TYLKO U NAS
Wpływ systemu ETS na transformację energetyczną
Europejski System Handlu Emisjami (EU ETS), choć działa od wielu lat, nadal wykazuje bardzo niestabilne i nieuzasadnione trendy cen CO2 i wydaje się, że nie tworzy efektywnego rynku. Wobec spadku emisji CO2 w UE o blisko 30 proc. w ciągu ostatnich piętnastu lat ceny CO2 wciąż rosną, co demotywuje producentów CO2 do inwestowania w niskoemisyjne technologie węglowe, gdyż rosnące koszty CO2 zmniejszają ich zyski, powodując niedobór kapitału na nowe inwestycje. W takiej sytuacji pojawia się pytanie, jakie modele, narzędzia i mierniki mogą być adekwatne do przewidywania cen CO2 w procesie wyceny projektów inwestycyjnych – rozpoczyna swój tekst na łamach rocznika „Polski Kompas 2022” prof. SGH Zbigniew Krysiak z Instytutu Myśli Schumana
W niniejszym artykule zostanie przedstawiony zarys podejścia do narzędzi i mierników, które pomagają modelować ceny CO2, a także identyfikować problemy wymagające rozwiązania w celu poprawy jakości i zwiększenia opłacalności inwestycji niskoemisyjnych. Omawiane zagadnienia są dokonywane z perspektywy pilnej konieczności poważnej reformy ETS, gdyż w obecnym stanie tzw. podatek za emisję CO2 nie odzwierciedla prawidłowo ekonomiki kosztów produkcji energii oraz kosztów dla środowiska. Podstawą dla takiej tezy jest fakt, że niemożliwe jest, aby jesienią 2022 r., w sposób niemalże skokowy, koszty dla środowiska wzrosły z blisko 30 euro za tonę emisji CO2 do ponad 100 euro za tonę.
Uwarunkowania i narzędzia w ocenie efektywności projektów niskoemisyjnych
Ceny CO2 są najważniejszymi danymi wejściowymi dla modeli oceny projektów inwestycyjnych przy zastosowaniu technologii niskoemisyjnej. Do oceny projektów mogą być stosowane różne modele (Tomas, I. i Višić, J., 2020), (Mukhtar, W., & Agarwal, R.K., 2009), (Krysiak Z., 2021), lecz tutaj warto podkreślić szczególną przydatność modelu dwumianowego (BM), tzw. modelu opcji.
Dla wielu wytwórców energii koszt uprawnień do emisji CO2 stanowi prawie 60 proc. całkowitych kosztów produkcji, co w konsekwencji bardzo obciąża odbiorców w postaci końcowej ceny energii. Prezentowany problem ma na celu wsparcie inwestorów w przemyśle energetycznym w zakresie zastosowania odpowiednich narzędzi, modeli i mierników do oceny projektów, tak aby mogli uzyskać jak najdokładniejszą odpowiedź, czy oszczędności wynikające z wdrożenia niskoemisyjnej technologii CO2 stanowią przeciwwagę dla rosnącej ceny certyfikatów CO2. Z tego punktu widzenia ważne jest, aby realizacja projektu zwiększała wartość producenta CO2 (Mo, J-L., Zhu, L., Fan, Y., 2012), (Krysiak, Z., 2015), a nie wartość dla spekulantów i instytucji finansowych, którzy nie są producentami CO2, a przy tym także nie mają kompetencji dla wyceny takich projektów.
Z jednej strony wysokie ceny certyfikatów powinny motywować firmy działające w branży energetycznej do inwestycji prowadzących do zmniejszenia ilości zanieczyszczeń związanych z emisją CO2, ale z drugiej strony zbyt wysokie ceny certyfikatów zwiększą koszty energii i spadną marże zysku, co zmniejsza potencjał firmy do nowych inwestycji i zmniejsza ich wartość. Dlatego ważne jest znalezienie punktu równowagi między tymi dwiema perspektywami.
Podjęty problem badawczy wiąże się z uwzględnieniem punktu równowagi pomiędzy poziomem ceny CO2 a kosztem produkcji energii, tak aby maksymalnie stymulować inwestycje niskoemisyjne. Transformacja energetyczna wymaga ogromnych nakładów inwestycyjnych, co ma kluczowe znaczenie w procesie redukcji emisji CO2, dlatego przede wszystkim konieczne jest zwiększenie potencjału kapitałowego podmiotów gospodarczych, a nie bazowanie na nieekonomicznych inspiracjach ideologicznych, co ułatwi i przyspieszy inwestycje w produkcję „czystej energii”.
Istnieje wiele opinii, że ceny CO2 na EU ETS nie odzwierciedlają adekwatnego kosztu zanieczyszczenia z powodu emisji CO2. Jedną z największych, obecnie dyskutowanych przyczyn tej rozbieżności, jest włączenie instytucji finansowych, które choć nie są producentami CO2, rozwijają spekulacyjny handel cenami certyfikatów CO2. Ich podejście spekulacyjne koncentruje się na zysku, a nie na zwrocie z inwestycji w realnie niskoemisyjne projekty. Oznacza to, że instytucje finansowe nie są w stanie ocenić rzeczywistego projektu inwestycyjnego, aby oszacować jego opłacalność w stosunku do cen CO2, kosztu certyfikatów do emisji CO2 i dopuszczalnego poziomu bezpłatnej emisji CO2.
Opłacalność inwestycji można uzyskać przy założeniu pewnego trendu cen CO2 w krótkim i długim okresie w powiązaniu z dopuszczalnym poziomem bezpłatnej emisji CO2. Ustawodawcy powinni mieć świadomość, że niski dopuszczalny poziom bezpłatnej emisji CO2 oraz szybki wzrost cen CO2 zniechęcą inwestorów do realnych projektów i nie przyczynią się do przyspieszenia spadku globalnej emisji CO2. Ten kontekst sugeruje, jak kształtować i reformować EU ETS, skoro obecny rozwój cen CO2 stanowi dużą barierę dla dalszego tempa zmniejszania emisji CO2. Z tej perspektywy modelowanie cen CO2 nie powinno się opierać na historycznych szeregach czasowych w celu prognozowania CO2 w krótkim okresie. Istnieje wiele różnych podejść opartych na prognozowaniu szeregów czasowych (Song, Y. i in., 2019), (Zhu, B., Ye, S., Wang, P., He, K., Zhang, T. i Wei, Y., 2018), (Sun, W. i Zhang, C., 2018) stosujących bardzo skomplikowane metody ekonometryczne, które nieistotnie mogłyby wspierać decyzje dotyczące opłacalności inwestycji w procesie zdrowej transformacji energetycznej.
Istotnym problemem jest, jak przetwarzać, opracowywać i prognozować dane pozyskane z UE ETS w celu ich jak najefektywniejszego wykorzystania przy ocenie projektów inwestycyjnych, tak aby pomóc inwestorom odpowiedzieć na pytanie, czy wdrożenie określonej niskoemisyjnej technologii stanowi przeciwwagę dla rosnącej ceny certyfikatów CO2. W kontekście takiego problemu badawczego należy postawić następujące pytania:
• Czy podejście środowiskowe, społeczne, zarządcze (ESG) do rozwoju biznesu zwiększa zwrot z kapitału i zmniejsza ryzyko?
• Na ile ocena zmienności cen CO2 w oparciu o model GARCH (analiza i prognoza zmienności cen CO2) jest pomocna w ocenie projektów technologii niskoemisyjnych?
• Jaka może być wartość dodana wykorzystania rzeczywistego rozkładu zmienności cen CO2 z zastosowaniem symulacji Monte Carlo w ocenie projektu?
• Czy model dwumianowy może być skutecznym narzędziem oceny projektów dla technologii niskoemisyjnych?
Wartość dodana i bariery dla inwestycji w ochronę środowiska
Realizacja projektów dla technologii niskoemisyjnych obniża emisję CO2, ale dla producentów CO2 najważniejszy jest pozytywny wpływ finansowy na rachunek zysków i strat oraz zwrot z kapitału. Przekonującym dowodem dla inwestorów może być wyższy zwrot z kapitału w grupie firm działających w koncepcji ESG niż dla podmiotów nieukierunkowanych na zanieczyszczenie środowiska, co wynika z przeprowadzonych badań w oparciu o pięćdziesiąt spółek i indeksów ESG z całego świata na tle 25 głównych indeksów giełdowych. Badanie to wykazało, że stosowanie koncepcji ESG zapewnia wyższy zwrot z kapitału niż indeksy giełdowe o blisko 15,1 proc., co było statystycznie istotne. Miary ryzyka między ESG a indeksami giełdowymi nie różniły się statystycznie. Wyniki tych badań przedstawiono w tabeli 1. Z badań tych wynika, że zwrot z kapitału na inwestycje mające na celu ochronę środowiska przed szkodami wynikającymi z emisji dwutlenku węgla jest bardzo wysoki i przekracza 24 proc.
Emisja CO2 w UE obniżyła się w ciągu ostatnich piętnastu lat o blisko 30 proc., co obrazuje Wykres 2. Na początku 2006 r. emisja CO2 osiągnęła poziom 4334 mln ton (Mt), a następnie był obserwowany stały spadek ze średnim rocznym tempem około 80,9 Mt, aż w 2022 r. osiągnął poziom ok. 3100 Mt. Ten duży spadek emisji CO2 był spowodowany relatywnie niskimi cenami CO2 na EU EST, które mieściły się w przedziale 10–20 euro, jak pokazano na Wykresie 2, co wiązało się z wysoką stopą zwrotu z zainwestowanego kapitału w projekty niskoemisyjne, które kształtowały się na poziomie ok. 24 proc.
Zachowanie tak silnego trendu tempa spadku emisji CO2, jak pokazano, pozwoliłoby na zbliżenie się do celu zerowej emisji CO2 w UE dopiero po 80 latach. Tak więc optymizm w UE, która dąży do osiągnięcia celu zerowej emisji w 2050 r., wydaje się nierealny. Po roku 2020 obserwujemy silny wzrost cen CO2 na EU EST, co dodatkowo stwarza bardzo poważną barierę dla kolejnych inwestycji projektów niskoemisyjnych ze względu na wysokie obciążenia kosztami producentów CO2 wynikające z bardzo wysokich cen CO2 na EU EST. Niezwykle szybki wzrost cen CO2 od 2021 r. zwiększył jego poziom do 90 euro, czyli trzykrotnie więcej niż w 2020 r., jak pokazano na Wykresie 3.
Ta sytuacja spowoduje, że trend spadku emisji CO2 znacznie spadnie, bardziej niż poprzedni, co realnie może umożliwić dojście do poziomu zerowej emisji w UE, nie wcześniej niż za blisko 120 lat. Podsumowanie Głównym przesłaniem tego opracowania jest to, że modelowanie cen CO2 na potrzeby oceny opłacalności projektów niskoemisyjnych nie jest tożsame z prognozowanymi cenami CO2. W tym kontekście modelowanie cen CO2 oznacza, że musimy wykreślić przyszły trend lub ścieżkę cen CO2 w korelacji ze zmiennym poziomem pozwoleń w czasie w horyzoncie realizacji inwestycji. Występuje grupa zagadnień, które pozwalają z wysokim prawdopodobieństwem osiągnąć pozytywny wynik finansowy i spadek emisji CO2 w procesie inwestycji. W tym kontekście każdorazowo przy ocenie inwestycji należy rozważyć i wykorzystać następujące cztery elementy:
• sprawdzanie aktualnych historycznych stóp zwrotu z kapitału dla podobnych inwestycji w danej branży jako odpowiedniego odniesienia, • zastosowanie modelu GARCH do oceny historycznej i przyszłej charakterystyki zmienności, • tworzenie rzeczywistego rozkładu zmienności cen CO2 jako danych wejściowych do symulacji Monte Carlo w procesie oceny projektu, • zastosowanie i weryfikacja opłacalności projektu w oparciu o Model Opcji.
Prof. SGH Zbigniew Krysiak, Instytut Myśli Schumana
Tekst został opublikowany w elektronicznym wydaniu „Polskiego Kompasu 2022” dostępnym bezpłatnie do pobrania na stronie www.gb.pl a także w aplikacji „Gazety Bankowej” na urządzenia mobilne
»» Pobierz teraz bezpłatnie PDF „Polskiego Kompasu 2022”:
