polityka pieniężna po pandemii
Kryzys ekonomiczny wywołany wybuchem pandemii wirusa COVID-19 jest bez precedensu w historii. Wielu ekonomistów wskazuje na podobieństwo do czasów Wielkiego Kryzysu lat 30. XX wieku, czy stanu gospodarki światowej po zakończeniu trwającej pięć lat II Wojny Światowej – rozpoczyna tekst na łamach „Polskiego Kompasu 2020” prof. Eugeniusz Gatnar, Uniwersytet Ekonomiczny w Katowicach, członek Rady Polityki Pieniężnej
Analogia z czasem powojennej sytuacji gospodarczej nie jest chyba właściwa, gdyż zwykle wojna, a szczególnie ta ostatnia, powoduje ogromne straty zarówno jeśli chodzi o liczbę zabitych osób, jak i wielkość zniszczonego majątku trwałego: domów, fabryk, linii drogowych i kolejowych itd. Pandemia COVID-19 nie spowodowała żadnych zniszczeń, ale uniemożliwiła wykonywanie pracy z powodu konieczności izolacji i przestrzegania dystansu społecznego. Jej skutkiem jest spadek produkcji i wzrost bezrobocia, przerwanie łańcuchów dostaw i, co niezwykle istotne, znaczne ograniczenie dostępu do usług, a to one są w nowoczesnej gospodarce głównym źródłem tworzenia PKB.
Nie występuje więc obecnie brak siły roboczej, jak po wojnie, i nie potrzeba wielkich nakładów inwestycyjnych na odbudowę majątku produkcyjnego i infrastruktury. Co więcej, w celu ograniczenia strat ekonomicznych wykorzystano instrumenty, których wtedy nie było. Mam na myśli wspólne działania rządów i banków centralnych w postaci programów stymulujących gospodarkę i chroniących miejsca pracy.
Trzeba powiedzieć, że nasz rząd od początku znakomicie potrafił zarządzać tym kryzysem pandemicznym. Wysoko oceniam skuteczność wprowadzonych programów w postaci Tarczy antykryzysowej i Tarczy finansowej, które ochroniły gospodarkę realną Polski przed głęboką recesją oraz masowymi zwolnieniami pracowników.
Także NBP i RPP, podobnie jak większość organów monetarnych na świecie skupiła się na wspieraniu wzrostu gospodarczego, a nie na inflacji. O ile jednak, w strefie euro była i pozostaje ona niska, to w Polsce od początku tego roku jest na podwyższonym poziomie, przekraczającym lub znajdującym się w okolicach górnej granicy pasma odchyleń od celu NBP, czyli 3,5 proc. Może się okazać, że w fazie wychodzenia Polski z kryzysu pandemicznego, w wyniku splotu czynników jakie obecnie obserwujemy, nie nastąpi spadek inflacji, ale jej wzrost.
Sytuacja gospodarcza przed kryzysem
Polska wchodziła w kryzys pandemiczny z gospodarką rozwijającą się w tempie 3,2 proc. w IV kwartale 2019 roku, a więc w okolicach potencjału. Bezrobocie liczone wg BAEL wynosiło 2,8 proc. i było jednym z najniższych w Unii Europejskiej.
Konsumpcja urosła w IV kwartale 2019 roku o 3,6 proc. wspierana korzystną sytuacją gospodarstw domowych, która wynikała z wysokiej dynamiki płac wynoszącej 6,9 proc., realizacji programu „Rodzina 500+”, obniżenia stawek podatku dochodowego oraz szybkiego wzrostu kredytów konsumpcyjnych o 9,5 proc. przy tym kredyty mieszkaniowe rosły w tempie 12,3 proc. r/r/.
Jeśli chodzi o kredyty dla przedsiębiorstw, to tempo ich wzrostu wynosiło 5,6 proc. w przypadku kredytów bieżących oraz 4,1 proc. dla kredytów inwestycyjnych. Inwestycje urosły w IV kwartale o 6,1 proc. r/r.
Inflacja CPI w Polsce rosła systematycznie i w czerwcu 2019 roku przekroczyła wartość celu inflacyjnego (czyli 2,5 proc.), osiągając poziom 2,6 proc. W grudniu tego roku tempo wzrostu cen wyniosło już 3,4 proc., co wynikało m.in. ze wzrostu cen żywności o 6,9 proc. Niestety, RPP nie podjęła wcześniej żadnych działań, mimo składanych wniosków, i inflacja kontynuowała wzrost, aż do poziomu 4,7 proc. w lutym 2020 roku, co pokazuje poniższy rysunek. Dopiero spowolnienie gospodarcze wynikające z rozwoju pandemii wirusa COVID-19 na świecie zatrzymało jej wzrost.
Źródło: GUS
Rosła w tym czasie również inflacja bazowa, która w grudniu 2019 roku wyniosła 3,1 proc., co wtedy było skutkiem wzrostu cen usług o 5,9 proc.(wzrostu cen wywozu śmieci, usług telekomunikacyjnych oraz usług turystycznych). W czerwcu miała ona już poziom 4,1 proc., najwyższy w historii, co wynikało z dalszego wzrostu cen usług, aż o 7,4 proc. r/r.
Działania antykryzysowe rządu i NBP
Wraz z ogłoszeniem stanu zagrożenia epidemicznego, w marcu premier Mateusz Morawiecki ogłosił plan pomocy dla przedsiębiorców i pracowników o wartości ok. 212 mld zł, tj. blisko 10 proc. PKB. Został on nazwany Tarczą Antykryzysową i składał się z pięciu elementów: bezpieczeństwo pracowników, finansowanie przedsiębiorstw, ochrona zdrowia, wzmocnienie systemu finansowego oraz program inwestycji publicznych.
Najważniejsze działania pakietu antykryzysowego to:
• Wsparcie firm w terminowym wypłacaniu wynagrodzeń pracowników, polegające na tym, że państwo pokrywa połowę wynagrodzenia pracownika. Limit dopłaty wynosi 40 proc. przeciętnego wynagrodzenia w 2019 r. • Odroczenie płatności składek na ZUS o 3 miesiące i rozłożenie na raty późniejszej ich spłaty. • Wypłata z ZUS jednorazowego świadczenia miesięcznego w kwocie ok. 2 tys. zł brutto dla osób zatrudnionych na umowy cywilnoprawne (zlecenia, dzieło) oraz osób samozatrudnionych. • Mikropożyczki dla przedsiębiorców do 5 tys. zł. • Rozszerzenie programu gwarancji de minimis BGK dla małych i średnich firm poprzez podwyższenie poziomu zabezpieczenia kredytu z 60 proc. do 80 proc. • Refinansowanie umów leasingowych firm transportowych o wartości 1,7 mld zł przez Agencję Rozwoju Przemysłu. • Ten program uzyskał postać ustawy, która była w ostatnich miesiącach kilka razy uzupełniana i poprawiana.
Ponadto Polski Fundusz Rozwoju uruchomił Tarczę Finansową dla firm i pracowników o wartości 100 mld zł, skierowaną do mikrofirm (zatrudniających co najmniej jednego pracownika) oraz małych, średnich i dużych przedsiębiorstw. Celem tego programu była ochrona rynku pracy i zapewnienie firmom płynności finansowej w okresie poważnych zakłóceń w gospodarce. Program skierowany został do około 670 tys. polskich przedsiębiorców, którym ma pomóc powrócić na ścieżkę wzrostu.
W sumie, BGK emituje obligacje, które finansują wydatki na Tarczę Antykryzysową w ramach funduszu COVID-19, zaś PFR – obligacje na Tarczę Finansową. Dotychczas obie instytucje sprzedały papiery o wartości ok. 126 mld złotych, a planują dodatkowe 60 mld.
Z kolei NBP obniżył stopy procentowe, w tym stopę referencyjną do poziomu 0,1 proc. Obniżył także stopę rezerwy obowiązkowej do 0,5 proc. zwalniając ok. 40 mld złotych płynności dla banków. Natomiast KNF zwolnił banki z obowiązku utrzymywania bufora ryzyka systemowego, co dało im kolejne 30 mld zł na pokrycie strat kredytowych.
Polski bank centralny uruchomił także własną wersję luzowania ilościowego (QE), w postaci operacji zasilających banki poprzez tzw. operacje repo, polegające na sprzedaży papierów wartościowych i jednoczesnym zobowiązaniu się do ich odkupienia w konkretnym czasie w przyszłości.
W ramach tego programu NBP skupuje z rynku wtórnego obligacje, które emituje Skarb Państwa, o wartości wynoszącej w czerwcu ok. 94 mld złotych (co stanowiło 54 proc. portfela), obligacje Funduszu COVID-19 wyemitowane przez BGK (26 proc.) oraz obligacje Polskiego Funduszu Rozwoju (20 proc.).
Wychodzenie z kryzysu
Nie ulega wątpliwości, że w tym roku w wyniku kryzysu pandemicznego, polska gospodarka, podobnie jak inne kraje Europy, zanotuje niewielką recesję. OECD prognozuje spadek naszego PKB o 7,4 proc., co jest zbyt pesymistyczne. Uważam, że spodziewany spadek nie będzie przekraczał 5 proc. A jeżeli jesienią nie będzie drugiej fali pandemii, to może być ona nawet płytsza. W roku 2021 nastąpi za to odbicie o ok. 5 proc.
Do najważniejszych czynników wpływających na prognozowany spadek PKB należą: spadek inwestycji spowodowany niepewnością i trudną sytuacją finansową przedsiębiorstw oraz możliwe problemy z absorpcją środków z UE, a także spadek eksportu.
Trzeba jednak dodać, że spadek eksportu i spadek produkcji w sektorach eksportowych nie jest wynikiem braku konkurencyjności cenowej polskich produktów, lecz silnego spadku popytu zewnętrznego. Jeżeli on się odbuduje, co już widać w Niemczech, to recesja w naszym kraju będzie płytsza.
Wydaje się, że najgorsze mamy już za sobą. Dane, które napływają, dają raczej optymistyczny obraz. Wskaźnik PMI, liczony przez firmę Markit, który jest najbardziej uznaną miarą aktywności przedsiębiorstw w sektorze przemysłowym, w lipcu wyraźnie wzrósł osiągając poziom 52,8 pkt, wobec 47,2 pkt w czerwcu. Był też wyższy od poziomu 50 pkt. (oznaczającego wzrost koniunktury), po raz pierwszy od października 2018 roku.
Produkcja przemysłowa w czerwcu wzrosła o 0,5 proc. w stosunku analogicznego miesiąca w ubiegłym roku, po spadku o 17,0 proc. w maju. Trzeba dodać, że ten wzrost wystąpił w 21 z 34 branż przemysłowych, głównie w sektorze motoryzacyjnym. Ten odczyt jest tylko o 10 proc. niższy niż w lutym, przy czym na przykład w kwietniu produkcja była niższa od tej z lutego aż o 26 proc.
Z kolei z danych Eurostatu wynika, że zarówno w Polsce, jak i w strefie euro, sprzedaż detaliczna była w czerwcu większa niż przed rokiem, odpowiednio o 2,0 proc. i 1,3 proc. To sugeruje, że konsumpcja się odbudowuje, a Polacy zaczęli odnajdywać się w nowej rzeczywistości i wrócili do zakupów.
Jeżeli chodzi o procesy pieniężne, to obniżenie stóp procentowych prawie do zera spowodowało wycofywanie przez Polaków środków z depozytów długoterminowych i z funduszy inwestycyjnych oraz ucieczkę do gotówki. Wartość depozytów powyżej dwóch lat spadała w kwietniu o 9,5 proc., w maju o 13,3 proc. a w czerwcu o 18 proc. A gotówka w obiegu rosła w tych miesiącach o ok. 30 proc. r/r , co pokazuje poniższy rysunek.
Źródło: NBP
Te wycofywane środki w dużej części trafiają na rachunki bieżące, których wartość systematycznie rośnie (np. o przeszło 33 proc. r/r/ w czerwcu 2020 r.), co w pewnym stopniu oddaje wielkość odłożonego popytu w naszym kraju. To pokazuje też, że sytuacja dochodowa gospodarstw domowych się nie pogorszyła. Po pierwsze, ich dochody są wspierane rozmaitymi programami rządowymi, takimi jak postojowe, wakacje kredytowe itp. A po drugie, nie doszło do spadku płac, tylko wyhamował ich wzrost. Dostępne dane pokazują, że w II kwartale, przeciętne wynagrodzenie wzrosło o 3,8 proc. r/r i wyniosło 5 025 zł. Zapowiedziana na 2021 rok podwyżka płacy minimalnej może zresztą sprawić, że wzrost płac w Polsce jeszcze przyspieszy.
Środki na rachunkach bieżących są utrzymywane w oczekiwaniu na możliwość zainwestowania i uzyskania większej stopy zwrotu (przechowania wartości zgromadzonych środków), czego nie zapewnia lokata bankowa, ponieważ realna stopa procentowa w czerwcu 2020 r. wynosiła -3,2 proc. W związku z tym, jeszcze bardziej widać zainteresowanie Polaków inwestycjami alternatywnymi, takimi jak mieszkania. Ich ceny wzrosły w I kwartale o 11,3 proc, na rynku pierwotnym, a na rynku wtórnym aż o 15,2 proc.
Jak można było się spodziewać, głęboka redukcja stóp pogorszyła także zyskowność sektora bankowego oraz ich pozycję kapitałową. Spadek marży odsetkowej wyniósł 15-30 proc. Według KNF na koniec maja br. 16 banków w Polsce (w tym sześć spółdzielczych) miało łączną stratę w wysokości przeszło 333 mln złotych.
Spadek stopy procentowej, brak problemów z płynnością oraz wzrost ryzyka powoduje, że banki nie są zainteresowane intensyfikacją akcji kredytowej. Wolą kupować bezpieczne obligacje skarbowe. Jak podaje Ministerstwo Finansów, w okresie styczeń-maj 2020 r. kupiły one obligacje warte 127,6 mld zł. Z drugiej strony, obniżka stóp nie spowodowała wzrostu popytu na kredyt, ponieważ banki zaczęły żądać dodatkowych zabezpieczeń.
Oczywiście, pozytywnym dla gospodarki skutkiem wspomnianych obniżek był spadek rentowności obligacji rządowych oraz spadek obciążeń z tytułu kosztów obsługi kredytów dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych.
Polityka pieniężna po kryzysie
Jeżeli jesienią nie wystąpi wyraźny wzrost zachorowań na COVID-19, to należy się spodziewać wyraźnego ożywienia gospodarczego i wzrostu optymizmu konsumentów. W rezultacie popyt wewnętrzny może wzrosnąć, co przy ograniczonej podaży spowoduje powstanie presji inflacyjnej.
W 2020 i 2021 roku czeka nas dalszy wzrost cen administrowanych. W życie wejdzie m.in. opłata mocowa (zwiększy rachunki za energię elektryczną – red.), podatek cukrowy. W firmach, szczególnie usługowych, widać też kolejne covidowe podwyżki cen, związane z nowymi wymaganiami sanitarnymi. Proinflacyjnie będzie też działał niski poziom stóp procentowych, deglobalizacja, spadek udziału Chin w handlu międzynarodowym, oraz ograniczenia w przepływie siły roboczej.
Te procesy są dostrzegane w Polsce, stąd oczekiwania inflacyjne wśród konsumentów oraz przedsiębiorców, które choć nieco się ostatnio obniżyły, pozostają stosunkowo wysokie. Zgodnie z danymi NBP, w czerwcu aż 69 proc. konsumentów oczekuje stabilizacji lub przyspieszenia inflacji, jeśli zaś chodzi o przedsiębiorców, to sytuacja jest identyczna, ponieważ 70 proc. z nich uważa, że w najbliższych 12 miesiącach inflacja będzie podobna lub wyższa niż w czerwcu 2020 r. Przy czym aż 43 proc. z nich oczekuje przyspieszenia dynamiki cen.
Obecnie wskaźnik inflacji CPI znajduje się powyżej 3 proc., w pobliżu górnej granicy pasma dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego. Perspektywy, że on mocno spadnie, są niewielkie. W takim przypadku RPP powinna rozważyć stopniowe rozpoczęcie w przyszłym roku normalizacji polityki pieniężnej.
Podwyżka stóp umożliwiłaby także uruchomienie nowego instrumentu, który powinien zachęcić banki do intensyfikacji akcji kredytowej. Z powodu wzrostu niepewności nie kwapią się one do tego, preferując wykorzystanie płynności na zakup bezpiecznych obligacji skarbowych. W rezultacie podaż kredytów w naszym kraju wyraźnie zwolniła.
Ten instrument, to długoterminowe operacje repo, o zapadalności powyżej dwóch lat, oferowane bankom po stopie niższej od referencyjnej. Byłoby to „polskie TLTRO”. Na wzór tego robi Europejski Bank Centralny w programie Targeted Longer-term Refinancing Operations od czerwca 2014 roku, w celu stymulacji sektora bankowego do kredytowania realnej gospodarki. Jego trzecia odsłona (TLTRO III) zaczęła się w marcu 2019 roku. Oprocentowanie tych operacji jest o 25 pb niższe od średniej stopy depozytowej, która w strefie euro wynosi -0,5 proc.
Inaczej niż w strefie euro, pożyczki NBP byłyby jednak udzielane pod zastaw papierów wartościowych, czyli byłyby zabezpieczone. To zapewniałoby im zgodność z polskim prawem. Środki w ramach „polskiego TLTRO” będą mogły być ukierunkowane na wspieranie dużych inwestycji publicznych poprzez zakup m.in. obligacji rozwojowych, które powinny zostać wyemitowane. A inwestycje publiczne staną się kołem zamachowym powrotu na ścieżkę wzrostu polskiej gospodarki przy wychodzeniu z kryzysu gospodarczego, będącego wynikiem pandemii wirusa COVID-19.
Tekst prof. Eugeniusza Gatnara został opublikowany w elektronicznym wydaniu „Polskiego Kompasu 2020” dostępnym bezpłatnie do pobrania na stronie www.gb.pl a także w aplikacji „Gazety Bankowej” na urządzenia mobilne
»» Pobierz teraz bezpłatnie PDF „Polskiego Kompasu 2020”:
APPLE APP STORE - KLIKNIJ TUTAJ
HUAWEI APP GALLERY - KLIKNIJ TUTAJ
Polecamy i zachęcamy do lektury tego wyjątkowego rocznika
»» O roczniku „Polski Kompas 2020” i nagrodach Polskiego Kompasu czytaj tutaj:
Premiera rocznika Polski Kompas 2020
Nagrody Polskiego Kompasu przyznane
UWAGA OD REDAKCJI: tekst prof. Eugeniusza Gatnara, jak i wszystkie pozostałe teksty zamieszczone w roczniku „Polski Kompas 2020” zostały przygotowane przez autorów i nadesłane do redakcji do 5 września 2020 roku
